11/08/2021
Compra
Preço alvo: R$66,00
A Porto Seguro é líder no segmento de automóvel e residência no Brasil e conta com aproximadamente 9 milhões de clientes distribuídos nas diversas linhas de negócios.
Resultado do 2T21
A exposição a automóveis e serviços financeiros salvou o dia
A Porto Seguro registrou lucro líquido de R$ 659 milhões (29% ROE), aumento de 1% a/a e 123% t/t, ajudado por dois eventos não recorrentes: i) benefício fiscal da “Lei do Bem”, lei de incentivo à pesquisa e desenvolvimento de inovação tecnológica (R$ 125 milhões) e ii) valor justo do negócio Porto.Pet e Petlove (R$ 153 milhões). Ajustando para ambos os eventos, o lucro recorrente foi de R$ 420 milhões (19% ROE), 2% e 6% acima de nós e do consenso. No geral, foi um resultado decente (especialmente considerando como outras seguradoras como Bradesco, Itaú e BB Seguridade lutaram em suas carteiras de saúde e vida no segundo trimestre). O segmento de automóveis teve um desempenho muito bom, com forte crescimento e sinistros melhores do que o esperado, enquanto os serviços financeiros também tiveram desempenho superior.
Resultados decentes do segundo trimestre, muito melhores do que a maioria das seguradoras
Os prêmios emitidos atingiram R$ 4 bilhões (estável t/t, +16% a/a e 1% menor do que nossas estimativas), impulsionados principalmente pelo segmento de automóveis (especialmente a marca Azul, que cresceu 34 % a/a). A Porto Seguro registrou uma frota segurada recorde de 5,6 milhões após adicionar 126 mil t/t, com sua participação de mercado expandindo 140 bps a/a para 28,3%. O segmento automotivo foi favorecido pelas melhorias nos modelos de subscrição e precificação de risco, bem como pela redução nos sinistros devido à pandemia, levando a uma taxa de sinistralidade de 48,8% (queda de 167bps t/t, alta de 788bps vs. anormalmente baixa 2T20 e 263bps melhor que nós). A vertical de saúde apresentou crescimento de 3% t/t e 10% a/a nos prêmios subscritos, atingindo R$ 541 milhões, principalmente devido ao aumento nos prêmios de Saúde Grupal. No entanto, a pandemia aumentou a taxa de perda de saúde, levando a uma perda líquida de R $ 1 milhão para a vertical.
Resultado consistente das outras verticais
A vertical de negócios financeiros registrou lucro líquido de R$ 103,3 milhões (+2,4% t/t e bem acima dos R$ 7,8 milhões do mesmo período do ano anterior), atingindo um ROE de 30,2% em função do crescimento nas vendas (+21% a/a e +7% t/t) e aumento da rentabilidade, principalmente em cartão de crédito, financiamento e consórcio. A carteira de crédito atingiu R$ 11,5 bilhões, refletindo um crescimento de 49% a/a e 10% t/t. O número de cartões de crédito atingiu os 2,6 milhões (+8% a/a e +2% t/t), evidenciando um aumento da penetração na base de clientes da Porto.
O índice de inadimplência > 90 dias registrou seu melhor resultado nos últimos 5 anos, encerrando o 2º trimestre em 3,9% (-0,1 p.p. t/t e -2,1 p.p. a/a) e sugerindo uma melhoria na qualidade do portfólio. A vertical de serviços registrou lucro líquido de R$ 4,9 milhões (+69% a/a e +346% t/t), com as receitas crescendo 25% a/a e 2% t/t, principalmente como resultado do crescimento no volume de vendas do Carro Fácil (+50% a/a e 17% t/t), uma iniciativa de assinatura de veículos novos, que atingiu 8,1 mil contratos ativos no final do primeiro semestre, e Reppara! (serviços de assistência), que registrou um aumento de 47% a/a nas receitas (15% t/t).
