13/08/2021
Compra
Preço alvo: Em revisão
O recente negócio que culminou na fusão da LAME com a B2W (dando origem à Americanas SA) deve desbloquear valor, com a AMER a ser vista (e avaliada) como um player multicanal. Os papéis LAME3 e LAME4 passam a ter apenas a participação na Americanas S.A.
Reduzindo o gap, mas ainda com desempenho abaixo
A Americanas (AMER) divulgou seus resultados do 2T21 (o primeiro após a combinação com a B2W), com GMV online atingindo R$ 9,8 bilhões, alta de 37% a/a e 7% acima de nossa projeção, e o número de pedidos crescendo 70% a/a. O GMV da divisão 1P aumentou 46% a/a, enquanto o GMV do marketplace aumentou 30% a/a.
Na frente qualitativa, a Americanas adicionou 8,2 mil vendedores no 2T21, totalizando 104,5 mil vendedores, junto com 110,7 milhões de SKUs (vs. 99 milhões no 1T21) e 48,7 milhões de clientes ativos (considerando as plataformas online e offline). Na frente de logística, a LET’S fez 51% do total de entregas no mesmo dia (vs. 44% no 1T21) e 14,5% das entregas em 3 horas (13,7% no 1T21), enquanto o frete grátis representou 54% das entregas no marketplace. A Americanas também anunciou que o TPV (volume total de pagamentos) da Ame Digital foi de R$ 5,2 bilhões (alta de 291% a/a), em comparação com R$ 5,1 bilhões no 1T21.
Na operação de B&M (varejo físico), os resultados ainda foram impactados pelos efeitos da pandemia (31% da área de vendas operando com restrições no período), com SSS (vendas nas mesmas lojas) caindo 17,6% (estimávamos 16,4%), levando a um faturamento de R$ 2,8 bilhões , +18,2% a/a e 8% abaixo de nossa projeção. Como resultado, o GMV consolidado cresceu 33% a/a (3% acima de nossa expectativa), enquanto a receita líquida consolidada atingiu R$ 6,3 bilhões (alta de 32% a/a e 5% acima de nossos números).
A empresa apresentou um ganho não-recorrente no trimestre (referente à exclusão do ICMS da carga tributária do PIS/Cofins), que excluímos para manter a comparabilidade (R$ 643 milhões no lucro bruto e R$ 310 milhões no lucro líquido). A margem bruta ficou em 30,8%, caindo 170bps a/a, impactada pela maior demanda por itens essenciais (como HPC e alimentos e bebidas) e pela maior participação do canal online nas vendas totais. Isso levou a um EBITDA de R$ 653 milhões, -12% a/a (e 7% abaixo de nossa projeção), com margem EBITDA de 10,4%, -520 bps a/a. O resultado líquido foi de -R$ 85 milhões, em comparação com -R$ 36 milhões no 2T20 e -R$ 38 milhões em nossas estimativas.
Juntamente com os números trimestrais, a Americanas também anunciou que estimativas preliminares mostram que a combinação de LAME e B2W deve gerar sinergias de R$ 2,3 bilhões até 2024 (antes dos custos de fusão), ou R$ 1,6 bilhão de VPL (4% do market cap da AMER), relacionadas à otimização dos investimentos em frete, marketing e tecnologia, bem como na estrutura financeira da empresa resultante.
Embora os resultados tenham ficado abaixo de nossas estimativas de EBITDA e de resultado líquido, gostamos que a AMER tenha reduzido o gap em sua expansão on-line do GMV em comparação com seus pares, apesar de ainda apresentar baixo desempenho. No entanto, mesmo após a recente correção, um possível re-rating da ação (reconhecidamente com desconto em relação a seus pares, negociando a 0,7x EV/GMV 2021) dependerá da produção de resultados consistentes (de preferência acima dos pares líderes) nos próximos trimestres. Sim, parte da migração de offline para online deve perder fôlego nos próximos meses, e o ambiente macroeconômico permanece volátil, mas também há uma tendência estrutural positiva para plataformas horizontais com grande variedade, tráfego forte e foco no nível de serviço que deve garantir uma consolidação de e-commerce mais rápida entre alguns vencedores em potencial, com AMER entre eles, daí a nossa classificação de Compra para o nome.
