12/11/2021
Compra
Preço alvo: R$22,00
A história do Grupo Soma começou em 2010 com a fusão de duas grandes marcas, líderes na moda feminina: ANIMALE & FARM. Elas oferecem operação, inteligência e o planejamento para que as marcas se dediquem ao seu lado criativo e continuem sendo o objeto de desejo de seus diferentes públicos. O critério nas aquisições do Grupo de Marcas e o acúmulo de experiências possibilitam cada vez mais novas oportunidades de expansão do negócio.
Resultado do 3T21
Ótimo desempenho no 3T; Vendas brutas cresceram 71% a/a vs. 3T19
O Grupo Soma reportou fortes números operacionais (como esperado), beneficiando-se da demanda reprimida durante os trimestres anteriores da pandemia e restrições de mobilidade muito menores. Para fins de comparação, excluímos da análise os números da Hering (a HGTX foi incorporada pelo Grupo Soma em setembro deste ano). Como resultado, a receita bruta cresceu 71% vs. 2019 para R$ 667 milhões (9% acima de nossa projeção), ou + 43% vs. 3T19 se excluirmos as vendas de Maria Filó (incorporada em maio de 2020) e da NV (incorporada em março de 2021), com SSS (vendas nas mesmas lojas) 53% acima do 3T19. As vendas digitais foram novamente positivas, embora desacelerando em relação aos trimestres anteriores, com alta de 23% a/a (vs. 34% a/a no 2T21) e atingindo 31% das vendas totais. No canal de atacado, as vendas cresceram 46% vs. 3T19, enquanto a operação de B&M (lojas físicas) cresceu 35% vs. 3T19. Analisando por marca: As vendas da Animale (21% do total) cresceram 10% vs. 3T19, enquanto a Farm reportou vendas 38% maiores vs. 3T19, representando 34% das vendas totais, a Fabula cresceu 32% vs. 3T19, a Farm Global aumentou as vendas em 6,5x a/a para R$ 80 milhões, e as vendas da NV alcançaram R$ 91 milhões.
A alavancagem operacional dá o tom; EBITDA 11% acima de nossa expectativa
A margem bruta aumentou 100bps vs. 3T19 para 67,1%, impulsionada por maiores margens no canal digital com menores markdowns (descontos). As despesas vendas, gerais e administrativas foram de R$ 273 milhões, atingindo 48,8% da receita líquida e 790 bps abaixo do 3T19, principalmente devido à alavancagem operacional e custos de logística mais eficientes. Como resultado, o EBITDA ajustado foi de R$ 113 milhões (vs. R$ 58 milhões no 3T19 e 11% acima do nosso número), com uma margem EBITDA crescendo 180 bps vs. 3T19, para 20,1%, enquanto o lucro líquido foi de + R$ 78 milhões (em linha com nossa estimativa), recuperando-se de -R$ 22 milhões no 3T20 e vs. R$ 33 milhões no 3T19.
Primeiro vislumbre da Hering combinada com o Grupo Soma – leitura positiva
Olhando os resultados da Hering no trimestre, a divisão apresentou receita bruta de R$ 463 milhões, aumento de 2,3% vs. 3T19, com SSS (sell-out) de 16,4% vs. 3T19 (e + 17,5% em outubro), apesar de um impacto negativo de R$ 51 milhões devido a interrupções na cadeia de suprimentos no trimestre. Por canal, os destaques negativos vieram de franquias (vendas caindo 3,5% vs. 3T19) e multimarcas (vendas caindo 15% vs. 3T19), enquanto o canal digital foi responsável por 10,7% da receita da Hering no período.
Verdadeiramente exposto à recuperação do consumo; Atenções voltadas para a Hering do 4T21 em diante
Os números trimestrais reforçam o bom momento do Grupo Soma, que esperamos persistir dada a recuperação do consumo, especialmente entre as classes de renda mais alta. Embora não esteja barata, negociando a 22x P/L 2022, considerando um CAGR de LPA consolidado de 29% de 2021 a 2025, o valuation atual ainda oferece potencial de valorização para os investidores, mas reconhecemos que após a aprovação do negócio com a Hering em setembro, o desempenho das ações deve ter como drive às iniciativas de turnaround implementadas na HGTX nos próximos trimestres.
