11/11/2021
Compra
Preço alvo: R$15,00
A Positivo é a maior montadora e vendedora de microcomputadores do Brasil. Foi desmembrado como um IPO em dezembro de 2006 do grupo Postivo, que também está envolvido com educação, impressão e publicação no Brasil. O Positivo vende PCs, notebooks e smartphones principalmente para consumidores finais e instituições corporativas, por meio de lojas de varejo, e diretamente para escolas e setor público.
Resultado do 3T21
Resultados resilientes; Receita cresceu 62,5% a/a, 14% acima de nossa projeção
A Positivo apresentou um conjunto resiliente de números trimestrais, impulsionado por um forte desempenho de vendas nas divisões de Instituição Pública (+ 416% a/a) e Consumer (+ 25% a/a). Representando 66% das vendas totais, as vendas de computadores pessoais aumentaram 69% a/a para R$ 651 milhões. Enquanto isso, as vendas de notebooks aumentaram 84% a/a, as vendas de desktops aumentaram 23% a/a e as vendas de PCs caíram 16% t/t (conforme esperado). As vendas de tablets e celulares alcançaram R$ 196 milhões, um aumento de 63% a/a. Por outro lado, IoT e servidores tiveram um desempenho ruim, com vendas caindo para R$ 8 milhões (queda de 36% a/a) e R$ 20 milhões (queda de 45% a/a), respectivamente. A receita de serviços atingiu R$ 43 milhões, + 13% a/a, mantendo o ritmo resiliente dos trimestres anteriores (+ 18% a/a no 2T21 e + 66% a/a no 1T21). No consolidado, a receita líquida atingiu R$ 828 milhões, alta de 62,5% a/a (14% acima de nossa projeção).
Margem bruta cresceu 270 bps; EBITDA ajustado superou R$ 89 milhões (17% acima de nossa projeção)
O lucro bruto atingiu R$ 198 milhões, com margem bruta de 23,9%, expandindo 270bps a/a, mas 110 bps abaixo de nossa estimativa. Enquanto isso, as despesas vendas, gerais e administrativas foram de R$ 129 milhões (11% acima de nós), representando 15,5% das vendas líquidas (vs. 20,6% no 3T20). Como resultado, o EBITDA ajustado (excluindo efeito de hedge) atingiu R$ 89 milhões (17% acima de nossa expectativa), contra R$ 69 milhões no 3T20, com margem EBITDA ajustada de 10,8%, -270 bps a/a. Assim, o lucro líquido foi de R$ 54 milhões, vs. R$ 50 milhões no 3T20 (estimávamos R$ 36 milhões). A Positivo encerrou o 3T21 com uma relação dívida líquida/EBITDA ajustado de 1,0x (1,3x no 3T20) e 47% da dívida total no longo prazo, vs. 24% um ano antes.
Oportunidades com instituições públicas e novos fluxos de receita; Compra
Apesar de reconhecer que uma piora no ambiente macroeconômico e um câmbio mais volátil podem pesar no lado da demanda (e lucratividade), nossa visão positiva reflete: (i) sua posição de liderança no nicho de baixa renda para computadores e telefones celulares; (ii) sua liderança em contratos com o governo e instituições públicas (pipeline de mais de R$ 6 bilhões em leilões públicos em 2022) graças à sua capacidade produtiva flexível; e (iii) projetos adicionais para diversificar suas fontes de receita: inteligência artificial, Positivo as a Service, servidores de tecnologia, produtos educacionais, investimentos em startups de tecnologia, fornecimento de terminais de pagamento inteligentes para adquirentes (por exemplo, Stone) e novos mercados (por exemplo, parceria exclusiva com Transsion Holdings para entrar no mercado de smartphones premium). Portanto, nossa rating é de Compra.
Para ter acesso ao relatório completo é necessário fazer download.
Positivo Informatica SA [BRPOSI] (Primário) – Nossos preços-alvo para empresas de varejo são derivados do DCF, com base no fluxo de caixa livre empresarial de longo prazo. Além dos mercados de ações voláteis e dos riscos macroeconômicos notáveis na América Latina (que afetam moedas, inflação de custos, potencial de mercado e capacidade de tomar empréstimos), essas empresas em geral enfrentam riscos de regulamentação, concorrência e mudanças tecnológicas.