O recente negócio que culminou na fusão da LAME com a B2W (dando origem à Americanas SA) deve desbloquear valor, com a AMER a ser vista (e avaliada) como um player multicanal, mas atualmente vemos assimetria no desconto da holding. Num exercício assumindo os preços atuais das ações para LAME4, LAME3 e AMER3, alcançamos descontos de holding para LAME4 e LAME3 de 22% e 29%. Ambas as ações têm os mesmos direitos (tag along de 100%), a LAME3 ainda tem liquidez decente e a listagem nos Estados Unidos em aproximadamente 12 meses (etapa 2 do processo de reestruturação) cria um potencial positivo.
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Lojas Americanas S.A. [BRLAM] (Primária) – Lojas Americanas está sujeita às condições macroeconômicas locais, principalmente o crescimento do PIB, inflação, câmbio, gastos do consumidor e disponibilidade de crédito. Os riscos específicos da empresa incluem a execução de planos de expansão agressivos e a gestão do capital de giro.
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
Compra
Preço alvo: R$38,00
Resultado do 1T21
Números operacionais esperados (e fracos); O2O foi um destaque
A Lojas Americanas apresentou resultados do 1T21 sem surpresas, ainda impactada pelos efeitos da pandemia, com 27% de sua área de lojas fechada no trimestre (43% em março). Como resultado, o SSS (vendas nas mesmas lojas) da controladora caiu 0,8% (projetávamos -3,2%), queda de 13,4% nos shoppings e aumento de 6,8% nas lojas de rua (~70% da base de lojas), resultando em receita de R$ 2,8 bilhões, estável a/a e 2% acima de nossa expectativa. Em uma base consolidada (Universo Americanas), o GMV foi de R$ 11 bilhões, aumento de 53% a/a, enquanto o GMV O2O (online to offline) cresceu 90% a/a para R$ 1 bilhão no trimestre (representando 17% das vendas da divisão B&M – varejo físico, crescendo 14,4 p.p. a/a).
EBITDA em linha com nossa projeção
A margem bruta da controladora ficou em 36,8%, queda de 120 bps a/a (10 bps acima de nossa estimativa), impactada pela maior demanda por itens essenciais (como HPC e alimentos e bebidas), embora isso tenha sido totalmente compensado por um melhor controle de custos e renegociações de despesas de aluguel. Isso levou a um EBITDA de R$ 499 milhões, estável a/a (e 2% acima de nossa expectativa), com uma margem EBITDA de 20,8%, também estável a/a. O resultado foi um prejuízo líquido de -R$ 163 milhões, em comparação com -R$ 49 milhões no 1T20 e -R$ 146 milhões em nossas estimativas. Apesar da queda de 15% nas despesas financeiras no período em função do caixa líquido após o follow-on de julho do ano passado, e da redução da taxa Selic, o resultado líquido foi impactado pela linha de equivalência patrimonial (referente ao resultado da Ame Digital, da qual detém uma participação de 57%, e da B2W), chegando a -R$ 169 milhões (vs. -R$ 79 milhões no 1T20).
Potencial re-rating após a reestruturação organizacional
Embora a LAME tenha reportado um resultado mais fraco esperado no 1T21, ainda impactada pelos efeitos da pandemia, que levou ao fechamento de parte de sua base de lojas e redução do tráfego, esperamos que a empresa registre uma recuperação gradual nos próximos meses. Enquanto isso, a combinação com a B2W anunciada na semana passada, por meio da qual a B2W incorpora os ativos da LAME (todas as lojas e 57% de participação na Ame Digital, criando uma plataforma verdadeiramente multicanal), significa que a LAME deve negociar mais perto (após a aprovação do negócio ) de sua investida (Americanas SA), apesar de um potencial desconto de holding, abrindo caminho para um re-rating, daí a nossa classificação de Compra.