Resultados financeiros sólidos apesar da redução da Selic
O resultado financeiro do segundo trimestre apresentou um ganho de R$ 174,1 milhões, 26% abaixo do que esperávamos, e -10% t/t e -65% a/a. Apesar da queda em relação aos trimestres anteriores, as aplicações financeiras obtiveram rentabilidade bem acima da taxa Selic (com rentabilidade de 283% do CDI) neste trimestre, explicada principalmente pelo desempenho positivo das alocações em títulos atrelados a índice de preços, ativos de renda variável e títulos de crédito privado. Do lado das despesas gerais e adiministrativas, acelerou 7,1% a/a e 6,2% t/t (e 5% acima do consenso) devido ao aumento dos custos com pessoal e serviços de terceiros.
Petlove apresentou resultados extraordinários
A Porto.Pet, empresa que presta serviços de medicina veterinária para cães e gatos, obteve a aprovação do CADE para a transferência das suas operações para a Petlove. Por meio desse acordo, a Porto Seguro passou a deter 13,5% do capital da Petlove, que ampliou sua rede de soluções para animais de estimação e passou a ter mais um produto para complementar seu ecossistema de produtos e serviços. Os resultados da Petlove, apurados na vertical de serviços, passaram a ser registados ao nível da holding. Enquanto isso, outros resultados incluíram o reconhecimento do valor justo da operação com a Petlove no valor de R$ 152,6 milhões neste trimestre.
Resultado recorrente quase melhor do que o esperado; reiteramos nossa compra
No geral, o resultado final ficou em linha com a gente em R$ 420 milhões (quando ajustamos para resultados extraordinários). No entanto, visto que estamos vendo seguradores apresentando resultados mais fracos nas verticais de vida/saúde, acreditamos que a leitura geral do mercado dos números deve ser positiva. A Porto costuma ter um desempenho superior no segmento de automóveis, que esperamos que continue a ser a sua principal geradora de receita. Além disso, a empresa vem encontrando novas formas de desbloquear valor, como os recentes acordos com PetLove e ConectCar. Além disso, a Porto continua a ser uma empresa com características defensivas num ambiente de elevadas taxas de juro e volatilidade macro/política. Gostamos da assimetria das ações a preços atuais e reforçamos nossa visão positiva e classificação de compra.
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Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – As empresas financeiras latino-americanas podem ser afetadas por mudanças nas condições econômicas globais e locais e também estão sujeitas a riscos políticos, de taxas de juros e cambiais. A Porto Seguro atua em um setor altamente competitivo, onde os principais bancos de varejo têm presença significativa.
Metodologia de Valuation
Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos e seguradoras é o modelo de crescimento Gordon, que considera lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Embora seja normalmente mais útil ao avaliar empresas homogêneas com taxas de crescimento estáveis, também o consideramos útil para avaliar as seguradoras brasileiras. Nosso preço-alvo para o final de 2021 de R$ 66,0 é baseado em um ROE sustentável de 17%, custo de capital próprio de 12,0% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,3x, que aplicamos à nossa estimativa BV por ação para meados de 2022.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$68,00
Resultado do 1T21
Um 1T21 em linha com o consenso, ajudado por fortes ganhos financeiros
A Porto Seguro registrou lucro líquido de R$ 295 milhões (14% ROE), alta de 30% a/a, em linha com o consenso e 5% abaixo de nossa projeção. O lucro foi impulsionado, principalmente, por um forte resultado financeiro de R$ 194 milhões e compensado por maiores despesas gerais e administrativas e comissões (o que explica a diferença em relação aos nossos números). Os prêmios emitidos aumentaram em bons 8% a/a, o que indica um bom começo para a Porto em 2021. A PSSA3 é nosso nome preferido dentro das seguradoras brasileiras e reiteramos nossa classificação de Compra.
