16/11/2021
Compra
Preço alvo: R$11,00
A Santos Brasil Participações SA é uma holding brasileira de prestação de serviços de logística, que administra e opera instalações portuárias e fornece logística integrada para transporte de cargas. A empresa atua em três áreas de negócios: Terminais Portuários de Contêineres, que reúne operadores portuários que realizam cargas e descargas de navios porta-contêineres, e depósitos alfandegados que prestam serviços de armazenagem da carga movimentada em seus cais; Logística, oferecendo centro de distribuição e serviços de transporte; e Terminais de Veículos, com serviços de carga e descarga de veículos e armazenagem.
Santos Brasil (STBP3): Fusões no setor destacam a assimetria no valuation atual
A consolidação na indústria de contêineres continua; grande desconto na Santos Brasil
A gigante da navegação AP Moller-Maersk anunciou hoje que pretende formar uma joint-venture com a empresa de transportes sul-africano Grindrod. No acordo, a Maersk terá uma participação de 51% na JV, compreendendo transporte intermodal, feeder e operações de contêineres na África do Sul. Duas semanas atrás, a empresa francesa CMA CGM anunciou um acordo para adquirir uma participação de 90% na Fenix Marine Services (FMS), um terminal em Los Angeles, tornando-se assim seu único proprietário. Essas duas negociações destacam a onda de consolidação massiva que o setor marítimo viu nos últimos anos (Maersk Line adquiriu a Hamburg Süd; a Hapag-Lloyd adquiriu a CSAV e NileDutch; a CMA CGM comprou a NOL, entre outros). Para nós, também mostra o desconto de valuation exagerado implícito nas ações da Santos Brasil hoje (o múltiplo atual está quase 70% com desconto em relação às recentes fusões e aquisições no setor). Assim, reiteramos nossa recomendação de compra em Santos Brasil.
Analisando o negócio da Maersk – consolidando as operações africanas
A companhia marítima dinamarquesa Maersk anunciou hoje que pretende formar uma JV com Grindrod, empresa sul-africana de transportes. No acordo, o terminal portuário da da Maersk, APM Terminal, vai ter seis instalações de contêineres terrestres localizados na África do Sul na JV, além do terminal multiuso da Grindrod em Durban. Se aprovado, o acordo representa outra etapa importante na estratégia de consolidação do mercado de contêineres da Maersk e é o tipo de negócio que se tornou comum para o grupo e setor nos últimos dois anos. No início deste ano, a empresa sugeriu que está preparado para gastar pelo menos US$ 1 bilhão em aquisições de empresa de logística para aumentar a sua escala no setor e o fornecimento um serviço de ponta a ponta na cadeia logística, ficando menos expostos aos ciclos econômicos.
Analisando o negócio da CMA CGM – aumentando a exposição aos EUA
Duas semanas atrás, a empresa francesa CMA CGM anunciou um acordo para adquirir um Participação de 90% no terminal Fenix Marine Services (FMS) em Los Angeles, atualmente detida pela EQT Infrastructure III, com base em um valor de US$ 2,3 bilhões. Atualmente com 10% de participação no terminal, a CMA CGM passará a ser a única proprietária do FMS no fechamento da transação. O FMS é o terceiro maior terminal do porto de Angeles / Long Beach em termos de capacidade (cerca de 2,5 milhões de TEU) e um dos maiores da América do Norte. O terminal FMS se beneficia de um contrato de concessão de longo prazo (até 2043).
A comparação para a Santos Brasil – inegavelmente barato; reiteramos a compra
Com base nas informações públicas, nossa avaliação preliminar do negócio CMA CGM indica um múltiplo de ~ USD 920 / TEU, cerca de R$ 5.060 / TEU hoje em dia (calculamos que a Santos Brasil é negociada a R$ 1.600 / TEU hoje, com desconto de 68%). Olhando para o histórico de negócios no setor, a média histórica do setor fica entre R$ 2.300 a 2.500 / TEU, implicando um desconto de 34% embutido no valuation atual da Santos Brasil – altamente injusto, em nossa opinião, com base no valor estratégico da Santos Brasil, particularmente no Porto de Santos. No final das contas, continuamos como compradores da Santos Brasil, pois a empresa continua se beneficiando da dinâmica desequilibrada de oferta no porto de Santos. A companhia negocia com uma TIR real de 11,2%, com base nos preços atuais, juntamente com um EV / EBITDA de 7,2x para 2022, historicamente barato. A Santos Brasil permanece nossa escolha principal em infraestrutura.
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$11,00
Santos Brasil (STBP3): Trimestre em linha; margens sólidas em melhores preços; escolha principal em infraestrutura
Resultados em linha; ambiente de preços construtivo ajudou as margens
A Santos Brasil registrou receita líquida sem surpresas, já o EBTIDA e lucro líquido recorrentes foram um pouco acima de nós. Mais precisamente, a receita líquida foi de R$ 397 milhões (+ 80% a / a; em linha), enquanto o EBITDA foi de R$ 152 milhões (+ 206% a / a). Os números variaram um pouco em R$ 4 milhões, pelos seguintes itens pontuais: (i) R$ 3 milhões nos gastos com consultoria e (ii) R$ 1 milhão de baixas de equipamentos e estoques obsoletos. Excluindo estes não recorrentes, o EBITDA ajustado foi de R$ 156 milhões (+ 235% a / a, 5% acima de nós). Finalmente, o lucro líquido foi de R$ 67 milhões (vs. prejuízo de R$ 5 milhões no ano passado, um pouco acima de nossos R$ 61 milhões).