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Lojas Americanas S.A. [BRLAM] (Primária) – Lojas Americanas está sujeita às condições macroeconômicas locais, principalmente o crescimento do PIB, inflação, câmbio, gastos do consumidor e disponibilidade de crédito. Os riscos específicos da empresa incluem a execução de planos de expansão agressivos e a gestão do capital de giro.
Metodologia de Valuation
Lojas Americanas SA [BRLAM] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado em um valuation combinado: 50% baseado em DCF (custo de capital de 9,0% e g de 2,5%, em USD nominal) e um múltiplo de saída de 50% de 26,0x P/L.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
Compra
Preço alvo: R$38,00
Resultado do 4T20
Receita ligeiramente abaixo das expectativas no 4T20; SSS caiu 5,2%
A Lojas Americanas reportou números de receita um pouco abaixo do esperado no 4T20, como consequência dos impactos da pandemia, principalmente em dezembro, com 11% de sua área de lojas fechada no 4T, o que desacelerou a recuperação gradual de receita observada nos meses anteriores. Como resultado, o SSS (vendas nas mesmas lojas) da controladora caiu 5,2% a/a (projetávamos -1,2%), levando a uma receita líquida de R$ 4,7 bilhões, queda de 4% a/a e 5% abaixo de nossa expectativa. A empresa mencionou que o SSS das lojas de rua cresceu 5,8% a/a, enquanto o SSS das lojas de shopping centers (~ 30% da base de lojas) caiu 20,9%, refletindo os impactos da COVID-19, embora gradualmente melhor do que o 3T (-25,2% a/a) e o 2T (-68,4% a/a). Em uma base consolidada (Universo Americanas), o GMV foi de R$ 13,5 bilhões, alta de 18% a/a, enquanto o GMV O2O cresceu 84% a/a para R$ 1,2 bilhão no trimestre (representando 9% do GMV total).
Margens afetadas pelo mix; despesas financeiras mais baixas levaram a um melhor lucro líquido
A margem bruta da controladora ficou em 36,8%, queda de 110 bps a/a (10 bps abaixo de nossa projeção), afetada pela maior demanda por itens essenciais (como HPC – perfumaria, higiene pessoal e cosméticos – e alimentos e bebidas), embora parcialmente compensada por um melhor controle de custos e renegociações de despesas de aluguel, o que levou a um EBITDA de R$ 994 milhões, queda de 6% a/a (e 6% abaixo de nossa estimativa), com margem EBITDA de 24,2%, queda de 20 bps a/a. Também é importante mencionar que o EBITDA foi afetado por despesas gerais e administrativas acima do esperado, principalmente devido a algumas contingências trabalhistas no período (que não esperamos persistir no futuro). O lucro líquido foi de R$ 400 milhões, um aumento de 1% a/a (4% acima de nossa expectativa) devido a uma redução de 47% nos resultados financeiros no período, como resultado de sua posição de caixa líquido após o follow-on em julho e uma taxa Selic mais baixa. O ciclo de caixa da LAME foi novamente positivo, caindo 2 dias a/a para 8 dias, enquanto a empresa conseguiu gerar R$ 202 milhões em caixa no 4T20.
Uma plataforma omnichannel com valuation descontado; Rating de Compra
Embora a LAME tenha reportado resultados fracos no 4T, ainda atingida por alguns efeitos da pandemia, que levou ao fechamento de parte de sua base de lojas e diminuição do tráfego, esperamos que a empresa registre uma recuperação gradual nos próximos meses. Com os recentes anúncios da parceria com a BR Distribuidora e o início dos estudos para uma fusão com a B2W (criando uma plataforma verdadeiramente multicanal), juntamente com um valuation relativamente atrativo de sua divisão B&M (22x P/L 2021E vs. 31x mediana do setor de varejo), vemos um melhor momentum à frente, abrindo caminho para um re-rating, daí a nossa classificação de Compra.
