09/11/2021
Compra
Preço alvo: R$31,00
A GOL Linhas Aéreas Inteligentes S.A. é uma provedora brasileira de transporte aéreo de passageiros e carga. A empresa controla o programa de fidelidade SMILES, que permite aos membros acumular milhas e resgatar passagens para vários países ao redor do mundo por meio de voos com companhias aéreas parceiras estrangeiras. A Gol também opera o Gollog, serviço de logística que faz a coleta e entrega de cargas e pacotes de e para diversas cidades do Brasil e do exterior.
Gol (GOLL4): Resultado do 3T21, números razoáveis
Números mistos, melhores receitas, mas EBITDA e lucro líquido mais fracos
A Gol reportou os resultados do terceiro trimestre, com receita líquida acima de nossas expectativas, mas com EBITDA e lucro líquido inferiores. Mais precisamente, a receita líquida totalizou R$ 1,9 bilhão (+96 a / a, 9% acima de nós), enquanto o EBIT foi negativo em R$ 753 milhões (de -R$ 760 milhões a um ano atrás e nossos -R$ 650 milhões). Considerando as despesas estritamente relacionadas ao 3º trimestre operações, o EBIT ajustado seria de R$ 339 milhões (acima dos R$ 114 milhões do ano passado). O EBITDA foi de -R$ 490 milhões (vs. -R$ 578 milhões no ano passado e nossos -R$ 391 milhões). Finalmente, o lucro líquido foi – R$ 2,5 bilhões (contra um prejuízo de R$ 1,7 bilhão no ano passado e nossa estimativa de -R$ 1,4 bilhão). O lucro líquido foi impactado negativamente pelos seguintes eventos pontuais: (i) operações com derivativos (-R$ 37 milhões); (ii) variação cambial (-R$ 1,5 bilhões); e (iii) eventos não recorrentes (- R$ 119 milhões). Por sua vez, o lucro líquido recorrente foi negativo em R$ 885 milhões (vs. R$ 872 milhões no ano passado).
Geração de fluxo de caixa operacional; alavancagem líquida para 9,7x
Conforme já divulgado, o PRASK aumentou 10% a / a, principalmente devido ao maior volume de ASKs em comparação com o mesmo período do ano passado, que atingiu 7,3 bilhões contra 4,0 milhões no 3T20. O RASK aumentou 8% a / a, o rendimento líquido aumentou 7% e a taxa de ocupação atingiu 82% (+ 220 pontos base a / a). O CASK diminuiu 16% (sem eventos não recorrentes e despesas de ociosidade). O CASK ajustado sem combustível ficou estagnado ano / ano. As melhorias nos custos ocorreram principalmente por um aumento de 52% na utilização de aeronaves e o maior nível de ASKs. A alavancagem financeira líquida da Gol (sem bônus perpétuos) caiu para 9,7x dívida líquida / EBITDA dos últimos 12 meses (vs. 10,1x no último trimestre), ajudado por fluxo de caixa operacional positivo. A posição de caixa foi de R$ 1,4 bilhão (vs. R$ 1,1 bilhão no 2T). Em outubro, a Gol refinanciou R$ 1,2 bilhão de dívida de curto prazo com instrumentos com vencimento final em 2024, o que permitiu a empresa atingir a menor dívida de curto prazo desde 2014 (~ R$ 0,5 bilhão).
Atualização do investidor; recuperação no quarto trimestre
A Gol também divulgou estimativas para o quarto trimestre, que deve apresentar uma recuperação, apoiadas pelo crescimento da taxa de vacinação do país, entrada da alta temporada de verão no Brasil e o retorno de voos internacionais. Principais destaques: (i) 173 rotas domésticas esperadas a serem feitas no quarto trimestre; (ii) ASK deve totalizar 9,6 bilhões no 4º trimestre (vs. 7,3 bilhões no 3º trimestre); (iii) frota operacional esperada em 102 aeronaves para o quarto trimestre (contra 76 no terceiro trimestre); (iv) taxa de ocupação em 82% para o quarto trimestre (estável t / t); (v) receita projetada em R$ 2,6 bilhões no 4º trimestre (vs. R$ 1,9 bilhão no 3º trimestre); (vi) liquidez deve atingir R$ 2,8 bilhões no 4T (vs. R$ 2,1 bilhões no 3T) e (vii) margem EBITDA ajustada em 31% no 4º trimestre (vs. 33% no 3º trimestre).