Desempenho operacional sólido: as margens dispararam em todos os negócios
A receita líquida aumentou 80% a / a, principalmente impulsionada por um forte desempenho operacional: (i) 26% de crescimento anual nos volumes dos terminais portuários, atingindo um recorde de 321 mil unidades, apesar do desafios nas cadeias globais de abastecimento e logística; (ii) 54% de crescimento de volume a / a no armazenamento de contêiner e (iii) aumento no volume de terminais de veículos para 42 mil unidades (das 38 mil unidades do últimas ano). Refletindo essa aceleração de volume, a margem EBITDA recorrente aumentou para 38% (em comparação com 21% no ano passado), impulsionado principalmente por (i) uma forte melhoria nos terminais portuários (de 45% contra 29% no ano passado), impulsionado por uma melhor combinação, volumes maiores e maiores tíquete médio; (ii) uma melhoria nas operações logísticas (até 17% vs. 11% no ano anterior); e (iii) crescimento em terminais de veículos (atingindo 67% vs. 50% no ano passado). O EBITDA foi impactado pelos eventos não recorrentes já detalhados acima, mas as margens ajustadas mostram números muito semelhantes aos reportados.
Capex de R$ 88 milhões; a alavancagem permanece confortável; negociando a um atrativo 7x EV / EBITDA 2022
O investimento bruto aumentou para R$ 88 milhões (de R$ 62 milhões no ano passado e R$ 60 milhões no 2T), coma maior parte destinada a terminais portuários. Em termos de alavancagem, a STBP fechou o terceiro trimestre com -2,0x dívida líquida /EBITDA UDM (vs. -2,7x no último trimestre), ainda uma posição bastante confortável. O trimestre positivo da Santos do Brasil reforça nossa convicção de um forte momento da indústria no curto prazo. Olhando para a frente, esperamos que que as perspectivas de curto prazo para a indústria portuária permaneçam sólidas durante todo o ano graças à recuperação do comércio nos principais mercados. Além dos resultados, esperamos que os investidores devem estar atentos: (i) à normalização do desequilíbrio oferta / demanda na indústria de contêineres; (ii) negociações de contratos com outros clientes, após a concussão com sucesso de sua renegociação com a Maersk e (iii) posterior alocação de capital, o que pode incluir participações em novos leilões e fusões e aquisições. Negociando a um atrativo 7x EV / EBITDA 2022, a STBP3 continua sendo nossa escolha principal de infra.
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$11,00
Santos Brasil (STBP3): Volumes de contêineres continuam fortes
Insights da sessão web com a Santos Brasil; perspectiva positivas
Realizamos uma sessão na web com a alta administração da Santos Brasil para discutir atualizações recentes desde o último relatório trimestral da empresa. Principais destaques: (i) os volumes de container estão em níveis recordes, favorecidos pela forte recuperação da demanda desde meados de 2020, que ultrapassou a capacidade de transporte; (ii) o momento positivo da indústria deve persistir no próximo ano, com normalização da oferta / demanda esperada até 2023, quando o novo fornecimento de navios será realizado; (iii) há espaço para revisões adicionais de preços em Santos, uma vez que o porto continua atrás de outros grandes portos de contêineres brasileiros em termos de preços; (iv) A Santos Brasil está monitorando o pipeline de leilões e novas oportunidades de fusões e aquisições, com foco na obtenção de exposição na cadeia do agronegócio, principalmente os terminais de granéis líquidos. No geral, a reunião reforçou nossa confiança em volumes portuários mais fortes e melhores condições de preço para o curto prazo. A longo prazo, a Santos Brasil deve continuar liderando o aumento de capacidade em Santos, uma poderosa vantagem econômica dado a localização estratégica da região. Continuamos compradores da Santos Brasil.
Dinâmica positiva de oferta / demanda na indústria até 2022
A indústria de contêineres está crescendo com o aumento da demanda por bens produzidos no exterior que criou gargalos de transporte em todo o mundo, levando a um desequilíbrio na oferta / demanda. O CEO da Santos Brasil mencionou que os navios estão engarrafados nos EUA devido ao volume recorde de carga chegando à região (explicado pela expansão das compras online), enquanto o Brasil enfrenta restrições de capacidade de navios. Além da falta de fornecimento de contêineres, a forte demanda está trazendo uma pressão adicional ao mercado, à medida que o tempo de trânsito nos portos aumentam. Nesse sentido, o balanço positivo da oferta / demanda na indústria de contêineres deve persistir no próximo ano, com a plena normalização previstas para 2023, quando a nova capacidade dos navio porta-contêineres for entregue no mundo todo. Diante desse cenário, a Santos Brasil está aplicando R$ 600 milhões para ampliação da capacidade do porto de Santos, adicionando 400 mil TEU de capacidade anual de movimentação de carga no Porto, o que é suficiente para suportar o crescimento do volume de contêineres em Santos pelos próximos 3 anos.