GRUPO DE MODA SOMA S.A. [BRSOMA] (Primário) – O Grupo Soma está sujeito às condições macroeconômicas locais, principalmente PIB e inflação
Metodologia de Valuation
Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF (custo de capital próprio de 9,5% e g de 4,0%, em dólares nominais).
–
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
21 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$22,00
Resultado do 2T21
Crescimento da receita impulsionado por atacado e B&M (varejo físico), superando nossa estimativa em 11%
O Grupo Soma reportou fortes números operacionais, apesar das restrições às operações de loja devido à Covid-19. Como resultado, a receita bruta aumentou 58% vs. 2019 para R$ 566 milhões (11% acima de nossa projeção), ou + 38% vs. 2019 se excluirmos as vendas de Maria Filó (incorporada em maio de 2020) e NV (incorporada em março de 2021) , com SSS crescendo 23% vs. 2T19 e já 55% em julho de 2021 vs. julho de 2019. As vendas digitais foram positivas novamente, embora desacelerando em relação aos trimestres anteriores, 34% a/a (vs. 75% a/a em 1T21) e atingindo 43% das vendas totais. No canal de atacado, as vendas cresceram 48% vs. 2T19 (representando 28% da receita bruta vs. 13% no 2T20). Divisão por marca: As vendas da Animale (24% do total) aumentaram 4,9% vs. 2T19, enquanto a Farm reportou vendas 53% vs. 2T19, representando 35% das vendas totais, Fabula cresceu 57% vs. 2T19, e Farm Global aumentou as vendas em 2,5x a/a para R$ 79 milhões.
Expansão da margem devido ao maior participação de vendas com preço cheio e alavancagem operacional
A margem bruta cresceu 420bps vs. 2T19 para 71,5%, impulsionada por maiores margens no canal digital com menores markdowns, que mais do que compensaram a maior participação do canal de atacado nas vendas totais. As despesas de vendas, gerais e administrativas foram de R$ 262 milhões, atingindo 51,7% da receita líquida e 190bps abaixo do 2T19, principalmente devido à alavancagem operacional e custos de logística mais eficientes. Como resultado, o EBITDA ajustado foi de R$ 100 milhões (vs. R$ 41 milhões no 2T19 e 10% acima do nosso número), com margem EBITDA crescendo 600 bps vs. 2T19, para 19,8%, enquanto o lucro líquido foi de +R$ 66 milhões, se recuperando de -R$ 23 milhões no 2T20 e vs. R$ 16 milhões no 2T19.
Forte tendência operacional + fusão com Hering = Compra
Os números trimestrais reforçam o bom momento do Grupo Soma, que esperamos persistir dada a recuperação do consumo, principalmente nas classes de renda mais alta. Também reconhecemos que o Grupo Soma deve ser impactado positivamente pela aprovação do acordo com a Hering em setembro. Embora não seja barata, negociando a 30x P/L 2022, considerando um CAGR de LPA de 29% consolidado de 2021 a 2025, o valuation atual ainda oferece potencial de valorização para os investidores.
GRUPO DE MODA SOMA S.A. [BRSOMA] (Primário) – O Grupo Soma está sujeito às condições macroeconômicas locais, principalmente PIB e inflação
Metodologia de Valuation
Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF (custo de capital próprio de 9,5% e g de 4,0%, em dólares nominais).
–
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
21 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$22,00
Analisando o setor de Vestuário
Após a pandemia, a recuperação
Com resultados menores em 2020, a indústria da moda foi especialmente impactada pela COVID-19. O tamanho do mercado global de vestuário atingiu um valor de quase US$ 527 bilhões em 2020, tendo caído a uma taxa composta de crescimento anual de -0,6% desde 2015. O McKinsey estima que os lucros da indústria da moda global caíram 93% em 2020. O mercado deve então se recuperar e crescer a um CAGR de 9,8% a partir de 2020 e chegar a US$ 843 bilhões em 2025. Como muitos países suspenderam as restrições de lockdown, a demanda no mercado de vestuário foi retomada mais rápido do que o esperado anteriormente. Neste relatório, discutimos as principais tendências para o varejo de vestuário/calçados em um cenário de recuperação no consumo, bem como atualizamos nossas estimativas para as empresas desse segmento em nosso universo de cobertura.