Espera-se uma recuperação de volume constante para os próximos trimestres; investimento de reabertura interessante
Acreditamos que os investidores devem prestar menos atenção aos resultados do terceiro trimestre, uma vez que números fracos já eram muito esperados. Principais tópicos de foco: (i) liquidez e gestão de passivos, (ii) recuperação do volume, (iii) dinâmica competitiva do mercado, e (iv) sinergias com Smiles. Esperamos uma recuperação constante do volume no final do ano, impulsionada principalmente por viagens de lazer e visita a amigos e familiares e pela reabertura de rotas internacionais. Atrasos na vacinação ou novas variantes de COVID continuam sendo os principais riscos de curto prazo para a ação, enquanto a imunização da população continua sendo o principal gatilho de curto prazo. Em suma, nós vemos a Gol como um investimento de reabertura interessante, com um valuation mais atraente em relação ao seus pares.
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GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$31,00
Atualização de acordo com a American Airlines; prêmio impressionante
Hoje, a Gol anunciou um acordo para expandir sua cooperação comercial com a American Airlines (AA) por meio de um acordo de codeshare exclusivo pelos próximos 3 anos. Esse evento vai aprofundar o relacionamento entre as duas companhias aéreas. Como parte do acordo, a Gol receberá um investimento de capital de US$ 200 milhões (~ R$ 1,05 bilhão) da AA, para a emissão de 22 milhões de ações preferenciais a R$ 47,03 (ágio impressionante de 144% para o preço de fechamento de ontem de R$ 19,28 e 32% vs. preço médio de negociação no 2S19 de R$ 35,68), o que levaria a uma participação de 5,2% na Gol (que se compara à participação de 9% realizada pela Delta na época do anúncio do negócio com a Latam, em set/19). Nos nossos cálculos, o investimento da American Airlines implica um múltiplo de 10,9x EBITDA 2022 para a Gol, à frente de o nosso atual 6.1x e o 8.5x pago pela Delta na Latam. O anúncio é positivo para a Gol, uma vez que: (i) o elevado prêmio de valuation pago pela AA reforça sua confiança nos fundamentos de longo prazo da Gol e sua posição estratégica, bem como o nível de valuation com desconto (a ação caiu 43% desde o primeiro caso da COVID no Brasil); (ii) o aumento de capital traz liquidez adicional, aumentando ainda mais a flexibilidade financeira da Gol; e (iii) traz uma malha aérea internacional complementar para a Gol, especialmente para o aeroporto de Miami, um importante Hub entre Brasil e EUA, aumentando ainda mais as oportunidades de viagens e preparando a Gol para aumentar as viagens internacionais assim que as restrições de viagens forem suspensas. Por outro lado, o aumento de capital provoca uma pequena diluição dos acionistas (de 5,5%), embora todos os detentores de GOLL4 tenham o direito de preferência para subscrever uma participação proporcional. O prêmio implícito de 144% pago pelas ações da Gol é o principal destaque na transação, mesmo ultrapassando o prêmio de 78% pago pela Delta na compra de sua participação na Latam há dois anos. Continuamos compradores de GOL e esperamos uma reação positiva das ações hoje.