Metodologia de Valuation
Positivo Informatica SA [BRPOSI] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF (custo de capital de 11,4% e g de 3,0%, em dólares nominais).
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$15,00
O modelo híbrido pós-Covid; Atualizando as estimativas
Atualizando nossas estimativas, com novo preço-alvo de R$ 15/ação para o final de 2022
Com sólidos resultados trimestrais no 2T21, o mercado de eletroeletrônicos ainda resiliente e um grande pipeline de mais de R$ 6 bilhões em leilões públicos em 2022, estamos aproveitando a oportunidade para atualizar nossas estimativas para a Positivo, resultando em um novo preço-alvo de R$ 15/ação para o final de 2022 (vs. R$ 9 anteriormente). No geral, nossa visão positiva reflete: (i) sua posição de liderança no nicho de baixa renda para computadores e telefones celulares; (ii) sua liderança em contratos com o governo e instituições públicas graças à sua capacidade produtiva flexível; e (iii) projetos adicionais para diversificar suas fontes de receita: Inteligência Artificial, Positivo as a Service, servidores de tecnologia, produtos educacionais e investimentos em startups de tecnologia.
Posição de liderança e ventos favoráveis do mercado
Depois de enfrentar, nos últimos anos, um cenário macro difícil e ter um desempenho errático, a Positivo recentemente se beneficiou das grandes mudanças na indústria de eletroeletrônicos provocadas pela pandemia (especialmente a crescente adoção de home office e home schooling). Com um vasto portfólio de produtos, criou um canal de distribuição eficiente nos últimos 30 anos (acessando ~12 mil varejistas no Brasil e com 4 unidades de produção) e é líder no nicho de baixo custo do segmento de PCs (70% de market share para produtos abaixo de R$ 2 mil, ou 16% do mercado total no Brasil). Enquanto isso, a empresa anunciou em abril que assinou um acordo de licenciamento exclusivo com a Compaq para produzir e vender notebooks e desktops HP no Brasil. A Compaq detém 3% do mercado brasileiro de PCs (segundo a IDC), e o negócio amplia o sortimento da Positivo no mercado de ticket mais alto (já licencia a marca Vaio desde 2015).
Um olhar sobre a oportunidade com instituições públicas e novos fluxos de receita
A Positivo possui mais de 25 anos de experiência em licitações de contratos com instituições públicas (tanto na comercialização quanto na locação de produtos). Uma de suas vantagens é a capacidade de adequar rapidamente a produção às demandas de cada contrato (que representou 24% do total das vendas no 1S21). Enquanto isso, após reposicionar sua marca e diversificar as fontes de receita desde 2017, a Positivo investiu em projetos adicionais como Accept (80% de participação na empresa de servidores de tecnologia), produtos de inteligência artificial (casas inteligentes), tecnologia educacional (sistemas de aprendizagem) e startups de tecnologia (11 investimentos até agora).
Valuation com desconto no universo de Varejo & Consumo
Após a revisão de nossas estimativas, nossas projeções de receita líquida e EBITDA até 2025 aumentaram 27% e 38% em média, respectivamente. Como mencionamos desde nosso relatório de início de cobertura em 2019, não podemos ignorar os riscos do caso de investimento (exposição a contratos com instituições públicas, concorrência de players internacionais (principalmente em nichos de PCs / smartphones de última geração) e questões regulatórias, como subsídios fiscais para o setor de tecnologia do Brasil, bem como a interrupção da cadeia de abastecimento de componentes eletrônicos no curto prazo), mas acreditamos que eles são precificados no valuation atual (ação a 11x P/L 2022), com nosso preço-alvo de R$ 15/ação oferecendo um potencial de valorização de 16%.
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Positivo Informatica SA [BRPOSI] (Primário) – Nossos preços-alvo para empresas de varejo são derivados do DCF, com base no fluxo de caixa livre empresarial de longo prazo. Além dos mercados de ações voláteis e dos riscos macroeconômicos notáveis na América Latina (que afetam moedas, inflação de custos, potencial de mercado e capacidade de tomar empréstimos), essas empresas em geral enfrentam riscos de regulamentação, concorrência e mudanças tecnológicas.