As tendências estruturais dos varejistas de vestuário/calçados
Antes da pandemia da COVID-19, o Brasil já apresentava um crescimento muito modesto nas categorias de vestuário e calçados devido à fraca situação macroeconômica desde 2014. Quatro tendências principais devem abrir o debate no mercado de vestuário brasileiro: (i) maior consolidação do setor, com os cinco principais players ainda detendo uma participação de 26% do mercado, uma atividade de M&A aquecida e o número de fechamentos de lojas por empresas menores acelerando durante a pandemia, (ii) inflação de curto prazo, também impactada pelo câmbio, e uma cadeia de distribuição fragmentada, (iii) crescente penetração de modelos online e omnichannel e o papel do social selling (venda se utilizando de redes sociais) e (iv) consumidores socialmente conscientes abraçando o movimento da moda mais “lenta” (que detalhamos abaixo).
A tendência crescente de moda sustentável vs. moda rápida
Desde a Segunda Guerra Mundial, a moda foi dividida em estações: as linhas primavera/verão estreiam nas passarelas no início do outono, enquanto as linhas outono/inverno estreiam em fevereiro. A moda “rápida”, em que os designs passam rapidamente da passarela para as prateleiras das lojas, revirou esse modelo. Marcas como Zara e H&M construíram seus negócios com base na velocidade e agilidade (o que geralmente leva a uma melhor combinação de ROIC/margem bruta). Uma vez que esses varejistas identifiquem uma nova tendência, eles podem implantar seu design hiper-rápido e sistemas de cadeia de distribuição para trazer a tendência ao mercado o mais rápido possível. No entanto, os consumidores estão percebendo os pontos negativos dessa moda “rápida”: os compradores socialmente conscientes estão abraçando o movimento crescente da “moda lenta”, que se concentra em materiais sustentáveis e transparentes, trabalho e manufatura éticos, uma tendência que deve pavimentar os movimentos pós-pandemia de varejistas de vestuário em todo o mundo, inclusive no Brasil.
Revisão das estimativas do setor; Visão geral positiva, mas com escolhas de teses de forma mais seletiva
Vemos o setor de vestuário/calçados em 27x P/L para 2022, já se ajustando para um cenário mais positivo este ano (e continuando em 2022), o que não é barato. Mas com o segmento em modo de recuperação em 2021 e os investidores olhando para múltiplos de 2022 como uma métrica mais normalizada para analisar o setor, mantemos nossa visão otimista mesmo após a recente valorização. Nesse sentido, nossas principais teses estruturais são Arezzo, Grupo Soma e Track & Field, com todas combinando um forte momentum de curto prazo, exposição à recuperação mais rápida do consumo das famílias de maior renda, uma proposta omnichannel e sólidas perspectivas de crescimento de longo prazo.
GRUPO DE MODA SOMA S.A. [BRSOMA] (Primário) – O Grupo Soma está sujeito às condições macroeconômicas locais, principalmente PIB e inflação
Metodologia de Valuation
Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF (custo de capital próprio de 9,5% e g de 4,0%, em dólares nominais).