Detalhes do acordo de codeshare; malha aérea complementar
Por meio do acordo de codeshare existente entre Gol e American Airlines, em vigor desde o início 2020, os clientes da Gol podem viajar para +30 destinos nos EUA. A Gol recentemente confirmou que Cancún (México) e Punta Cana (República Dominicana) serão suas primeiras rotas internacionais a serem reabertas desde o início da pandemia do Covid-19, que é esperado para meados de novembro de 2021. Além disso, os programas de fidelidade das duas companhias (Smiles e AAdvantage) serão parceiros, com benefícios aprimorados no início de 2022. Incluindo diversos benefício para os membros, como check-in prioritário, embarque prioritário, maior franquia de bagagem despachada, acesso ao lounge e assentos preferenciais em ambas as companhias aéreas. Os clientes podem ganhar e resgatar milhas em ambas as companhias aéreas.
O investimento reforça a confiança da American Airlines nos fundamentos da Gol; nós somos compradores
O anúncio é uma notícia positiva para a Gol, pois além de trazer liquidez adicional, o enorme prêmio pago (144% em relação ao preço de fechamento de ontem) reforça a confiança da American Airlines nos fundamentos de longo prazo da Gol e sua posição estratégica. Lembramos que desde a assinatura de seu primeiro acordo de codeshare em 2020, já se falava sobre um potencial investimento de capital da American Airlines na Gol. Dessa forma, o anúncio de hoje reforça a exposição da American Airlines no mercado brasileiro. Devido às restrições de pandemia, acreditamos que as melhorias significativas de produtos no atual acordo de codeshare foram adiados devido ao ambiente pós-pandêmico, portanto, o retorno das viagens internacionais deve aprofundar o relacionamento entre as duas empresas, ajudando a melhorar o nível de serviço prestado. Embora ainda não tenha sido divulgado, também esperamos que a American Airlines receba um assento no Conselho da Gol. Continuamos a ver a Gol como uma empresa exposta a reabertura econômica, com maior potencial de valorização vs. pares locais, e continuamos esperando uma recuperação de volume no final do ano, impulsionada principalmente por viagens de lazer e visitas a familiares e amigos, apesar de alguns atrasos na campanha de vacinação no Brasil.
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GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$31,00
Resultado do 2T21
Espera-se uma recuperação constante do tráfego para o final do ano
Acreditamos que os investidores devem prestar menos atenção aos resultados do segundo trimestre da GOL, uma vez que já se esperavam números fracos. Principais destaques: (i) gestão de liquidez e passivo, (ii) recuperação do tráfego e (iii) dinâmica competitiva do mercado. Apesar de alguns atrasos na vacinação no Brasil, esperamos uma recuperação constante de tráfego no final do ano, impulsionada principalmente por viagens de lazer e visitas a familiares. Novas variantes de COVID continuam sendo o principal risco de curto prazo e a imunização da população continua sendo o principal catalisador das ações. Vemos a Gol como uma empresa exposta a reabertura econômica, com uma valuation mais atraente em relação aos pares locais.
O segundo trimestre foi acima da nossa expectativa, mas abaixo do consenso
Os resultados do segundo trimestre da GOL ficaram acima de nossas estimativas, com receita líquida de R$ 1,0 bilhão (+ 187% a/a, 21% acima de nós), e EBIT de -R$ 810 milhões (contra -R$ 898 milhões um ano atrás e nosso -R$ 908 milhões). Considerando as despesas estritamente relacionadas às operações do segundo trimestre, o EBIT ajustado foi de R$ 144 milhões (acima de R$ 20 milhões no ano passado e acima de -R$ 108 milhões). O EBITDA foi de -R$ 592 milhões (vs. -R$ 754 milhões no ano passado e o nosso -R$ 708 milhões) e o EBITDA ajustado totalizou R$ 222 milhões (vs. R$ 99 milhões e acima de nossos R$ 92 milhões). Por fim, o lucro líquido foi de R$ 658 milhões (vs. prejuízo de R$ 2 bilhões ano passado e nossos R$ 98 milhões). O lucro líquido foi ajudado por itens pontuais: (i) ganho cambial (+ R$ 1,5 bilhão); (ii) depreciação e amortização (-R$ 218 milhões); (iii) eventos não recorrentes (- R$ 126 milhões); e (iv) imposto de renda (-R$ 12 milhões). O lucro líquido recorrente foi de -R$ 1,2 bilhão (vs. -R$ 772 milhões no ano passado).