Fortes prêmios emitidos em todas as quatro verticais; O segmento de automóveis impulsionou a receita
Esta foi a primeira vez que a empresa apresentou resultados divididos por suas quatro verticais de negócios quase independentes: seguros, produtos financeiros, saúde e serviços. Cada vertical terá seu próprio CEO, RH e equipe de TI, dando a eles mais velocidade para tomar decisões e crescer. Na vertical de Seguros, os prêmios cresceram 6,6% a/a, alavancados, principalmente, pelo aumento dos prêmios de seguros de automóveis e patrimonial. O segmento de automóveis se beneficiou da redução na frequência de sinistros devido à pandemia, levando a uma sinistralidade de 50,5% (redução de 200bps a/a e 63bps melhor em relação a nossa projeção). Os prêmios e receitas de saúde aumentaram 5,1% a/a. E na vertical de produtos financeiros, apresentou crescimento em sua carteira de crédito para R$ 10,4 bilhões ao final do trimestre (+ 29,0% a/a).
Resultados operacionais mais fracos compensados por ganhos financeiros muito fortes
Os resultados de subscrição de Seguros ficaram 22% abaixo de nossa projeção, queda de 4% t/t e alta de 13% a/a, mas a qualidade geral foi boa. Apesar do crescimento nos prêmios subscritos (4% acima de nossa estimativa), isso não se refletiu nos prêmios ganhos, que vieram em linha com os nossos números (estável t/t e 1% maior a/a). Do lado das despesas, as Gerais & Administrativas aceleraram a/a (devido às despesas com a COVID-19, que poderiam ser vistas como não recorrentes), e o ROE de subscrição de seguros atingiu 13,4% no 1T21 vs. 18,3% no 4T20 e 11,1% no 1T20. Após um resultado financeiro muito forte no 4T20, o 1T21 manteve o ritmo com R$ 193,7 milhões, 40% acima do que esperávamos, rendendo 488% do CDI. Esperamos que os resultados financeiros caiam nos próximos trimestres devido a taxas de juros estruturais mais baixas. Para obter mais detalhes sobre o 1º trimestre, consulte a Tabela 1.
O objetivo do CEO é acelerar
A Porto quer ser um “porto seguro” para mais pessoas. Em reunião recente com o CEO (e novo chefe de RI) Roberto Santos, ele ressaltou a ambição dele e do presidente de alavancar a força da marca Porto Seguro, indo muito além do “apenas” seguro. Expandir a base de clientes é uma métrica muito importante nas metas de Santos e ele tem a meta de dobrá-la em cinco anos (de 8,4 milhões no 1T21 para 16-18 milhões). Para o mesmo período, ele espera que menos de 50% das receitas venham de seguros (vs. mais de 70% no 1T21).
Números em linha; Nós reiteramos nossa Compra
No geral, o 1T foi em linha com as estimativas. O valuation é atraente após uma redução da rating nos últimos anos. Além disso, a narrativa também está mudando de uma “tese de valor” para uma com mais oportunidades de crescimento. A meta de dobrar o número de clientes em dois anos, a transação com a PetLove e a nova divulgação de resultados com quatro verticais separadas são indicações de que isso está acontecendo. Fizemos um upgrade no rating em 18 de abril e estamos positivos na ação. O risco/retorno também parece muito bom.
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Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – As empresas financeiras latino-americanas podem ser afetadas por mudanças nas condições econômicas globais e locais e também estão sujeitas a riscos políticos, de taxas de juros e cambiais. A Porto Seguro atua em um setor altamente competitivo, onde os principais bancos de varejo têm presença significativa.