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18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
21 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Preço alvo: R$17,00
Grupo Soma + Hering
M&A inesperado entre o Grupo Soma e a Hering
O Grupo Soma e a Hering anunciaram esta manhã que chegaram a um acordo para combinar seus negócios. A transação avalia as ações da Hering em R$ 32,5 (vs. R$ 22,68 na sexta-feira), em linha com os níveis pré-Covid e um prêmio de ~100% sobre o valor da empresa antes da oferta da Arezzo, que foi a público há menos de duas semanas. A Soma está pagando R$ 5,2 bilhões pela Hering: R$ 1,5 bilhão em dinheiro e R$ 3,7 bilhões em ações. Os acionistas da Hering deterão 36% da empresa combinada (7,6% nas mãos da família Hering), enquanto o valuation implícito do Grupo Soma foi de R$ 5,1 bilhões, também considerando o desembolso de caixa para os acionistas da HGTX. Há duas semanas, a Arezzo propôs à Hering um negócio envolvendo R$ 1,29 bilhão em dinheiro e 21,17% da NewCo, implicando uma relação de troca de 0,17 com as ações da Arezzo, resultando em um valuation para a Hering de R$ 3,5 bilhões (R$ 21,5/ação). O Grupo Soma encerrou 2020 com R$ 450 milhões de caixa líquido (após o IPO de julho de 2020), enquanto a Hering encerrou com uma posição de caixa líquido de R$ 265 milhões. Fabio Hering (atual CEO da HGTX) será o presidente da NewCo e Thiago Hering será o CEO da Hering dentro da estrutura do Grupo Soma. O negócio deve ser concluído (incluindo a aprovação das autoridades antitruste) até o final de junho.
Criando o 5º maior player do setor de vestuário brasileiro
O Grupo Soma está pagando 26x o lucro líquido futuro normalizado da Hering (vs. 40x P/L 2021 e 28x P/L 2022 para o Grupo Soma). O múltiplo não inclui sinergias de custos e receita, nem o resultado de um turnaround potencial. As sinergias podem envolver o uso das instalações industriais da Hering pelo Grupo Soma, uma estratégia de gestão de estoque integrada, a experiência da Hering no canal de franquias (que pode ser estendida às marcas do Grupo Soma) e iniciativas digitais (onde o Soma está em um estágio mais avançado). O Grupo Soma estima que as sinergias podem chegar a R$ 200 milhões/ano (a serem capturados em 2 a 3 anos). A aquisição também expande o mercado endereçável do Grupo Soma em 3,7x, para R$ 110 bilhões (vs. R$ 30 bilhões atualmente): a empresa entra nos segmentos de vestuário casual e básico, antes um segmento não ocupado em seu portfólio, criando o 5º maior player no mercado de vestuário do Brasil, com receita de R$ 3,3 bilhões com base em números de estimativas proforma de 2021 (embora com apenas 2,5% de participação de mercado) e 1.042 lojas (em 2020).
Grupo Soma: uma plataforma baseada em M&As, mas não sem riscos
O Grupo Soma foi criado em 2010 pela fusão entre a Animale e a Farm (duas marcas líderes no segmento de moda feminina no Brasil). Na última década, o grupo expandiu-se para outras sete marcas: (i) Fabula (roupa infantil), (ii) Foxton (roupa masculina), adquirida em 2015, (iii) Cris Barros (roupa feminina super premium), adquirida em 2017 , (iv) Maria Filó, adquirida em 2020, e (v) NV (Nati Vozza), adquirida em outubro de 2020, com foco em roupas femininas, com precificação entre Animale e Cris Barros, com vendas majoritariamente online. Além das marcas adquiridas, o Grupo Soma também possui a A.Brand (spin-off conceitual da Animale) e a Off Premium.
O negócio com a Hering é uma surpresa, considerando que este é um nicho completamente novo para o Grupo Soma (segmento de renda mais baixa no setor de vestuário vs. segmento de luxo acessível no qual o Grupo Soma opera). A aquisição também implicaria em maior risco de execução para o Grupo Soma, especialmente considerando o fraco desempenho operacional da Hering nos últimos anos (e com a HGTX agora respondendo por 47% das receitas da empresa combinada). No entanto, a principal força da proposta de valor do Grupo Soma é sua experiência na gestão de diferentes marcas, o que não apenas mitiga o risco de concentrar receitas em uma única marca, mas também abre caminho para novas aquisições de novas marcas. Além de um balanço mais forte, sinergias da cadeia de suprimentos, incentivos fiscais e uma plataforma omni, o Grupo Soma oferece às marcas adquiridas (como o caso recente da NV e, agora, com a Hering) um banco de dados mais rico com padrões de consumidores.
GRUPO DE MODA SOMA S.A. [BRSOMA] (Primário) – O Grupo Soma está sujeito às condições macroeconômicas locais, principalmente PIB e inflação
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18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
21 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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