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Lojas Americanas S.A. [BRLAM] (Primária) – Lojas Americanas está sujeita às condições macroeconômicas locais, principalmente o crescimento do PIB, inflação, câmbio, gastos do consumidor e disponibilidade de crédito. Os riscos específicos da empresa incluem a execução de planos de expansão agressivos e a gestão do capital de giro.
Metodologia de Valuation
Lojas Americanas SA [BRLAM] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado em um valuation combinado: 50% baseado em DCF (custo de capital de 9,0% e g de 2,5%, em USD nominal) e um múltiplo de saída de 50% de 26,0x P/L.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
Compra
Preço alvo: R$38,00
Potencial combinação de negócio
Lojas Americanas e B2W iniciam a análise de uma potencial combinação de negócios
A Lojas Americanas e a B2W informaram em fato relevante que seus respectivos Conselhos de Administração aprovaram a análise de uma potencial combinação operacional de seus negócios. O Conselho de Administração da B2W determinou a criação de um comitê especial independente, formado exclusivamente pelos três conselheiros independentes da B2W (Luiz Carlos Di Sessa Filippetti, Mauro Muratorio Not e Paulo Antunes Veras). O comitê independente da B2W irá negociar com a administração de Lojas Americanas a estrutura e demais termos e condições da transação (ainda sem cronograma definido) e encaminhar suas recomendações ao Conselho de Administração da B2W (posteriormente submetido aos acionistas da LAME e da B2W para votar). A LAME detém 62% da B2W e votaria em uma possível proposta de combinação.
Uma plataforma já omnichannel de 46 milhões de clientes e R$ 42 bilhões de GMV em 2020E
No ano passado, publicamos um relatório debatendo um cenário de combinação entre LAME e B2W (que juntas têm R$ 42 bilhões de GMV em 2020E, com ~70% vindo do canal online). Isso já vinha se tornando realidade em trimestres anteriores (embora ainda deva ser uma grande e positiva surpresa para o mercado), pois a LAME acelerou sua integração multicanal com a B2W (que juntas têm +46 milhões de clientes), e já é a maior vendedora na plataforma de e-commerce, enquanto o GMV O2O atingiu R$ 1,1 bilhão no 3T20, ou 15,2% das vendas de B&M (varejo físico). Para a Ame Digital, fintech da LAME e da B2W, os downloads atingiram 15 milhões, enquanto a LET’S (estrutura logística da Universo Americanas) combina 22 CDs com mais de 800 mil m² de área, 200 hubs e 22 mil correios na Ame Flash.
Um anúncio tão esperado (mas inesperado) deve desbloquear valor
Após a recente performance positiva da B2W (alta de 22% nos últimos 12 meses vs. -11% para LAME4), a contribuição da divisão de e-commerce no valor total da Lojas Americanas atingiu um nível recorde (próximo a 68% vs. média histórica de 25%). Como o comitê independente irá analisar as opções para a transação, ainda não temos clareza sobre como a combinação ocorrerá e a relação potencial da combinação (que determinará a extensão do potencial de valorização para os acionistas das duas empresas): B2W (listada no Novo Mercado) incorporando a LAME (o que aceleraria o uso dos créditos fiscais de R$ 3,4 bilhões da B2W) ou o contrário, ou se a NewCo pudesse ser listada no Brasil ou em qualquer mercado internacional. Também não sabemos se isso levará a uma unificação das ações ON e PN da LAME (os acionistas controladores da LAME detêm 60% das ações ON e 26% das ações PN, que têm 100% de direitos de tag along).
