Carteira BTG Ações

Vale (VALE3):

A história de transformação da Vale nos últimos anos tem sido notável, marcando o renascimento de um gigante da mineração. A tragédia de Brumadinho tem exercido forças de choque na gestão para mudar os rumos da empresa. Consequentemente, a segurança e uma agenda ESG mais ampla se tornaram metas primordiais de longo prazo, à medida que a Vale busca restaurar a credibilidade junto à sociedade. Ainda assim, estamos convencidos de que a Vale permanecerá altamente “amigável aos acionistas” no futuro (esperamos um dividend yield de 12% em 2021). Os fundamentos do minério de ferro (oferta e demanda) permanecem fortes, já que a demanda da China continua nos surpreendendo (Produção de aço chinesa crescendo ~ 7% no acumulado do ano!), o que levou os preços do minério de ferro acima de US$ 160/t (o início de outro super ciclo?). Embora as ações da Vale estejam inegavelmente baratas sob qualquer métrica, acreditamos que a redução do risco das ações será um processo gradual baseado em três pilares: (i) retorno de caixa; (ii) uma forte recuperação dos volumes e redução dos custos futuros; e (iii) uma percepção ESG que melhora marginalmente (longo prazo). Vemos a ação sendo negociada a 3,0x EBITDA 2021 (diferença relevante para os pares), e a mantemos em nosso portfólio, pois ainda vemos potencial de valorização, mesmo punindo as ações por vários ângulos.

Aliansce Sonae (ALSO3):

No início da pandemia, não estávamos tão positivos em relação aos shoppings. Mas, nos últimos meses, o desempenho operacional dos shoppings tem melhorado muito, assim como para a Aliansce Sonae: (i) as vendas recuperaram muito (88% dos níveis pré-Covid em outubro); (ii) eles têm conseguido arrecadar aluguéis quase em linha com a recuperação das vendas; e (iii) as taxas de vacância não aumentaram muito até agora (queda de apenas 130 bps a/a no 3T20). E apesar do cenário ainda incerto (segunda onda de infecções, descontos, aumento da vacância no 1T21), a Aliansce Sonae tem um balanço sólido com a menor alavancagem entre os pares e acreditamos que as vendas estão se recuperando semanalmente, enquanto que a probabilidade de uma vacina é muito maior agora (o que é um claro gatilho positivo para shoppings). Além disso, a ALSO3 caiu ~50% em 2020, portanto, a ação está extremamente atraente negociando a 13x P/FFO 2021E e rendendo uma TIR real de 8,8% (~500bps spread sobre as taxas de juros reais de longo prazo).

Petrobras (PETR4):

Nas últimas duas semanas, as ações da PETR sofreram e tiveram desempenho inferior aos preços do petróleo devido a ruídos políticos relacionados à capacidade da empresa de ajustar os preços domésticos dos combustíveis e continuar perseguindo o IPP (Paridade de Preços Internacionais) em meio a rumores de que os caminhoneiros estão considerando uma nova greve. Embora reiteremos que o momento de tais discussões é terrível, dado o estágio de negociações das refinarias da empresa, mantemos nosso caso base e acreditamos que a PETR permanecerá independente para executar sua estratégia. O simples fato de a posição do Castello Branco permanecer incontestada parece, a nosso ver, uma prova disso. Nossa visão positiva sobre Petrobras continua refletindo sua resiliência de longo prazo, mesmo sob um ‘novo normal’ para os preços do petróleo, sustentado por ativos de Exploração & Produção de primeira linha. Embora permaneçamos conservadores quanto ao ritmo de recuperação do preço do petróleo bruto, o foco da Petrobras em projetos de alto retorno na área do pré-sal significa que a empresa deve ser capaz de reduzir o ponto de equilíbrio do petróleo abaixo de $30/bbl, abrindo caminho para lucros sustentáveis a longo prazo. Sob a curva de preço do petróleo atual, vemos as ações sendo negociadas com um atraente FCFE para o próximo ano, que vemos como não condizentes com base em uma história de alta convicção de desalavancagem e redução de riscos. Por fim, nossa sensação é que os investidores não estão dispostos a pagar por esse fluxo de caixa até que haja maior visibilidade de que finalmente será pago aos acionistas. Depois de adicionar mais flexibilidade à sua política de dividendos, e com a dívida bruta já em US$ 80 bilhões, realmente achamos que a PETR pode acelerar os dividendos mais cedo do que o esperado. Vemos a PETR como a história de valor mais assimétrica dentro do universo de empresas que cobrimos.

