16/11/2021
Compra
Preço alvo: R$16,00
A Jalles Machado atua na produção de açúcar e etanol, cogeração de energia elétrica e produção de produtos de limpeza, levedura e látex. Com a marca Itajá, a empresa abastece o consumidor doméstico com açúcar branco e orgânico, mas também exporta este último para mais de 20 países, sendo um dos maiores produtores e exportadores mundiais de açúcar orgânico. A Jalles Machado opera duas usinas, localizadas no estado de Goiás, e é referência no setor de Açúcar & Etanol do Brasil.
Resultado do trimestre safra 2T22 (3T21 – fiscal)
Resultados fortes, apesar dos volumes mais baixos, ilustram o cenário favorável para açúcar e etanol
A Jalles entregou outro trimestre forte. A moagem de cana cresceu 1,2% a/a e ficou 5% acima de nossa estimativa, deixando um viés positivo para que seja atingido o limite superior da previsão de moagem de 5,26-5,4 milhões de toneladas para 2021/22. A empresa também decidiu desacelerar o ritmo de vendas de etanol durante o tri (-11% a/a), após fortes volumes vendidos durante o 1T22 safra (2T21 – fiscal), provavelmente visando preços ainda mais altos durante a entressafra. As vendas de açúcar também desaceleraram em relação ao ano passado, somado a uma queda de 19% a/a no ATR vendido (9% abaixo de nossa estimativa, inteiramente devido ao açúcar orgânico e açúcar branco). Ainda assim, o cenário de preços favorável foi inteiramente capaz de compensar, com EBITDA ajustado alcançando R$ 260 milhões (+ 28% a/a) com uma margem de 77,8% (+ 940 bps a/a). As posições de hedge liquidadas foram de R$ 62,2 milhões negativos, o que assumindo como totalmente operacional significa que o EBITDA teria ficado um pouco abaixo do nosso número em torno de R$ 198 milhões. O lucro foi um prejuízo devido a outros efeitos de marcação a mercado (não caixa) de câmbio e hedges, enquanto o índice de alavancagem IFRS16 ficou em 0,7x.
O aumento de estoque significa que há mais por vir
O volume de vendas de açúcar orgânico diminuiu 51% a/a e foi mais uma vez a principal decepção, pois os problemas de logística continuaram a afetar as exportações. A administração mencionou anteriormente que esperava que uma normalização total ocorresse a partir do 3T22 (safra / 4T21 – fiscal) em diante, então iremos verificar se isso ainda faz sentido, o que por si só deve garantir bons resultados na segunda metade do ano-safra (os estoques de açúcar orgânico aumentaram 30% a/a). A Jalles também está aproveitando o cenário favorável de commodities e preços de câmbio para estender hedges para as próximas safras, com 91% de seu açúcar branco e VHP na safra 2023/24 já protegido (alta de 26,8 pp t/t) em um esperado preço equivalente de R$ 3,36/l etanol hidratado, e ainda passou a proteger a safra 2024/25 de açúcar a R$ 3,69/l etanol equivalente.
Reiteramos a Compra
Estamos otimistas com os fundamentos da indústria de açúcar & etanol e vemos Jalles como uma das melhores e mais baratas teses para capturar essa dinâmica. Mesmo antes de uma curva de preço de longo prazo do açúcar mais otimista ser considerada, vemos as ações da Jalles oferecendo uma rentabilidade de fluxo de caixa (free cashflow yield) de dois dígitos, que deve aumentar ao longo dos anos devido aos planos de crescimento orgânico (menor risco) da empresa. Também estamos ansiosos para ouvir mais atualizações sobre as possibilidades de fusões e aquisições da empresa.
Jalles Machado S.A. [BRJALL] (Primário) – O negócio de açúcar e etanol no Brasil é um setor fragmentado, com diversos players e focos e estratégias de crescimento muito diferentes. O setor está altamente exposto aos preços internacionais do açúcar e aos preços internos dos derivados de petróleo, em especial da gasolina. Acreditamos que o setor está exposto a inúmeros riscos que vão desde as condições climáticas até o desequilíbrio no quadro global de oferta e demanda de açúcar e etanol.
Metodologia de Valuation
Nosso preço-alvo é baseado em DCF e usa um WACC denominado em dólares e g de 8,7% e 2,0%.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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