No entanto, definitivamente revela um valor significativo no lado operacional: realmente construindo uma operação multicanal, com um banco de dados integrado, estoque totalmente integrado e a capacidade de explorar mais oportunidades no negócio de publicidade devido à grande base de tráfego. Também elimina a sobrecarga sobre qual empresa controla futuras aquisições ou divisões criadas (como foi o caso da Ame Digital em 2019).
Mas vai além disso, e acreditamos que ambas as ações reagirão bem no pregão de segunda-feira. A empresa combinada deve ser percebida (e avaliada) como um player multicanal. Em um exercício simples, a LAME (consolidado) atualmente é negociada a 1,1x EV/GMV em 2021 (vs. 3,1x para MGLU e 3,3x para MELI).
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Lojas Americanas S.A. [BRLAM] (Primária) – Lojas Americanas está sujeita às condições macroeconômicas locais, principalmente o crescimento do PIB, inflação, câmbio, gastos do consumidor e disponibilidade de crédito. Os riscos específicos da empresa incluem a execução de planos de expansão agressivos e a gestão do capital de giro.
Metodologia de Valuation
Lojas Americanas SA [BRLAM] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado em um valuation combinado: 50% baseado em DCF (custo de capital de 9,0% e g de 2,5%, em USD nominal) e um múltiplo de saída de 50% de 26,0x P/L.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
Compra
Preço alvo: R$38,00
Feedback do Investor Day – uma plataforma mais integrada
Participamos do Investor Day virtual das Lojas Americanas (LAME4 – Compra) e da B2W (BTOW3 – Compra), onde a alta direção (Miguel Gutierrez, Marcio Cruz, Timotheo Barros e Anna Saicali) reforçou as vantagens competitivas das duas empresas, principalmente como elas se tornam mais integradas, alavancando sua base de clientes de 46 milhões e 2,8 milhões de comerciantes. Embora não tenha havido guidance oficial sobre a expansão das operações de B&M e e-commerce, sinalizamos que após o follow-on de ~R$ 8 bilhões da Lojas Americanas e o aumento de capital de R$ 4 bilhões da B2W em julho, além de uma estrutura de dívidas mais saudável, a gestão tem planos de investimentos em tecnologia, logística e estratégia de expansão mais agressiva, tanto orgânica quanto via fusões e aquisições (com 54 alvos mapeados em 9 segmentos, incluindo vestuário, drogarias, varejo alimentar, pet shops e conveniência), o que poderia desbloquear valor nos próximos trimestres.
Operação de B&M resiliente, com espaço para expansão nos próximos anos
No ano passado, a LAME revelou que pretendia crescer a receita bruta em 40% até 2022 (12% CAGR no período). Dadas as perspectivas de 2020, com lojas fechadas (ou parcialmente abertas durante alguns meses), bem como menos inaugurações de lojas este ano (como esperado), isso parece desafiador sem qualquer movimento de M&A. O número de lojas a serem abertas nos próximos anos dependerá dos formatos que a empresa escolher. A LAME continua avançando nas parcerias com a BR Distribuidora (via Ame Digital e com a BR se conectando como vendedora na B2W), e as empresas ainda estão em negociações para um possível acordo para operar o formato de loja de conveniência da BRDT (assinaram um memorando de entendimento em agosto ano passado). A LAME planeja expandir sua área de vendas em 5% no próximo ano (em linha com nossa projeção), focando em seu modelo de negócios O2O, enquanto também mapeou 2.000 lojas que poderiam ser abertas nos próximos anos (a LAME está presente em 754 cidades).