Metodologia de Valuation
Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos e seguradoras é o modelo de crescimento Gordon, que considera lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Embora seja normalmente mais útil ao avaliar empresas homogêneas com taxas de crescimento estáveis, também o consideramos útil para avaliar as seguradoras brasileiras. Nosso preço-alvo para o final de 2021 de R$ 68,0 é baseado em um ROE sustentável de 16,5%, custo de capital próprio de 12,0% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,1x, que aplicamos à nossa estimativa BV por ação para o final de 2021.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$68,00
O negócio da PetLove; Mudança de rating para Compra
A Porto adquiriu 13,5% do maior pet shop online do Brasil
Na sexta-feira, após o fechamento do mercado, a Porto Seguro anunciou uma transação muito interessante com a PetLove, maior pet shop online do Brasil. Basicamente, a Porto está fundindo a “Health for Pet”, o seu braço de seguros para animais de estimação, com a PetLove, dando-lhe 13,5% desta última (foi uma operação uso de caixa, o que apreciamos, embora a Porto esteja altamente capitalizada). A nosso ver, tal transação confirma a nova narrativa que o presidente Bruno Garfinkel e o CEO (e o novo diretor de RI) Roberto Santos vêm tentando transmitir desde o final do ano passado: a saber, que a Porto quer acelerar e usar o poder de sua marca para impactar muito mais pessoas. É para valer! E esperamos que as ações reajam positivamente ao anúncio.
Transação sem uso de caixa; braço Porto.Pet avaliado em ~R$ 400 milhões (3% do market cap)
A PetLove é a plataforma do segmento pet líder no Brasil, agregando produtos e serviços para donos de animais, veterinários e empresários do setor pet. Com um ecossistema que está ganhando força, a PetLove foi pioneira no mercado de pet online e é o player online e de serviço de assinatura de pet nº 1 no Brasil. Com um crescimento de vendas de + 66% a/a, alcançou receita bruta de R$ 511 milhões em 2020, com assinatura respondendo por mais de 60% das vendas, e a empresa espera atingir R$ 900 milhões em 2021. A Health for Pet, agora renomeada para Porto.Pet, possui uma carteira de seguros de 41 mil vidas, o que lhe confere uma participação de mercado de 45%. De acordo com os jornais locais Broadcast e Valor, a startup foi avaliada em ~R$ 3 bilhões, então a participação de 13,5% da Porto implica que seu braço de Pet está avaliado em cerca de R$ 400 milhões. A PetLove tem planos de IPO em alguns anos.
A Porto quer ser mais do que “apenas” uma seguradora
Em reunião recente com o CEO Roberto Santos, ele enfatizou a ambição dele e do presidente de alavancar a força da marca Porto Seguro, indo muito além do “apenas” seguro. Santos disse que a Porto está passando por uma reestruturação com o objetivo de criar quatro verticais de negócio quase independentes: seguros, produtos financeiros, saúde e serviços. Expandir a base de clientes é uma métrica muito importante nas metas de Santos e ele tem a meta de dobrá-la em cinco anos (de 8-9 milhões para 16-18 milhões). Para o mesmo período, ele espera que menos de 50% das receitas venham de seguros (vs. mais de 70% hoje).
Atualizando para Compra; Uma Porto mais pró-ativa e um valuation atrativo
Desde o final do ano passado, especialmente após o Investor Day da Porto em novembro de 2020, temos sinalizado que o nosso viés para a ação melhorou. Desde então, a ação basicamente não foi a lugar nenhum e vimos sinais crescentes de que a mudança era real. Reunimo-nos com o presidente em janeiro e, mais recentemente, o CEO assumiu também o cargo de diretor de RI. Uma Porto mais pró-ativa/criativa, com um negócio de seguros de automóveis rentável, significa que o nosso viés é agora ainda mais positivo. Com a Selic em alta e um lockdown em São Paulo em março/abril, vemos riscos de alta para as estimativas do consenso (estamos 13% acima do consenso para o LPA de 2021). Com um atraente 10x P/L 2021 e 1,55x P/BV 2021 (5% de dividend yield), achamos que é hora de atualizar a PSSA3 para Compra e classificá-la como nossa Top Pick em seguros. Nossas estimativas e preço-alvo permanecem inalterados, mas já vemos um potencial de valorização atrativo de 45%.
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Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – As empresas financeiras latino-americanas podem ser afetadas por mudanças nas condições econômicas globais e locais e também estão sujeitas a riscos políticos, de taxas de juros e cambiais. A Porto Seguro atua em um setor altamente competitivo, onde os principais bancos de varejo têm presença significativa.