Metodologia de Valuation
Positivo Informatica SA [BRPOSI] (Primário) – Nosso preço-alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF (custo de capital de 11,4% e g de 3,0%, em dólares nominais).
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$9,00
Resultado do 3T20
Receita cresceu 13% com crescimento de vendas de 41% a/a na divisão de notebooks
A receita líquida atingiu R$ 522 milhões, alta de 13% a/a e 14% acima de nossa projeção, impulsionada por um forte desempenho das vendas de notebooks (+ 41% a/a) e tablets (+ 332% a/a), com maior demanda de consumidores interessados em adotar o home office / ensino à distância. Como resultado, as vendas de PCs no canal de varejo aumentaram 12 p.p. (73% do total de vendas de PCs), enquanto as vendas das divisões corporativas e governamentais caíram 1,5 p.p. e 11 p.p., respectivamente. As vendas de celulares foram novamente um destaque negativo, com queda de 20% a/a (apesar do crescimento de 40% a/a no número de Feature Phone vendidos). A Positivo encerrou o 3T20 com 12,1% e 2,9% de participação de mercado em PCs e celulares, ante 13,9% e 2,7% no 3T19, respectivamente. Por sua vez, as vendas da Accept (negócio de servidores) foram de R$ 36,2 milhões (queda de 32% a/a), enquanto a receita da divisão de tecnologia educacional foi de R$ 5,3 milhões, um aumento de 24% a/a.
A alavancagem operacional compensou o maior impacto do câmbio; EBITDA ajustado +99% a/a
O lucro bruto atingiu R$ 119,8 milhões, com margem bruta de 23,0%, queda de 330 bps a/a e 100 bps abaixo de nossa projeção, impactado por um aumento do câmbio nas matérias-primas. As despesas de vendas, gerais e administrativas foram de R$ 113 milhões, um aumento de 22% a/a como resultado de maiores despesas com vendas no período devido à maior penetração do varejo nas vendas totais, levando a maiores despesas de marketing e frete. Como resultado, o EBITDA ajustado (excluindo o efeito de hedge) atingiu R$ 69 milhões (aumento de 99% a/a), vs. R$ 30 milhões em nossas estimativas, com a margem EBITDA ajustada de 13,2%, aumento de 570 bps a/a. Dessa forma, o lucro líquido foi de R$ 50,3 (projetávamos R$ 10 milhões), com a empresa também reconhecendo despesas financeiras 18% menores no período e um resultado positivo de R$ 23 milhões advindo da marcação a mercado de sua posição de hedge. A Positivo encerrou o 3T20 com a relação dívida líquida / EBITDA ajustado em 1,3x (vs. 1,8x no 3T19).
Números positivos e oportunidades de longo prazo com instituições públicas; Rating de Compra
Os números do 3T20 foram melhores do que esperávamos e devem ser bem recebidos pelo mercado, com desempenho positivo de vendas de notebooks e alavancagem operacional apesar do cenário cambial ainda desafiador. Enquanto isso, a saturação das vendas no varejo após o forte desempenho recente e um cenário macroeconômico mais instável podem afetar o desempenho de curto prazo. No geral, mantemos uma visão positiva sobre a Positivo dada a demanda reprimida por contratos com governo e instituições públicas nos próximos anos, sustentando nosso rating de Compra.
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Positivo Informatica SA [BRPOSI] (Primário) – Nossos preços-alvo para empresas de varejo são derivados de DCF, com base no FCFE de longo prazo. Além dos mercados de ações voláteis e dos riscos macroeconômicos notáveis na América Latina (afetando moedas, inflação de custos, potencial de mercado e capacidade de endividamento), essas empresas em geral enfrentam riscos de regulamentação, concorrência e mudanças tecnológicas.
Metodologia de Valuation
Positivo Informatica SA [BRPOSI] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado em DCF (custo de capital próprio de 10,9% e g de 4,5%, em dólares nominais).
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
9 Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão desta companhia nos últimos 12 meses.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
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Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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