Melhor custo unitário; alavancagem líquida para 10,1x
Conforme já divulgado, a receita por passageiro caiu 11% a/a, principalmente devido a um maior volume de oferta vs. o mesmo período do ano passado, em 4 bilhões contra 990 milhões no 2T20. A receita por passageiro caiu 30% a/a, e o rendimento líquido diminuiu 18% a/a, e a taxa de ocupação foi de 85% (+ 700 pontos a/a). O custo por assento caiu 46% (sem despesas não recorrentes e ociosidade). O custo excluindo combustíveis diminuiu 54%. A melhoria de custos reflete principalmente um aumento de 23% na utilização da aeronave, incluindo 10 737 MAXs e iniciativas para cortar custos e despesas. A alavancagem financeira líquida (sem dívida perpétua) caiu para 10,1x dívida líquida/EBITDA (vs. 11,4x no último trimestre), ajudado pela depreciação do dólar americano. Dinheiro em caixa foi de R$ 1,1 bilhão (vs. R$ 1,3 bilhão no 1T21). No 2T21, foi concluída a aquisição da Smiles (R$ 745 milhões) e amortizado integralmente o empréstimo da Delta (R$ 420 milhões). A Smiles deve gerar R$ 400 milhões em sinergias anuais devido à gestão mais dinâmica da oferta de assentos dos voos, unificando iniciativas de marketing e maior eficiência tributária. E com o avanço da vacinação no Brasil, a Gol espera que as viagens de negócios se recuperem fortemente a partir do 1T22, quando prevê crescer sua rede para habilitar voos de altas frequências em São Paulo, Rio e Brasília, retornando essas rotas aos níveis pré-pandêmicos. A companhia vai retomar voos internacionais para a América do Sul e os EUA e, até o final de 2021. Os voos para o Caribe já foram retomados com ingressos disponíveis.
Atualização do investidor; melhoras no 2S21
A Gol também divulgou estimativas para o terceiro trimestre e números revisados para o segundo semestre, que deverá continuar melhorando (embora em um ritmo mais lento do que se pensava inicialmente) à medida que a campanha de vacinação progrida e nos aproximamos da temporada de verão, refletindo uma demanda mais forte do que o esperado, com menores impacto da segunda onda. Principais destaques: (i) 133 rotas domésticas devem ser servidas no 3T21 e 168 no 2S21 (de 159); (ii) oferta deve totalizar 7,3 bilhões no 3T21 (vs. 4 bilhões no 2T21) e 17,2 bilhões no 2S21 (de 18,8 bilhões); (iii) frota operacional esperada em 75 aeronaves para o terceiro trimestre (vs. 53 no 2T21) e 102 para 2S21 (de 110); (iv) Taxa de ocupação em 82% para 3T21 (vs. 85% no 2T21) e 80% no 2S21 (em linha com a previsão anterior); (v) receita líquida de R$ 1,8 bi no 3T21 (vs. R$ 1 bilhão no 2T21) e R$ 5,4 bilhões no 2S21 (de R$ 6 bilhões original); (vi) liquidez deve chegar a R$ 3,4 bilhões no 3T21 (vs. R$ 1,8 bilhões no 2T21) e R$ 4,2 bilhões no 2T21 (de R $ 4,5 bilhões); e (vii) margem EBITDA em 22% no terceiro trimestre (estável t/t) e 34% no segundo semestre (de 33%).