Metodologia de Valuation
Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos e seguradoras é o modelo de crescimento Gordon, que considera lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Embora seja normalmente mais útil ao avaliar empresas homogêneas com taxas de crescimento estáveis, também o consideramos útil para avaliar as seguradoras brasileiras. Nosso preço-alvo para o final de 2021 de R$ 68,0 é baseado em um ROE sustentável de 16,5%, custo de capital próprio de 12,0% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,1x, que aplicamos à nossa estimativa BV por ação para o final de 2021.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Neutro
Preço alvo: R$62,00
Resultado do 4T20
4T acima das expectativas, ajudado por ganhos financeiros impressionantes
A Porto Seguro reportou um forte lucro líquido de R$ 407 milhões (ROE de 20%), alta de 2% t/t e 10% a/a, 8% e 4% acima do BTG e do consenso, respectivamente. O lucro acima das estimativas foi impulsionado, principalmente, por um forte resultado financeiro. Os prêmios emitidos expandiram-se em bons 9% t/t e 7% a/a, mas tal aumento ainda não se refletiu nos prêmios ganhos. A sinistralidade continuou em um nível inferior ao esperado. No geral, os resultados do 4T indicam um bom começo para a Porto em 2021. Apesar de nossa classificação Neutra, a PSSA3 é nosso nome preferido entre as seguradoras brasileiras (que inclui BBSE e IRB também).
Os prêmios emitidos aceleraram; Índice de sinistralidade permanece sob controle
Os resultados de subscrição de seguros ficaram 23% abaixo do que estávamos modelando, queda de 54% t/t e aumento de 35% a/a, mas a qualidade geral foi boa. Os prêmios emitidos aumentaram 7% t/t e 9% a/a (6% acima de nossa estimativa), com um bom desempenho na maioria das linhas de negócios. Mas isso não se refletiu nos prêmios ganhos, que vieram em linha com nossas projeções (aumento de 3% t/t e praticamente estável a/a). A sinistralidade ficou em 49,5%, ainda 100 bps melhor do que nossa estimativa, uma vez que os sinistros estão se normalizando em um ritmo mais lento do que o previsto. Do lado das despesas, as Gerais & Administrativas e Outras Receitas/Despesas aceleraram t/t e a/a, e o ROE de subscrição de seguros atingiu 18,2% no 4T, vs. 21,1% no 3T e 16,9% no 4T19. Para obter mais detalhes sobre o 4T, consulte a Tabela 1.
Resultados não relacionados a seguros impactado por maiores despesas; Mas com boas tendências
Os resultados não relacionados a seguros alcançaram R$ 107 milhões, 27% abaixo de nossa estimativa e queda de 12% t/t e 33% a/a. As receitas não relacionadas a seguros cresceram 8% t/t e 7% a/a (8% acima do que esperávamos). Mas as despesas não relacionadas a seguros aumentaram 12% t/t e 18% a/a, 17% acima de nossa projeção, impactando os resultados não relacionados a seguros. Como resultado, o ROAE recorrente foi de 18,4%, contra 17,9% no 3T e 9,4% no 4T19. A carteira de crédito atingiu R$ 10 bilhões no 4T, alta de 13% t/t e 24% a/a, enquanto a inadimplência em 90 dias caiu 80 bps sequencialmente, para 4,4%.
Fortes resultados financeiros devido à maior exposição a títulos indexados à inflação e ações
O resultado financeiro totalizou fortes R$ 300 milhões no 4T, um aumento de 140% t/t e 11% a/a, o dobro do que estávamos modelando para o trimestre. Os principais fatores para esses resultados sólidos foram a maior exposição a títulos do governo indexados à inflação e a maior exposição a ações, que tiveram um bom desempenho durante o 4T. Mas, devido às taxas de juros estruturalmente mais baixas e uma base de comparação difícil em 2020, vemos os resultados financeiros caindo para níveis mais normalizados nos próximos trimestres.