Espaço para novos aumentos de preços em Santos
Os gargalos no mercado global de transporte marítimo trazem uma dinâmica de preços favorável para as companhias de navegação. A administração vê espaço para mais alta de preços como Porto de Santos ainda ficando atrás de outros portos brasileiros em termos de preço por contêineres, mesmo depois da recente revisão de contrato (que aumentaram substancialmente os preços ano / ano). Além disso, dado o ambiente de preços construtivos, a administração espera expansão de margem a / a na próxima ano, impulsionado pelas revisões de preço juntamente com volumes resilientes. Além disso, a privatização da Autoridade Portuária de Santos, prevista para o próximo ano, é um fator positivo para a indústria portuária, dado que uma maior a eficiência que deve surgir em muitos aspectos na frente regulatória: (i) melhores contratos de gestão portuários; (ii) reestruturação dos acessos ferroviários e rodoviários; (iii) planejamento de longo prazo na infraestrutura; (iv) uma melhoria muito desejada na transparência; e (v) melhor alocação de capital.
Novos leilões e fusões e aquisições são uma oportunidade de desbloquear valor
A Santos Brasil acompanha de perto o ousado pipeline de leilões da indústria portuária, com foco em aumentar sua exposição ao segmento de agronegócios, principalmente em terminais de granéis líquidos. A estratégia visa equilibrar melhor sua exposição atual ao segmento de importação, ao mesmo tempo que cria novas vias de crescimento. Haverá terminais de granéis líquidos sendo leiloado em Santos (STS08A e STS08) e Paranaguá este ano, e vemos uma melhor oportunidade para o segundo. Por fim, as fusões e aquisições também estão no radar. Além disso, o setor de contêineres no Brasil ainda é altamente fragmentado e deixa espaço para maior verticalização dos negócios, enquanto a empresa também vê oportunidades em logística e em terminais portuários dedicados para outros tipos de carga.
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Preço alvo: R$11,00
Resultado do 2T21
Resultados em linha, o lucro líquido foi o principal destaque
A Santos Brasil divulgou os resultados do segundo trimestre em linha conosco. Mais precisamente, a receita líquida foi de R$ 380 milhões (+ 69% a/a; 13% abaixo de nós), com nossa perda decorrendo principalmente de tarifas menores do que o esperado (estávamos bem acima do consenso). Enquanto isso, EBITDA (IFRS) totalizou R$ 148 milhões (+ 250% a/a). Os números tiveram um leve aumento de R$ 0,7 milhão por efeitos extraordinários: (i) + R$ 0,5 milhão com aluguel de guindaste móvel portuário para outro porto operadora no Porto de Vila do Conde, e (ii) + R$ 0,2 milhão de recuperação de INSS e vendas de equipamentos. Excluindo esses itens não recorrentes, o EBITDA ajustado foi R$ 147 milhões (+ 252% a/a, em linha conosco). Por fim, o lucro líquido contábil foi de R$ 60 milhões (vs. prejuízo de R$ 9 milhões no ano passado, 6% acima de nós e bem acima dos R $ 40 milhões do consenso)
Forte desempenho operacional: as margens dispararam em todos os negócios
A receita líquida aumentou 69% a/a, principalmente impulsionada por um forte desempenho operacional: (i) 31% de crescimento anual em volumes de terminais portuários, atingindo um recorde de 337 mil unidades (graças ao crescimento em importações, retomada da atividade industrial e resiliência das exportações). Os volumes do Tecon Santos aumentaram 34% a/a, enquanto o Tecon Vila do Conde e os volumes de Imbituba aumentaram 13% a/a; (ii) 53% de crescimento de receita anual em armazenamento operações (+ 49% a/a em terminais portuários e + 62% a/ a em logística); e (iii) os volume em terminais de veículos alcançaram 55 mil unidades no trimestre, em comparação com 14 mil no ano passado (47 mil em exportações vs. 14 mil no ano passado; 7 mil nas importações vs. 0.3 mil no ano passado). Refletindo essa aceleração de volume, a margem EBITDA aumentou para 39% (em comparação com 19% no ano passado e 16,8 pontos base acima 2T19), impulsionado principalmente por (i) uma forte melhoria nos terminais portuários , impulsionada por um melhor mix, maiores volumes e maior ticket médio; (ii) um melhoria nas operações logísticas; e (iii) crescimento em terminais de veículos. O EBITDA foi impactado pelos eventos não recorrentes já detalhados acima, mas as margens ajustadas mostraram números muito semelhantes em comparação aos números reportados.
Capex aumentou para R$ 60 milhões; a alavancagem permanece confortável
O investimento bruto aumentou para R$ 60 milhões (de R$ 47 milhões no ano passado e R$ 36 milhões no 1T21), a maior parte foi destinada para a ampliação, aprofundamento e reforço do cais do Tecon Santos, além de sistemas de automação e estruturas administrativas. A empresa afirmou que a ampliação do cais do terminal de veículos do Tecon Santos está em fase final e deverá ser concluído no 4T21. Em termos de alavancagem, a companhia encerrou o 2T21 com -2,7x dívida líquida/EBITDA (vs. -4,1x no último trimestre), ainda uma posição altamente confortável, devido a oferta de ações de 2020 de R$ 790 milhões. A empresa mencionou que irá progressivamente reduzir sua posição de caixa à medida que implementa sua estratégia de crescimento, incluindo oportunidades de aquisições e novos contratos de arrendamento para ativos portuários como a sua participação em leilões de terminais de granéis líquidos no Porto de Itaqui no Maranhão durante a Infraweek.
