19/08/2021
Compra
Preço alvo: R$15,00
A Trisul é uma construtora residencial premium e de nicho criada em 2007 (fusão da Tricury e Incosul) e que se tornou pública nesse ano. A empresa atua no segmento de média/alta renda em São Paulo e seus acionistas controladores possuem mais de 30 anos de experiência no mercado imobiliário. A Trisul é responsável por todas as fases do desenvolvimento habitacional (compra de terrenos, aprovação de projetos, construção, venda e transferência de clientes). Após a reestruturação de suas operações antes da crise econômica, iniciou um ciclo de crescimento após o follow-on no 2S19 para adquirir terrenos e aumentar lançamentos.
Resultado do 2T21
O lucro líquido de R$ 36 milhões (estável a/a) ficou em linha conosco; 12% ROE
A Trisul apresentou resultados sólidos no 2T21, em linha conosco. A receita líquida totalizou R$ 211 milhões (+5% a/a; 2% abaixo de nossa projeção) e o lucro bruto foi de R$ 80 milhões (+15% a/a; correspondendo à nossa estimativa), para uma sólida margem bruta de 38% (+300 bps a/a; 100 bps acima de nossa projeção). Apesar do Ebitda mais forte, as despesas com juros ligeiramente acima de nossa projeção levaram o lucro líquido para R$ 36 milhões (estável a/a; em linha conosco), para um ROE anualizado de 12%.
Fluxo de caixa de equilíbrio apesar do crescimento; Dívida líquida/patrimônio de apenas 8% é confortável
A Trisul apresentou geração de caixa perto do zero no trimestre contra nossa estimativa de consumo de caixa de R$ 20 milhões, que consideramos positiva por estar em expansão (a empresa tinha 23 canteiros de obras no final do 2T, com quase metade deles no segundo e terceiro ano construção, quando os desembolsos aumentam). Com isso, a Trisul conseguiu manter a alavancagem sob controle (apenas 8% Dívida líquida/Patrimônio Líquido).
Bons resultados do 2T21; Recomendação de compra com bom crescimento e valuation barato (5,5x P/L 2022E)
No geral, acreditamos que a Trisul apresentou bons resultados no 2T21, sustentando sólidas margens brutas e a geração de caixa foi melhor do que o esperado. Continuamos positivos uma vez que a empresa deve crescer lançamentos no 2S21 (guidance de lançamentos de R$ 1,8-2,2 bilhões em 2021) e a demanda habitacional segue sólida. As ações também estão sendo negociadas a um valuation atrativo de 5,5x P/L 2022E, explicando nossa classificação de Compra.
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Trisul S.A. [BRTRIS] (Primário) – Os riscos para o setor incluem: 1) alto grau de sensibilidade às condições macroeconômicas brasileiras, especialmente taxas de juros e disponibilidade geral de financiamento imobiliário; 2) mudanças no ambiente regulatório; e 3) gestão de um longo ciclo de capital de giro. Os riscos para a Trisul incluem: 1) concentração no mercado de médio/alto padrão de SP e 2) baixa liquidez das ações.
Metodologia de Valuation
Trisul SA [BRTRIS] (Primário) – Nossa preço-alvo projetado de 12 meses é baseada em uma estrutura de IRR do Modelo de Desconto de Dividendos (DDM) de 3 anos, em que consideramos não apenas um múltiplo de saída normalizado (P / TBV, atribuído por Modelo de crescimento de Gordon de 1 estágio), mas também o transporte de médio prazo (ou seja, pagamentos de dividendos e/ou crescimento de TBV por ação).
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$15,00
Números operacionais sólidos no 4T20
Sólida receita líquida de R$ 230 milhões, resultando em uma relação de Vendas sobre Oferta de 19,4%
A Trisul apresentou sólidos números operacionais no 4T20, embora as vendas líquidas tenham ficado um pouco abaixo de nossas projeções. As vendas brutas atingiram R$ 250 milhões (-7% a/a) e os cancelamentos permaneceram bem baixos em R$ 20 milhões (quase estável a/a), resultando em vendas líquidas de R$ 230 milhões (queda de 8% a/a e ~ 20% abaixo das nossas expectativas). Apesar da diferença em relação às nossas projeções, a relação de vendas sobre oferta foi de sólidos 19,4% (vs. 24% no 3T20 e 4T19).
Três projetos lançados no 4T, no valor de R$ 424 milhões (+ 47% a/a)
Os lançamentos foram de R$ 424 milhões no 4T (+ 47% a/a; 8% abaixo de nossa projeção), divididos em três empreendimentos residenciais em São Paulo: (i) “Ambience Vila Mariana” (empreendimento de alto padrão, no valor de R$ 88 milhões); (ii) “Marquez Ipiranga” (alto padrão R$ 190 milhões); e (iii) “Lado Ipiranga” (média renda R$ 146 milhões). No ano de 2020, a Trisul lançou R$ 1,0 bilhão, atingindo o mínimo de seu guidance de R$ 1,0-1,3 bilhão, que consideramos sólido (já que a Covid impactou o ano).