PagSeguro (PAGS34):

Esperamos que a PAGS registre fortes números no 4T, com crescimento de TPV (volume total de pagamentos) de ~60% a/a e margens melhorando sequencialmente. Os pagamentos eletrônicos aceleraram devido à pandemia e a PagSeguro tem sido um dos principais beneficiários dela. O TAM (mercado total endereçável) em adquirência expandiu com mais pessoas com necessidade de receita adicional e o crescimento de seu banco digital PagBank explodiu. Esperamos que a receita acelere em 2021/22, o que, combinado com uma melhor narrativa/governança corporativa, deve permitir que as ações da PAGS se recuperem em seu valuation descontado em relação aos seus principais pares globais. As ações caíram mais de 10% no acumulado do ano sem um motivo específico, oferecendo um ponto de entrada atraente. Além disso, sinalizamos que a PAGS agora tem um BDR no ticker PAGS34, que acreditamos que permitirá aos investidores locais investir mais facilmente no nome. Dito isso, decidimos incluir a ação no 10SIM deste mês.

Itaú (ITUB4):

Com as taxas de juros de curto prazo em tendência de alta, faz sentido ganhar exposição aos bancos. Os bancos também devem se beneficiar da recuperação econômica e de uma base de comparação baixa após um 2020 desafiador. Nossa Top Pick entre os grandes bancos comerciais do Brasil é o Itaú. A nosso ver, o Itaú parece estar caminhando na direção certa e tomando decisões corretas para transformar o banco de dentro para fora. Além disso, o spin-off da participação na XP pode trazer momentum para o valuation da ação.

Totvs (TOTS3):

O negócio principal da Totvs permanece resiliente, com oportunidades interessantes de venda cruzada e com uma opcionalidade na frente da TechFin. O histórico comprovado de execução da Totvs é um bom indicador, pois parece alavancar sua base de clientes. As vendas da Totvs estão diretamente relacionadas ao desempenho da economia em geral (ela vende seus serviços em diferentes setores e regiões), portanto, a recuperação da economia deve afetar positivamente as receitas recorrentes da empresa. Além disso, para quem busca uma proteção mais ativa contra o aumento da inflação, a Totvs pode ser uma excelente opção (receita ajustada pela inflação em um serviço essencial e de difícil substituição).

Rede D’or (RDOR3):

Com um Beta baixo e um setor mais resiliente, agora favorecemos a exposição à saúde, especialmente para investidores que buscam mais proteção em tempos de volatilidade aguda do mercado. Portanto, após seu recente IPO (o maior em 2020 no Brasil e o segundo maior na indústria hospitalar global), a Rede D’Or (nossa Top Pick em saúde) agora se junta ao portfólio 10SIM. Além de um momentum atrativo de lucros e na atividade de M&A (2021 deve ser um ano notável nesta frente), a RDOR oferece uma combinação única de oportunidades de crescimento consideráveis e retornos elevados em um setor que está longe de ser consolidado e em constante crescimento. Com um CAGR de EBITDA robusto de 35% (2011-2019), a Rede D’Or tem um dos melhores históricos entre as large caps da América Latina. E os motores de crescimento da empresa até agora devem permanecer em vigor: (i) consolidação (dez maiores empresas de hospitais com menos de 20% de participação); (ii) os fundamentos de alto crescimento da indústria (gastos privados com saúde devem crescer dois dígitos anualmente); (iii) poderosa plataforma de M&A; e (iv) rentabilidade vista como referência (o dobro da média do setor), refletindo sua sólida execução e escalabilidade de serviço completo. Considerando as fortes perspectivas de crescimento de lucros da RDOR (CAGR de LPA de 3 anos de 38%), o valuation não é tão caro quanto se poderia pensar. A 47x P/L 2021 e 1,2x PEG (2021-2024), a ação é negociada com um desconto decente para outros nomes premium/de alto crescimento no Brasil.