Apesar de um rating Neutro, a Porto é o nosso nome favorito entre as seguradoras
No geral, o 4T foi um bom trimestre, mas os resultados financeiros ajudaram muito. Resultados ex- financeiros, os lucros ficaram em linha ou até um pouco piores do que esperávamos, pois as comissões e as despesas Gerais & Administrativas ficaram maiores do que nossas projeções. Mas os prêmios emitidos se aceleraram e indicam uma boa tendência de 2021 em diante. Como a sinistralidade continua sob controle, estamos mais otimistas com os resultados de seguros em 2021. O cenário de investimento também está melhorando, com a Porto querendo ser um “porto seguro” para mais pessoas. Ainda temos de compreender melhor como pretendem fazer isso, especialmente no seguro saúde, mas o nosso viés sobre a ação é definitivamente mais positiva e a Porto é o nosso nome preferido entre os seguradores. Temos uma classificação Neutra para todos os três nomes, mas nosso viés é ainda mais cauteloso em IRB e no BBSE.
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Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – As empresas financeiras latino-americanas podem ser afetadas por mudanças nas condições econômicas globais e locais e também estão sujeitas a riscos políticos, de taxas de juros e cambiais. A Porto Seguro atua em um setor altamente competitivo, onde os principais bancos de varejo têm presença significativa.
Metodologia de Valuation
Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos e seguradoras é o modelo de crescimento de Gordon, que considera lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Embora seja normalmente mais útil ao avaliar empresas homogêneas com taxas de crescimento estáveis, também o consideramos útil para avaliar as seguradoras brasileiras. Nosso preço alvo para o ano de 2020 de R$ 62,0 é baseado em um ROE sustentável de 16,5%, custo de capital próprio de 11,75% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,3x, que aplicamos em nossa estimativa BV por ação de meados de 2021.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Neutro
Preço alvo: R$62,00
Reunião com o presidente
Missão de repensar a alocação de ativos e gestão de capital
Na semana passada, realizamos uma reunião com o presidente Bruno Garfinkel, que assumiu o cargo há apenas 18 meses e recebeu a missão de repensar a alocação de ativos e a gestão de capital. Filho do acionista controlador Jayme Garfinkel, o Bruno está na Porto desde 2003 e o consideramos cheio de energia e de grandes ideias. Sua ambição é alavancar a força da marca Porto Seguro, indo muito além do “apenas” seguros. Para isso, a Porto quer acelerar o crescimento da base de clientes, duplicando os números nos próximos 5 anos, de ~ 8-9 milhões hoje.
Porto Seguro (literalmente) significa um “porto seguro” para os clientes
Para estabelecer sua estratégia 2020-25, em 2019 o Conselho iniciou uma discussão mais filosófica. Porto Seguro significa um “porto seguro”, e eles querem que isso aconteça para mais clientes, daí a ambição de dobrar a base de clientes em 5 anos e mudar a mentalidade cultural para desbloquear mais crescimento. Dada sua liderança em seguros de automóveis, é difícil dobrar o número de clientes nesse segmento. Mas eles podem criar produtos para aumentar a penetração do seguro de automóveis e alcançar novos clientes.
Buscando mais crescimento para alavancar em cima de uma marca forte/distribuição
Eles também possuem uma ampla estrutura de guinchos e oficinas que são basicamente um centro de custos. Mas aqui eles pretendem explorar os serviços de manutenção geral para monetizar essa infraestrutura. O Bruno também está otimista com o seguro saúde. Ele acredita que o aumento da importância da telemedicina devido à pandemia pode desencadear um movimento totalmente novo no setor. A Porto foi uma “vendedora” do seu braço de seguro de saúde no passado, mas agora é uma compradora. Ele realmente admira a insurtech Oscar Health dos EUA. Um spin off da unidade de saúde também está sendo considerado.