B2W como vencedora estrutural no e-commerce brasileiro
A empresa anunciou que investirá R$ 5 bilhões nos próximos anos (R$ 4 bilhões com a capitalização recente e R$ 1 bilhão com geração de caixa) para superar seus pares principais. No ano passado, a empresa mencionou duas metas: (i) 100 milhões de SKUs até 2022 (já atingia 56 milhões no 3T20) e 150 mil vendedores (80 milhões no 3T20); e (ii) mais que dobrar o GMV até 2022 (o que significa, na parte inferior do guidance, R$ 38 bilhões). Após a pandemia e a mudança digital dos consumidores, vemos um risco de alta neste número, principalmente porque a B2W acelera os investimentos, em crescimento orgânico e M&A. Embora a B2W tenha apresentado desempenho inferior ao de seus pares nos últimos trimestres, a empresa ainda combina três pilares principais para o sucesso no e-commerce: (i) tráfego na plataforma, registrando 3,4 bilhões de visitas nos últimos 12 meses (em novembro) e 36 milhões de usuários ativos mensais, com seus aplicativo alcançando + 100 milhões de downloads; (ii) sortimento, crescendo 5x mais em novas categorias (clientes de novas categorias compram 7x mais por ano do que consumidores de eletrônicos), como mantimentos e; (iii) foco em níveis de serviço (alavancado em sua ampla estrutura logística e no modelo de negócios O2O.
O que analisar na LAME e na B2W após 2020
Sem grandes novidades no evento, foi reforçado a ideia da integração contínua entre LAME e B2W, que deve render frutos nos próximos anos ao trazer tráfego adicional para as lojas e para o canal online (também favorecido pelo plano da empresa de ampliar sua conveniência e formatos expressos, agregando mais pontos de contato com os consumidores) e reduzindo prazos e custos de entrega.
Embora a B2W negocie com um valuation com desconto em relação a seus pares (a 1,2x EV/GMV em 2021 vs. 2,7x para MGLU e 2,8x do MELI), recomendamos aos investidores que observem de perto a expansão do GMV nos próximos trimestres (M&As podem ser um gatilho para o preço das ações).
Além de uma recuperação gradual esperada em sua operação resiliente de B&M nos próximos trimestres, como resultado do aumento da penetração de O2O sobre as vendas totais, a LAME deve ser gradualmente percebida (e avaliada) como um player multicanal, que juntamente com uma valuation descontado (B&M negociando em 18x P/L 2021E vs. 34x mediana dos varejistas), exposição ao crescimento secular do e-commerce e pagamentos no Brasil e uma operação de B&M resiliente, todos sustentam a LAME como uma de nossas escolhas para 2021.
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Lojas Americanas S.A. [BRLAM] (Primária) – Lojas Americanas está sujeita às condições macroeconômicas locais, principalmente o crescimento do PIB, inflação, câmbio, gastos do consumidor e disponibilidade de crédito. Os riscos específicos da empresa incluem a execução de planos de expansão agressivos e a gestão do capital de giro.
Metodologia de Valuation
Lojas Americanas SA [BRLAM] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado em um valuation combinado: 50% baseado em DCF (custo de capital de 9,0% e g de 2,5%, em USD nominal) e um múltiplo de saída de 50% de 26,0x P/L.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
Compra
Preço alvo: R$38,00
Resultado 3T20
A receita ainda é afetada pela Covid-19, mas está melhorando gradualmente após uma queda no 2T
A Lojas Americanas reportou números amplamente em linha com nossas estimativas no 3T20, com suas operações de B&M ainda impactadas por restrições de lojas devido à pandemia, mas melhorando sequencialmente no trimestre, registrando crescimento de vendas de -10,1%, + 1,0% e + 4,8% a/a em julho, agosto e setembro, respectivamente. Como resultado, para a controladora, o SSS (vendas nas mesmas lojas) caiu 2,5% a/a (projetávamos -3,9%), com a receita total caindo 1,4% (1% acima de nossa estimativa). A empresa mencionou que o SSS das lojas de rua cresceu 7,2% a/a, enquanto o SSS das lojas de shopping centers (~30% da base de lojas) caiu 25,2% (melhorando de -68,4% no 2T20), refletindo os impactos da Covid-19. Em bases consolidadas (Universo Americanas), o GMV no trimestre foi de R$ 9,9 bilhões, um aumento de 31% a/a, com seu GMV digital crescendo 56% a/a (representando 51% do GMV total vs. 39,3% no 3T19).