Cyrela (CYRE3):

Apesar do surto do Covid-19, estamos vendo uma recuperação rápida de vendas de imóveis residenciais no segmento de renda média/alta – Cyrela divulgou um forte resultado operacional no 4T de 2020 (com lançamentos crescendo 106% a/a e vendas subindo 34% a/a). As fortes vendas de imóveis foram impulsionadas principalmente pelas taxas de juros imobiliário mais baixas de todos os tempos (os bancos continuam anunciando novos cortes nas taxas de juros). O cenário é muito incerto, mas reconhecemos que a Cyrela está muito bem posicionada para surfar a recuperação do setor habitacional, dado que: (i) possui marcas diferentes que atendem a todos os segmentos de renda; (ii) ela planeja aumentar os lançamentos um pouco acima de dois dígitos em 2021; (iii) depois de distribuir R$ 700 milhões em dividendos no ano passado, a distribuição de dividendos deve ser sólida neste ano, assim como a empresa está desalavancada (esperamos um dividendo de um digíto alto); e (iv) o valuation parece atraente (em 11x P/L 2021E), principalmente em um cenário onde as vendas de casas permanecem sólidas e os lançamentos estão crescendo. Com uma perspectiva mais positiva para os próximos meses, estamos mantendo a Cyrela em nosso portfólio 10SIM.

Oi S.A. (OIBR3):

Após um início de ano promissor, as ações da Oi (OIBR3) despencaram e agora estão em R$ 2,08. A nosso ver, a correção das ações pode ter sido ocasionada por investidores desiludidos com o fato de, segundo o jornal Valor, apenas dois veículos terem demonstrado interesse na InfraCo e os lances não terem ultrapassado muito o preço mínimo. Em nossa opinião, mesmo que as ofertas iniciais apresentadas pelos diferentes investidores possam não ter vindo muito acima do preço mínimo, é prematuro concluir que elas permanecerão onde estão. Dois concorrentes fortes é tudo o que é necessário para um leilão disputado. O que importa no final do dia é quanto os licitantes querem o ativo e se eles estão preparados e capitalizados para fazer lances vencedores. Nosso preço-alvo por soma de partes para a Oi de R$ 3,10 presume que a InfraCo seria vendida por R$ 24 bilhões. Com o preço atual das ações, vemos um potencial de valorização de 49% em relação nosso preço-alvo.

Suzano (SUZB3):

Estamos mantendo a Suzano em nosso portfólio porque acreditamos que as ações devem continuar a ter um bom desempenho, dado o ambiente favorável de preços de commodities para os próximos meses. Esperamos que os preços continuem subindo em 2021, uma vez que a demanda deve começar a melhorar ciclicamente (mercado resiliente de tissue (papel sanitário) + recuperação do setor de P&W – segmento de papel de Imprimir e Escrever), e nenhuma adição de capacidade relevante até o final do ano (projeto MAPA da Arauco estendido para o 4T21). Os preços já subiram ~US$100/t desde as mínimas, atualmente em US$ 540/t (projetamos uma média de US$ 625/t para 2021). Ainda vemos os preços das ações da Suzano em uma reversão permanente dos preços da celulose para os custos marginais de produção (~US$ 520/t), o que parece exagerado. Acreditamos que as ações da Suzano estão subvalorizadas (em uma base normalizada de DCF) e que os investidores estão descontando pouco os benefícios do negócio da Fibria/corte de custos. Embora a alavancagem esteja longe de confortável e possa levar anos para se normalizar, acreditamos que o caminho está claro e consideramos a situação administrável (ainda gerando FCF na baixa do ciclo). Vemos a Suzano sendo negociada a 5,8x o EBITDA 21 (cerca de 50% é dívida!). Uma das melhores teses ESG da América Latina, em nossa opinião, o que poderia ajudar o sentimento do investidor.