A Trisul planeja dobrar lançamentos em 2021; Classificação de Compra (9x P/L 2021E)
Acreditamos que os resultados do 4T foram sólidos, já que a velocidade de vendas foi muito alta (19,4%) e o guidance foi alcançado (apesar da Covid-19). Mais importante, a Trisul tem um guidance muito forte para 2021 (lançamentos de R$ 1,8-2,2bi), o que significa que dobrará os lançamentos no ponto médio da faixa. Achamos a ação muito atraente a 9x P/L 2021E, principalmente à luz do forte potencial de crescimento e uma equipe de gestão experiente.
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Trisul S.A. [BRTRIS] (Primário) – Os riscos para o setor incluem: 1) alto grau de sensibilidade às condições macroeconômicas brasileiras, especialmente taxas de juros e disponibilidade geral de financiamento imobiliário; 2) mudanças no ambiente regulatório; e 3) gestão de um longo ciclo de capital de giro. Os riscos para a Trisul incluem: 1) concentração no mercado de médio/alto padrão de SP e 2) baixa liquidez das ações.
Metodologia de Valuation
Trisul SA [BRTRIS] (Primário) – Nossa preço-alvo projetado de 12 meses é baseada em uma estrutura de IRR do Modelo de Desconto de Dividendos (DDM) de 3 anos, em que consideramos não apenas um múltiplo de saída normalizado (P / TBV, atribuído por Modelo de crescimento de Gordon de 1 estágio), mas também o transporte de médio prazo (ou seja, pagamentos de dividendos e/ou crescimento de TBV por ação).
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$16,00
Números operacionais sólidos no 4T20
Sólida receita líquida de R$ 230 milhões, resultando em uma relação de Vendas sobre Oferta de 19,4%
A Trisul apresentou sólidos números operacionais no 4T20, embora as vendas líquidas tenham ficado um pouco abaixo de nossas projeções. As vendas brutas atingiram R$ 250 milhões (-7% a/a) e os cancelamentos permaneceram bem baixos em R$ 20 milhões (quase estável a/a), resultando em vendas líquidas de R$ 230 milhões (queda de 8% a/a e ~ 20% abaixo das nossas expectativas). Apesar da diferença em relação às nossas projeções, a relação de vendas sobre oferta foi de sólidos 19,4% (vs. 24% no 3T20 e 4T19).
Três projetos lançados no 4T, no valor de R$ 424 milhões (+ 47% a/a)
Os lançamentos foram de R$ 424 milhões no 4T (+ 47% a/a; 8% abaixo de nossa projeção), divididos em três empreendimentos residenciais em São Paulo: (i) “Ambience Vila Mariana” (empreendimento de alto padrão, no valor de R$ 88 milhões); (ii) “Marquez Ipiranga” (alto padrão R$ 190 milhões); e (iii) “Lado Ipiranga” (média renda R$ 146 milhões). No ano de 2020, a Trisul lançou R$ 1,0 bilhão, atingindo o mínimo de seu guidance de R$ 1,0-1,3 bilhão, que consideramos sólido (já que a Covid impactou o ano).
A Trisul planeja dobrar lançamentos em 2021; Classificação de Compra (9x P/L 2021E)
Acreditamos que os resultados do 4T foram sólidos, já que a velocidade de vendas foi muito alta (19,4%) e o guidance foi alcançado (apesar da Covid-19). Mais importante, a Trisul tem um guidance muito forte para 2021 (lançamentos de R$ 1,8-2,2bi), o que significa que dobrará os lançamentos no ponto médio da faixa. Achamos a ação muito atraente a 9x P/L 2021E, principalmente à luz do forte potencial de crescimento e uma equipe de gestão experiente.
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Trisul S.A. [BRTRIS] (Primário) – Os riscos para o setor incluem: 1) alto grau de sensibilidade às condições macroeconômicas brasileiras, especialmente taxas de juros e disponibilidade geral de financiamento imobiliário; 2) mudanças no ambiente regulatório; e 3) gestão de um longo ciclo de capital de giro. Os riscos para a Trisul incluem: 1) concentração no mercado de médio/alto padrão de SP e 2) baixa liquidez das ações.
Metodologia de Valuation
Trisul SA [BRTRIS] (Primário) – Nossa preço-alvo projetado de 12 meses é baseada em uma estrutura de IRR do Modelo de Desconto de Dividendos (DDM) de 3 anos, em que consideramos não apenas um múltiplo de saída normalizado (P / TBV, atribuído por Modelo de crescimento de Gordon de 1 estágio), mas também o transporte de médio prazo (ou seja, pagamentos de dividendos e/ou crescimento de TBV por ação).