O momento positivo de curto prazo continua; Compra
O desempenho positivo da Santos Brasil, especialmente o aumento do guidance, reforça nossa tese de forte momento da indústria no curto prazo, que deve ser reforçado ainda mais pela reabertura econômica no mercado global. Esperamos que as perspectivas de curto prazo para a indústria portuária permaneçam sólidas ao longo do ano graças à recuperação do comércio nos principais mercados. Nós mantemos nossa compra no nome, com base (i) no melhor ambiente regulatório da indústria portuária, (ii) dinâmica competitiva favorável no Porto de Santos, o que levou a um sólido reajuste tarifário, (iii) melhor sentimento do mercado, levando a revisões para cima nos lucros, e (iv) TIR de 7,3% (termos reais).
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$11,00
Resultado do 1T21
Trimestre sólido, como antecipamos; Nós estávamos acima do consenso
A Santos Brasil apresentou um conjunto forte de resultados no 1T21, em linha com nossa projeção otimista (estávamos acima do consenso). Mais precisamente, a empresa acumulou receita líquida de R$ 315 milhões (+ 41% a/a; em linha conosco), enquanto o EBITDA (IFRS16) totalizou R$ 106 milhões (+ 176% a/a). Os números foram impulsionados em R$ 6 milhões devido a eventos pontuais: (i) R$ 4 milhões em custos e despesas com indenizações trabalhistas no SBLog; e (ii) receita líquida de R$ 10 milhões, gerada pelo aluguel de guindaste MHC para uma operadora portuária no Porto de Vila do Conde, no Pará. Excluindo esses itens não-recorrentes, o EBITDA ajustado foi de R$ 100 milhões (+ 175% a/a, em linha conosco). Por fim, o lucro líquido contábil foi de R$ 31 milhões (vs. prejuízo de R$ 13 milhões no ano passado), acima de nossa expectativa de R$ 27 milhões.
Forte desempenho operacional: margens dispararam nos terminais portuários
A receita líquida aumentou 41% a/a, principalmente devido a um forte desempenho operacional: (i) +21% a/a em terminais portuários (o reabastecimento da indústria e o crescimento das exportações continuaram a impulsionar os volumes portuários). As receitas do Tecon Santos aumentaram 22% a/a (já divulgado), enquanto as receitas do Tecon Vila do Conde aumentaram 27% a/a e as receitas de Imbituba caíram 13% a/a; (ii) crescimento da receita de 20% a/a nas operações de armazenamento (+ 21% a/a nos terminais portuários e + 17% a/a na logística); e (iii) crescimento de receita de 15% a/a em terminais de veículos (+ 33% a/a para exportações e -47% a/a para importações). Refletindo esta aceleração de volume, a margem EBITDA aumentou para 34% (de 17% no ano passado), impulsionada, principalmente, por (i) forte melhoria nos terminais portuários (aumentando 46% vs. 26% no ano passado), impulsionada por um melhor mix e volumes maiores; e (ii) manutenção de margens decentes nos terminais de veículos (55% vs. 53% no ano anterior). As margens de logística caíram para -2,5% de 3,4% no ano passado.
Capex diminuiu para R$ 36 milhões; a alavancagem permanece confortável
O capex bruto caiu para R$ 36 milhões (de R$ 63 milhões no ano passado e R$ 51 milhões no 4T), dos quais 90% foram para expansão, aprofundamento e fortalecimento do cais do TEV/Tecon Santos, bem como para sistemas de automação e estruturas administrativas. Também foram feitos investimentos na dragagem dos berços do Tecon Santos. A empresa afirmou que a ampliação do cais do TEV/Tecon Santos segue dentro do cronograma, apesar do COVID-19, e que as obras devem ser concluídas no 2S21. Em termos de alavancagem, a STBP encerrou o 1T com -4,1x dívida líquida / EBITDA pro-forma dos últimos 12 meses (vs. -6,4x no último trimestre), ainda uma posição altamente confortável, impulsionada pelo follow-on de setembro de 2020 de R$ 790 milhões. A empresa mencionou que reduzirá progressivamente seu caixa à medida que implementarem sua estratégia de crescimento, com base na alocação de caixa excedente, incluindo oportunidades de M&A e novos contratos de arrendamento de ativos portuários, como a participação bem-sucedida em leilões de terminais de granéis líquidos no Porto do Itaqui, no Maranhão, realizada pelo Ministério da Infraestrutura durante o Infraweek.
O melhor ainda está por vir; momentum positivo de curto prazo deve persistir; Compra
O forte conjunto de resultados do 1T21 da Santos Brasil reforça nossa convicção de um momentum positivo da indústria no curto prazo. Em abril de 2021, a Santos Brasil atingiu dois marcos importantes: (i) renovou o contrato com o principal cliente do Tecon Santos, o Grupo Maersk, cujos novos preços passaram a vigorar a partir de 1º de abril de 2021 (portanto ainda não refletidos no resultado); e (ii) venceu os leilões de três terminais de granéis líquidos no Porto de Itaqui, para os quais estimamos uma TIR real de dois dígitos baixos. Esperamos que as perspectivas de curto prazo para a indústria portuária se mantenham sólidas ao longo deste ano, com recuperação do comércio nos principais mercados. Mantemos nossa Compra no nome, com base em (i) melhor ambiente regulatório na indústria portuária, (ii) melhor dinâmica competitiva em Santos, que levou a um ajuste tarifário sólido, (iii) melhor sentimento do mercado levando a uma tendência de revisão de lucros para cima, e (iv) uma TIR muito atrativa de 9,0% (em termos reais). Recentemente, revisamos nosso modelo para a empresa e mantemos nosso preço-alvo de R$ 11/ação.