A história está ficando mais interessante e nosso viés na ação está melhorando
Por ser percebida como uma seguradora de automóveis, muitos investidores consideram a Porto um nome “chato”, embora essa liderança no segmento possa ser uma fonte de renda altamente lucrativa nos próximos anos. A Porto já é muito mais do que automóveis. E depois de conhecer Bruno, agora fica mais claro que eles têm sonhos muito maiores. Vemos os objetivos do Bruno como alcançáveis, mas os investidores provavelmente vão querer ver mais ações antes de incorporar um crescimento mais forte em seus modelos. Estamos mais positivos com a ação, mas, por enquanto, permanecemos Neutros.
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Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – As empresas financeiras latino-americanas podem ser afetadas por mudanças nas condições econômicas globais e locais e também estão sujeitas a riscos políticos, de taxas de juros e cambiais. A Porto Seguro atua em um setor altamente competitivo, onde os principais bancos de varejo têm presença significativa.
Metodologia de Valuation
Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos e seguradoras é o modelo de crescimento de Gordon, que considera lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Embora seja normalmente mais útil ao avaliar empresas homogêneas com taxas de crescimento estáveis, também o consideramos útil para avaliar as seguradoras brasileiras. Nosso preço alvo para o ano de 2020 de R$ 62,0 é baseado em um ROE sustentável de 16,5%, custo de capital próprio de 11,75% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,3x, que aplicamos em nossa estimativa BV por ação de meados de 2021.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Neutro
Preço alvo: R$62,00
Videoconferência com o RI para atualização da dinâmica de negócios
Realizamos uma videoconferência com o Sr. Emerson Faria (Chefe de RI) e Aleksandro Borges (Consultor de RI) e investidores locais na última sexta-feira. A mensagem geral foi muito construtiva, com as vendas de seguros se recuperando da queda no 2T, enquanto a sinistralidade, especialmente no segmento automotivo, está aumentando em um ritmo muito mais gradual do que o antecipado, o que deve ajudar o Porto a entregar resultados decentes no 3T e no 4T. Além disso, os serviços financeiros estão se comportando melhor do que o esperado, com a carteira de crédito voltando a crescer, inadimplência em níveis controlados e menor necessidade de provisões adicionais no 2S20. Assim, o Porto deverá manter o seu payout de 50% e continuamos a vê-la como uma boa alternativa de “valor” face aos bancos.
Lucro decente + payout de 50% = boa alternativa para uma estratégia de “valor”
Em resumo, foi uma ótima conversa. Embora o 3T não seja ajudado na mesma magnitude por uma taxa de sinistralidade baixa e fortes resultados financeiros como no 2T, a Porto está no caminho para continuar apresentando números muito sólidos e sustentando um bom dividend yield. Mantemos a nossa visão de que se a procura é por “valor”, a Porto parece uma boa alternativa aos bancos. No entanto, e embora os lucros da Porto sejam provavelmente muito fortes este ano, não vemos muitos gatilhos para o crescimento dos lucros no próximo ano, a menos que vejamos um certo grau de consolidação no setor (entre outros players) que poderia melhorar a dinâmica dos preços. Portanto, mantemos nossa classificação de Neutro por enquanto.
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Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – As empresas financeiras latino-americanas podem ser afetadas por mudanças nas condições econômicas globais e locais e também estão sujeitas a riscos políticos, de taxas de juros e cambiais. A Porto Seguro atua em um setor altamente competitivo, onde os principais bancos de varejo têm presença significativa.
Metodologia de Valuation
Porto Seguro S.A. [BRPSSA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos e seguradoras é o modelo de crescimento de Gordon, que considera lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Embora seja normalmente mais útil ao avaliar empresas homogêneas com taxas de crescimento estáveis, também o consideramos útil para avaliar as seguradoras brasileiras. Nosso preço alvo para o ano de 2020 de R$ 62,0 é baseado em um ROE sustentável de 16,5%, custo de capital próprio de 11,75% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,3x, que aplicamos em nossa estimativa BV por ação de meados de 2021.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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