Margem EBITDA e ciclo de caixa foram novamente positivos
A margem bruta da controladora ficou em 40,3%, queda de 10 bps e 40 bps acima de nossa estimativa, afetada pela maior demanda para os segmentos de cuidados pessoais e domésticos e alimentos e bebidas. Esses impactos foram compensados por um melhor controle de custos e renegociações de despesas de aluguel, o que levou a um EBITDA de R$ 597 milhões (queda de 1% a/a e 1% acima de nós) e margem EBITDA de 23,3%, estável a/a e em linha com nossa expectativa. Os resultados financeiros da LAME totalizaram -R$ 175 milhões, queda de 180 bps a/a como % das receitas líquidas, como resultado de custos de financiamento mais baixos e sua posição de caixa líquido após o follow-on, parcialmente compensada por contas a receber maiores descontadas durante o período. O lucro líquido atingiu R$ 50 milhões, um aumento de 3,5% a/a e vs. nossa projeção de R$ 43 milhões, enquanto o ciclo de caixa registrou uma queda de 34 dias a/a para 20 dias, e a empresa conseguiu gerar R$ 724 milhões em caixa no 3T20.
O2O ultrapassou R$ 1 bilhão, representando 15% das vendas de B&M
A base consolidada de clientes de Lojas Americanas e B2W atingiu 45 milhões de clientes (vs. 43 milhões em junho), com mais de 10 milhões de clientes O2O (online to offline). A LAME manteve sua integração multicanal com a B2W, com a Lasa como uma iniciativa de Sellers crescendo 4x a/a no período. O GMV do O2O atingiu R$ 1,1 bilhão (+ 96% a/a), ou 15,2% das vendas totais de B&M (vs. 17,2% no 2T20 e 2,2% no 3T19). Para a fintech de Ame Digital, LAME e B2W, os downloads alcançaram 12,5 milhões, alta de 160% a/a, enquanto seu TPV (volume total de pagamento – últimos 30 dias) atingiu R$ 1,1 bilhão, um aumento de 225% a/a. Já a Ame Flash, sua solução de crowdshipping, está presente em 700 cidades com 22,5 mil correios conectados.
Uma tese O2O resiliente exposta ao e-commerce e pagamentos; Classificação de Compra
Apesar de não representar uma grande surpresa para as nossas estimativas, e ainda impactada por alguns efeitos da pandemia, que levou ao fechamento de parte de sua base de lojas e diminuição do tráfego, a melhoria da receita, margens resilientes e melhoria do ciclo de caixa da LAME devem ser apreciados pelo mercado. Após a recente liquidação, com LAME4 caindo 30% nos últimos 3 meses, vemos sua divisão de B&M sendo negociada a 13x P/L 2021E (vs. 29x mediana do setor de varejo), o que consideramos um valuation atraente para um player resiliente de B&M, também exposto às tendências de crescimento secular do e-commerce e pagamentos no Brasil, corroborando nossa visão positiva sobre o nome.
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Lojas Americanas S.A. [BRLAM] (Primária) – Lojas Americanas está sujeita às condições macroeconômicas locais, principalmente o crescimento do PIB, inflação, câmbio, gastos do consumidor e disponibilidade de crédito. Os riscos específicos da empresa incluem a execução de planos de expansão agressivos e a gestão do capital de giro.
Metodologia de Valuation
Lojas Americanas SA [BRLAM] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado em um valuation combinado: 50% baseado em DCF (custo de capital de 9,0% e g de 2,5%, em USD nominal) e um múltiplo de saída de 50% de 26,0x P/L.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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