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$11,00
Atualização do modelo; Novo preço-alvo de R$ 11
Apresentando nosso novo preço-alvo de R$ 11; Reiteramos a Compra
Neste relatório revisamos nossas estimativas para a Santos Brasil, incorporando: (i) o guidance divulgado recentemente para 2021; (ii) os volumes financeiros (até o quarto trimestre) e operacionais mais recentes (para Santos, até maio); e (iii) nossa tarifa atualizada e previsões de volume, já refletindo a renovação do contrato com a Maersk na semana passada. Com relação ao novo terminal portuário em Itaqui que Santos venceu no leilão na sexta-feira passada, estamos incorporando o VPL do ativo diretamente em nosso valuation de patrimônio líquido por meio de Soma das Partes. Resumindo, estamos aumentando nosso preço-alvo para R$ 11 (de R$ 6 anteriormente), com potencial de valorização de 57%. Estamos aumentando nossas receitas líquidas de 2021E e 2022E em 36% e 45%, o EBITDA em 47% e 59% e o lucro líquido em 17% e 147%, respectivamente. Negociando a pouco exigentes 8,5x EV/EBITDA 2022 (abaixo da média histórica de 12x), reiteramos a Compra e classificamos a STBP3 como nosso Top Pick em Infraestrutura.
Contrato com a Maersk assinado na semana passada; forte aumento de preço
Junto com seu guidance para 2021, a Santos Brasil também anunciou na semana passada a renovação de seu contrato com a Maersk, seu maior cliente, responsável por cerca de 60-70% do volume de movimentação do Tecon Santos. Embora a empresa não tenha divulgado o reajuste tarifário no novo contrato, seu guidance de EBITDA de R$ 400-R$ 450 milhões implica um aumento de preço muito mais forte do que esperávamos (nossos cálculos indicam um aumento de preço de +100%). Assim, estamos atualizando nossos números para incorporar um reajuste de preços mais forte (agora esperamos aumentos tarifários médios de 82% em 2021 e 25% em 2022). Conforme escrevemos anteriormente, a renovação do contrato com a Maersk foi uma importante redução de risco de sua relação comercial com seu cliente mais relevante, confirmando nossa tese de longo prazo de uma retomada das tarifas do Porto de Santos para níveis praticados em portos de classe mundial.
A STBP arrematou 3 dos 5 terminais recentemente leiloados
Na semana passada, o governo também leiloou 5 terminais portuários: (i) IQI03 (MA), (ii) IQI11 (MA); (iii) IQI12 (MA); (iv) IQI13 (MA) e (v) PEL01 (RS). A Santos Brasil ficou com três (IQI03, IQI11, IQI12), enquanto a Tequimar venceu o IQI13 e a CMPC ficou com o PEL01. De acordo com nossa avaliação preliminar, incluindo as taxas de concessão da STBP (total de R$ 157 milhões) sobre os três ativos e potenciais sinergias de Opex de 20% e a economia de capex de 5% (há ganhos de eficiência relevantes da combinação de terminais no porto), alcançamos uma TIR real desalavancada combinada de um dígito alto, implicando em um VPL de ~R$ 100 milhões (com base em nosso WACC real atual para a empresa de 7,2%). Os novos ativos de Itaqui estão sendo incorporados em nosso valuation por meio de Soma das Partes, adicionando nosso VPL calculado diretamente ao nosso valor justo equity value justo. Destacamos que a participação da STBP no leilão esteve em linha com a postura da administração durante o follow-on de setembro passado, marcando um passo importante para a diversificação da carga, também um tema altamente debatido durante o processo de follow-on.
Estado da indústria – Compreendendo o atual congestionamento do transporte marítimo
O setor de transporte marítimo enfrentou uma severa redução de capacidade nos anos que antecederam a crise da Covid-19, impulsionada pelos preços de frete pressionados em 2017-19. Esse ajuste de capacidade se acelerou durante os primeiros meses da pandemia, impulsionado pela paralisação massiva do comércio global. No entanto, a mudança em curso nos hábitos de consumo, como a aceleração das compras online, obrigou o setor de transportes a se adaptar rapidamente à crescente demanda do e-commerce, que naturalmente pressionava a cadeia logística. Essa recuperação acentuada da demanda em um período de capacidade de transporte mais fraca causou uma disrupção do comércio global, com os volumes de transporte atingindo os níveis mais altos historicamente nos últimos meses. Além da falta de capacidade de contêineres (navios e caixas), a menor eficiência no transporte adiciona pressões adicionais ao mercado de contêineres, pois os navios se tornam menos eficientes e o tempo de parada nas operações portuárias aumenta (negativo para todo o setor). Por outro lado, a disrupção do setor foi positiva para as grandes empresas de navegação, que finalmente conseguiram retornar à lucratividade após anos de fraca demanda e preços de frete mais baixos (o que causou a redução de capacidade mencionada acima).