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$16,00
Resultado do 3T20
LPA de R$ 0,26/ação garantiu um bom ROE de 17%
A Trisul apresentou um 3T20 sólido, conforme o esperado. A receita líquida foi de R$ 255 milhões (+ 17% a/a; 9% acima de nós), enquanto o lucro bruto foi de R$ 91 milhões (+ 9% a/a; em linha conosco), para uma margem bruta de 36 % (300 bps abaixo de nossa estimativa). O lucro líquido foi de R$ 48 milhões (+ 1% a/a), 7% abaixo de nossa projeção devido às maiores despesas com juros. Como resultado, o ROE anualizado foi de bons 17% no trimestre.
Pequena queima de caixa de R$ 15 milhões, principalmente devido à aquisição de terrenos; A relação Dívida Líquida / Patrimônio está baixa
A Trisul registrou uma pequena queima de caixa de R$ 15 milhões no 3T (esperávamos um consumo de caixa de R$ 60 milhões), principalmente devido a algumas aquisições de terrenos (a Trisul agora tem um banco de terrenos de R$ 5 bilhões) e maiores desembolsos com construção (após forte recuperação em lançamentos nos últimos anos). Apesar do consumo de caixa, a alavancagem é extremamente confortável em 6% Dívida Líquida / Patrimônio (apenas ~ R$ 70 milhões de dívida líquida).
O 3T20 foi sólido; Reiteramos a Compra (9x P/L 2021E)
Os resultados da Trisul foram sólidos no geral e os próximos trimestres também devem ser fortes em termos de lançamentos. Estamos positivos para o setor habitacional e acreditamos que a combinação (i) do bom banco de terrenos da Trisul; (ii) aceleração de lançamentos / vendas e (iii) equipe de gestão de alto nível devem gerar resultados sólidos para a empresa nos próximos anos. Com a ação negociando a múltiplos baixos (9x P/L 2021E), reiteramos a Compra.
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Trisul S.A. [BRTRIS] (Primário) – Os riscos para o setor incluem: 1) alto grau de sensibilidade às condições macroeconômicas brasileiras, especialmente taxas de juros e disponibilidade geral de financiamento imobiliário; 2) mudanças no ambiente regulatório; e 3) gestão de um longo ciclo de capital de giro. Os riscos para a Trisul incluem: 1) concentração no mercado de médio/alto padrão de SP e 2) baixa liquidez das ações.
Metodologia de Valuation
Trisul SA [BRTRIS] (Primário) – Nossa preço-alvo projetado de 12 meses é baseada em uma estrutura de IRR do Modelo de Desconto de Dividendos (DDM) de 3 anos, em que consideramos não apenas um múltiplo de saída normalizado (P / TBV, atribuído por Modelo de crescimento de Gordon de 1 estágio), mas também o transporte de médio prazo (ou seja, pagamentos de dividendos e/ou crescimento de TBV por ação).
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$16,00
Resultado do 2T20
O lucro líquido foi de R$ 36 milhões (+ 31% a/a; 2% acima de nossa estimativa); ROE de 13%
Em um trimestre totalmente impactado pelo surto do Covid-19, a Trisul conseguiu apresentar sólidos resultados no 2T20, com receitas e lucros crescendo fortemente a/a e margens sólidas. A receita líquida atingiu R$ 200 milhões (+ 9% a/a; 16% acima de nossa projeção), enquanto o lucro bruto totalizou R$ 66 milhões (+ 3% a/a) para uma margem bruta de 35%. O lucro líquido foi de R$ 0,19/ação (+ 2% a/a; 2% acima da nossa expectativa), garantindo um ROE anualizado de 13%.
2T sólido; O valuation parece muito atraente (11x P/L 2021E); Rating de Compra
Em nossa opinião, a Trisul apresentou resultados sólidos: (i) o LPA cresceu a/a apesar do Covid-19; e (ii) a queima de caixa no 2T foi impulsionada principalmente por bons investimentos em terrenos. Acreditamos que a Trisul está muito bem posicionada para surfar uma recuperação das vendas de imóveis em SP, pois possui um excelente pipeline de lançamentos e execução de alto nível. Mantemos nossa classificação de Compra na ação, que parece muito atraente em 11x P/L 2021E.
Faça download para ter acesso ao relatório completo.
Trisul S.A. [BRTRIS] (Primário) – Os riscos para o setor incluem: 1) alto grau de sensibilidade às condições macroeconômicas brasileiras, especialmente taxas de juros e disponibilidade geral de financiamento imobiliário; 2) mudanças no ambiente regulatório; e 3) gestão de um longo ciclo de capital de giro. Os riscos para a Trisul incluem: 1) concentração no mercado de médio/alto padrão de SP e 2) baixa liquidez das ações.
Metodologia de Valuation
Trisul SA [BRTRIS] (Primário) – Nossa preço-alvo projetado de 12 meses é baseada em uma estrutura de IRR do Modelo de Desconto de Dividendos (DDM) de 3 anos, em que consideramos não apenas um múltiplo de saída normalizado (P / TBV, atribuído por Modelo de crescimento de Gordon de 1 estágio), mas também o transporte de médio prazo (ou seja, pagamentos de dividendos e/ou crescimento de TBV por ação).
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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