Muitos motivos para ser (ou permanecer) otimista – Compra
Conforme detalhado, continuamos a ver um caso de investimento sólido para a Santos Brasil, com base no seguinte raciocínio: (A) abordagem de top-down: (i) ambiente regulatório aprimorado para a indústria portuária brasileira nos últimos anos, variando de um vasto pipeline de novos portos a serem leiloados a um marco regulatório atualizado (BR do Mar e Lei dos Portos), além da decisão de privatizar as docas; (ii) forte recuperação da indústria naval nos últimos meses, levando a preços recordes de frete para as empresas de navegação e uma recuperação impressionante no volume de movimentação na maioria dos portos, incluindo o Tecon Santos; (iii) oportunidades de investimento decorrentes da extensa linha de leilões do governo, conforme demonstrado pela recente vitória da STBP sobre Itaqui há duas semanas; (B) visão bottom-up: (i) fim recente de grandes pendências regulatórias, como a remodelação de capex do Tecon Santos; (ii) recuperação operacional durante um período de forte competição em Santos (2014-19); (iii) reestruturação acionária recentemente concluída após o follow-on do ano passado; e (iv) maior posição de caixa (R$ 1 bilhão em caixa no 4T20, -6,4x dívida líquida/EBITDA) para explorar novas oportunidades de investimento em portos e logística. Por todas essas razões, reiteramos a Compra.
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$6,00
Aquisição de 3 terminais portuários em Itaqui
STBP venceu 3 dos 5 terminais leiloados
O governo leiloou 5 terminais portuários: (i) IQI03 (MA), (ii) IQI11 (MA); (iii) IQI12 (MA); (iv) IQI13 (MA) e (v) PEL01 (RS). Esses foram os últimos projetos leiloados no “ Infra week”, que leiloou 3 blocos de aeroportos na quarta-feira e a ferrovia FIOL na quinta-feira. A Santos Brasil arrematou três deles (IQI03, IQI11, IQI12), enquanto a Tequimar venceu o IQI13 e a CMPC ficou com o PEL01. De acordo com nossa avaliação preliminar, incluindo as taxas de concessão da STBP (total de R$ 157 milhões) nos três ativos arrematados e sinergias potenciais de 20% em opex, 5% em capex (há eficiência relevante pela combinação de terminais no Porto, como melhorias condições de aquisição), alcançamos uma TIR real desalavancada combinada de um dígito alto, implicando VPL de ~R$ 100 milhões (com base em nosso WACC real atual para a empresa, de 7,2%). Ressaltamos que o movimento da STBP ficou em linha com o discurso da administração durante o follow-on (realizado em setembro passado) e traz diversificação de carga, também um tema altamente debatido durante o processo de Follow-on. Reiteramos a Compra em Santos Brasil e planejamos atualizar nosso modelo em breve para incluir os ativos conquistados.
Conclusão do leilão – STBP com lances consecutivos para explorar ganhos de eficiência
O leilão envolveu cinco novos terminais portuários: quatro no Porto de Itaqui (Maranhão) e um em Pelotas (RS). Resultado do leilão: (1) Terminal PEL01 foi ganho pelo player de celulose CMPC, licitante único com uma taxa de R$ 10 mil; (2) O Terminal IQI03, em Itaqui, foi adquirido pela Santos Brasil, com uma licitação de R$ 61,3 milhões, implicando em um ágio de 44,2% sobre a tarifa base. O segundo lance (R$ 50 milhões) veio da Empresa Brasileira de Terminais e Armazéns Gerais; (3) O Terminal IQI11 teve lance único da Santos Brasil de R$ 56 milhões (ágio de 15% sobre a tarifa básica); (4) O Terminal IQI12 também foi adquirido pela Santos Brasil, com uma licitação de R$ 40 milhões, superando o do Tequimar (Terminal Químico de Aratu) R$ 37,6 milhões; e (5) o Terminal IQI13 foi comprado pelo Tequimar, com um lance de R$ 59 milhões, superando os R$ 58 milhões da Santos Brasil. Ao adquirir três terminais no mesmo porto, esperamos que a Santos capture uma significativa sinergia de capex e opex neste terminal. Além disso, a empresa terá a maior capacidade no porto de Itaqui, o que acreditamos deve se traduzir em uma vantagem competitiva vs. Tequimar.
Raio-X de Itaqui: maior porto exportador de grãos do Norte
O Porto de Itaqui fica no Maranhão, no Nordeste do Brasil, e pertence ao complexo portuário da capital São Luís, ao lado dos terminais Ponta da Madeira (Vale) e Alumar. Itaqui é o maior porto exportador de grãos do Corredor Norte (Barcarena é o nº 2), movimentando 8,6 milhões de toneladas de soja em 2020 e 3,4 milhões de toneladas de milho. A carga total de fertilizantes em 2020 foi de 2,6 milhões (+ 21% a/a), impulsionada pela alta produção de grãos e intensa atividade agrícola no ano passado. Acesso ferroviário: o porto é servido pela EFC (Estrada de Ferro Carajás – operada pela Vale). Há também uma ligação indireta com a ferrovia Norte-Sul (FNS – operada pela VLI), ligada à EFC em Açailândia, permitindo ao porto receber cargas de grãos do interior do Centro-Oeste. Estrutura operacional: o porto possui 8 berços de 12 a 19 metros de profundidade, permitindo a movimentação de navios de grande porte.
Seguindo com a estratégia de diversificação de cargas
Durante e após o follow-on, a STBP disse que pretende diversificar as carga, uma vez que a sua atividade se concentra principalmente na movimentação de contêineres (Santos, Imbituba e Vila do Conde) e veículos (Santos). A carga prevista pela empresa diz respeito ao agronegócio, segmento mais exposto às exportações. Tal movimento visa reduzir a dependência da STBP do mercado importado, como o de contêineres. A STBP já passou a operar outros tipos de cargas em Santos, com as duas autorizações temporárias para operar atividades portuárias na região de Saboó, no Porto de Santos. Nessas operações, a STBP administra carga geral, celulose e carga de projeto, entre outras. Em entrevista no início deste ano, o CEO disse que estaria disposto a disputar terminais de grãos também em Santos, um tipo de carga muito desejado na região (a SPA anunciou hoje o início dos estudos para o leilão do STS11 em Santos).
Muitos motivos para ser (ou permanecer) otimista – Compra
Ainda vemos um caso de investimento sólido para a Santos Brasil, baseado em: (A) abordagem top-down: (i) ambiente regulatório aprimorado para a indústria portuária no Brasil nos últimos anos, variando de um vasto pipeline de novos portos a serem leiloados a um atualização do marco regulatório (BR do Mar e Lei dos Portos), além da decisão de privatizar as docas; (ii) forte recuperação da indústria naval nos últimos meses, levando a preços recordes de frete para as empresas de navegação e uma recuperação impressionante nos volumes de movimentação na maioria dos portos, incluindo no Tecon Santos; (iii) oportunidades de investimento decorrentes da vasta carteira de leilões do governo, representada pela oferta da STBP no Porto de Itaqui; (B) visão bottom-up: (i) conclusão recente de grande pendência regulatória, como a remodelação de capex no Tecon Santos, (ii) parada operacional, realizada durante o período de forte competição em Santos (2014-19), (iii) reestruturação acionária, concluída recentemente após o follow-on do ano passado, e (iv) posição de caixa mais forte (-6,4x dívida líquida / EBITDA) para explorar novas oportunidades de investimento em portos e logística. Por todas essas razões, reiteramos a Compra.
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$6,00
Resultado do 4T20
Resultados em linha com as estimativas, no geral; Resultados financeiros superaram nossas estimativas
A Santos Brasil reportou uma receita líquida e um EBITDA em linha com nossas projeções, mas um resultado financeiro melhor do que o esperado (estávamos acima do consenso). Mais precisamente, a empresa registrou receita líquida de R$ 261 milhões (+ 13% a/a; em linha com nossas estimativas), enquanto o EBITDA (IFRS16) totalizou R$ 82 milhões (+ 15% a/a; em linha conosco). Os números reportados foram impactados em R$ 0,1 milhão em eventos pontuais, conforme segue: (i) receita extraordinária de R$ 0,3 milhão, decorrente (a) da alteração no cálculo do FAP (Fator de Prevenção de Acidentes); e (b) venda de veículos pela SBLog; e (ii) custos não recorrentes de R$ 0,4 milhão relacionados a (a) variação cambial sobre valor de reembolso referente a acordo judicial com a fabricante chinesa de guindastes Zhenhua; e (b) baixa do ativo em razão da venda do veículo pela SBLog. Excluindo esses itens não recorrentes, o EBITDA ajustado foi de R$ 82 milhões, + 54% a/a. Por fim, o lucro líquido contábil foi de R$ 14 milhões (+ 39% a/a), abaixo da nossa estimativa de R$ 79 milhões.
Melhores margens nas operações logísticas; a alavancagem permanece confortável
A receita líquida aumentou 13% a/a, devido, principalmente, a uma longa temporada de pico de importações neste ano no Porto de Santos. Os picos de volume geralmente começam em agosto, mas, devido à pandemia, eles se concentraram no 4T, fazendo com que os volumes dos portos aumentassem 6% a/a (uma recuperação rápida em relação ao 2º e 3º trimestre). A operação logística da empresa também se beneficiou da retomada das importações no Porto de Santos, aumentando seus volumes em 7% a/a, enquanto o Terminal de Veículos registrou um crescimento de 47% a/a (+ 50% a/a para exportação; +26% a/a para importações). Os volumes de armazenamento de contêineres aumentaram 6% a/a, enquanto a carga geral subiu 517% a/a. Refletindo a aceleração do volume, a margem EBITDA aumentou 830bps a/a para 31%, impulsionada, principalmente, pela melhoria na margem da operação logística (aumento para 9% vs. 1% no ano passado) e manutenção de margens decentes nos terminais portuários (40% vs. 43% no ano passado, principalmente com a forte utilização). As margens do terminal de veículos caíram para 54% (de 78%). O capex bruto aumentou para R$ 51 milhões (de R$ 33 milhões no ano passado e R$ 63 milhões no 3T), refletindo, principalmente, os investimentos na expansão, aprofundamento e fortalecimento do cais do TEV/Tecon Santos, bem como na automação de sistemas, que já faziam parte do Projeto Executivo na renovação antecipada do contrato de arrendamento do terminal (R$ 46 milhões). A empresa afirmou que a ampliação do cais do TEV/Tecon Santos segue dentro do cronograma, apesar da COVID-19, e que as obras devem ser concluídas no 2S21. Além da inauguração do novo Centro de Distribuição Imigrantes (CD Imigrantes), em outubro, a empresa adquiriu câmaras frigoríficas dos Centros de Logística Industrial Aduaneira (CLIAS) de Santos e Guarujá. Em termos de alavancagem, a STBP encerrou o 4T com -6,4x Dívida líquida/EBITDA dos últimos 12 meses (vs. -7,0x no último trimestre), ainda uma posição bastante confortável, que no 4T20 foi explicada, principalmente, pelo follow-on de R$ 790 milhões precificado no último trimestre, cujos recursos ainda não foram utilizados.
Expectativas positivas para os volumes no 1S21; Continuamos com um rating de Compra
A recuperação a/a da Santos Brasil no 4T já foi parcialmente antecipada pelo mercado, com a temporada de pico atrasada e o fluxo de notícias recente de um mercado de transporte marítimo crescendo. As perspectivas de curto prazo para a indústria portuária devem ser sólidas no 1S21, com a recuperação do comércio global nos principais mercados. Mantemos nossa classificação de Compra no nome, com base em (i) melhor ambiente regulatório, (ii) melhor dinâmica competitiva em Santos, permitindo que Santos retome seus ajustes de preços, (iii) perspectivas favoráveis para o setor portuário/infraestrutura e (iv) uma TIR muito atraente de 9% (termos reais).
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$6,00
Outra licença temporária para Saboó; Movimento estratégico
A Santos Brasil vai operar temporariamente um pequeno terminal portuário na área de Saboó
A Santos Brasil anunciou que possui a proposta de melhor classificação para a exploração comercial temporária de uma área de 64km² no cais de Saboó, localizado na margem direita do Porto de Santos. A Santos Brasil licitou este contrato temporário com a MSC Mediterranean Logística, que ficou em segundo lugar. A Autoridade Portuária de Santos (SPA) também leiloou licenças temporárias para outros dois terminais: (i) outra operação portuária de Saboó, de 21 km², vencida pelo Conport Afretamentos Marítimos; e (ii) um terminal em Paquetá, de 16 km², vencido pela Bracell SP Celulose. O Porto de Santos tem concedido essas licenças temporárias a terminais anteriormente não utilizados (principalmente de concessões expiradas), o que está permitindo ao Porto aumentar seu volume total de movimentação. Em nossa opinião, essas licenças temporárias estão entre as mudanças positivas trazidas pela nova gestão da SPA (antiga CODESP), que acreditamos estar lançando as bases para a privatização do Porto no próximo ano, de acordo com os planos do governo. No fato relevante, a STBP explicou que, durante os 180 dias da autorização, movimentará contêineres vazios, bem como cargas gerais e de projeto. O resultado final do leilão também deve ser aprovado pela ANTAQ (órgão regulador do transporte aquaviário).
A STBP agora tem 2 licenças temporárias na Saboó, região estratégica de Santos
A nova licença temporária dá à Santos Brasil acesso a outro terminal localizado em Saboó, que é uma área chave para a capacidade de contêineres de Santos no longo prazo (de acordo com o planejamento de longo prazo do Porto de Santos, a expansão do Tecon Santos e a área de Saboó ainda são os principais drivers para uma atualização de capacidade no Porto de Santos). De acordo com nossas recentes verificações do setor, o regulador pretende combinar as áreas de todas as operadoras independentes e pequenas em Saboó a fim de leiloá-lo como um grande (e consideravelmente mais competitivo) terminal. Mas o momento para um leilão tão importante ainda é incerto, uma vez que alguns operadores de terminal têm concessões válidas até 2023 (como o a EcoPorto). Em 2019, a Santos Brasil conquistou a licença temporária para mais um terminal na região de Saboó, a chamada Área 2, de 42 km², que já foi renovada uma vez. Em sua primeira concessão temporária, a Santos Brasil movimenta carga geral, incluindo celulose.
A movimentação reforça nossa (já) tese positiva na Santos Brasil
Essa última licitação mostra que a Santos Brasil continua focada no crescimento da capacidade de Santos, o que já está acontecendo com a expansão do Tecon Santos em curso. Como já mencionamos, as operações temporárias darão à empresa uma leitura importante do terminal, que deverá ser leiloado no futuro. Ambas as autorizações temporárias (a anunciada hoje e a outra conquistada em 2019) têm pequenos impactos no caixa, e a posição do balanço da STBP é muito confortável após o follow-on do ano passado. Mantemos nossa visão positiva sobre a empresa, baseada em: (i) recuperação operacional mais rápida do que o esperado, com o terminal do Tecon Santos reportando uma recuperação de volume sólida em dezembro, com alta de 17% a/a; (ii) um importante gatilho para a ação à frente, com o contrato da Maersk expirando em março – momento positivo, especialmente considerando a dinâmica de suporte da indústria para aumentos de preços devido ao desequilíbrio de oferta / demanda (esperamos um aumento de preço de dois dígitos de ~20%); (iii) após captar ~ R$ 790 milhões no follow-on, vemos a empresa bem capitalizada para aproveitar o ousado pipeline a ser leiloado neste ano; (iv) perspectivas favoráveis para o setor portuário / infraestrutura; E (v) TIR atrativa de 8% (termos reais).
Santos Brasil Participações SA [BRSTBR] (Primário) – (1) Concorrência no Porto de Santos, (2) Dependência governamental – A capacidade de crescimento da Santos Brasil está intimamente ligada à melhoria contínua, expansão e manutenção do transporte (principalmente ferroviário e malha viária) infraestrutura à qual a Santos-Brasil está interligada, bem como a manutenção e melhoria do calado de seus berços. O governo brasileiro, em seus vários níveis (municipal, estadual e federal), historicamente, subutilizou com infraestrutura de transporte. Isso pode permanecer verdadeiro e os gargalos existentes podem demorar um pouco para serem solucionados.
Metodologia de Valuation
Santos Brasil Participações S.A. [BRSTBR] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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