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GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Preço alvo: R$31,00
Resultado do 1T21
Os números ajustados do 1T21 foram ligeiramente melhores do que nossa projeção, mas abaixo do consenso
A Gol reportou um conjunto fraco (como esperado) de resultados do 1T21, com números ajustados ligeiramente melhores do que o esperado. Mais precisamente, a receita líquida totalizou R$ 1,6 bilhão (-50% a/a, em linha conosco), enquanto o EBIT reportado caiu para R$ 523 milhões negativos (de +R$ 1 bilhão um ano atrás e nossa estimativa de R$ 506 milhões). Considerando as despesas estritamente relacionadas às operações do 1T, o EBIT ajustado seria de R$ 208 milhões (abaixo dos R$ 938 milhões do ano passado e um pouco acima de nossa expectativa de R$ 194 milhões). O EBITDA reportado foi de -R$ 72 milhões (vs. R 1,4 bilhão um ano atrás e nosso -R$ 170 milhões), enquanto o EBITDA ajustado foi de R$ 354 milhões (vs. R$ 1,5 bilhão no ano passado e nossa projeção de R$ 310 milhões). Por fim, o prejuízo líquido foi de R$ 2,5 bilhões (vs. -R$ 2,2 bilhões no ano passado e nossa estimativa -R$ 2,2 bilhões). O resultado líquido foi afetado pelo impacto líquido de eventos pontuais: (i) eventos não-recorrentes (-R$ 176 milhões); (ii) perdas com variação cambial (-R$ 1,5 bilhão); e (iii) resultados não realizados de ESN e Capped Calls (+ R$ 72 milhões). Por sua vez, o resultado recorrente foi negativo em R$ 892 milhões (vs. + R$ 173 milhões no ano passado).
A taxa de ocupação permanece decente; Alavancagem líquida aumentou para 11,4x
Conforme já divulgado, o PRASK (receita de passageiros por assentos-quilômetros oferecidos) diminuiu 14% a/a devido ao declínio na receita líquida de passageiros e uma redução do ASK (assentos-quilômetro oferecidos) de 44% no trimestre. O RASK (receita operacional por assentos-quilômetro oferecidos) caiu 11% a/a, o rendimento líquido diminuiu 14% e a taxa de ocupação atingiu 79 % (estável a/a). Ainda, o CASK (Custo por ASK) aumentou 54% a/a (ex-despesas não recorrentes e despesas com ociosidade). O CASK ajustado ex-combustível aumentou 99% a/a. A alavancagem financeira líquida (ex-bônus perpétuos) da GOL disparou para 11,4x dívida líquida sobre o EBITDA dos últimos 12 meses (de 5,3x no último trimestre) devido ao menor EBITDA dos últimos 12 meses em comparação ao trimestre anterior e à valorização do dólar. A posição de caixa foi de R$ 1,3 bilhão (vs. R$ 1,8 bilhão no 4T). No 1T, foi aprovada a fusão com a Smiles. Espera-se que a transação gere R$ 400 milhões/ano em sinergias, devido à gestão mais dinâmica do estoque de assentos, unificação das ações de marketing, otimização da gestão de yield e maior eficiência tributária. Por fim, em resposta à segunda onda da COVID, a empresa vem implementando algumas iniciativas de economia de caixa como redução de capex, renegociação com fornecedores, ajustes de custos de mão de obra, entre outros.
Aumento de capital de R$ 512 milhões para gestão de passivos e ajuste de frota
Ontem, a Gol anunciou um aumento de capital privado de até $ 512 milhões (~ 6% do da mkt cap), ancorado e liderado por seus acionistas controladores, os irmãos Constantino. O acionista controlador se comprometeu a subscrever até R$ 270 milhões (referente a sua participação na Gol) a R$ 24,19 (preço de fechamento de ontem). Todos os acionistas têm direito de preferência para subscrever ações no aumento de capital, proporcionalmente às suas respectivas participações na companhia. Os detentores de ações ordinárias da Gol têm direito de preferência para subscrever ações preferenciais, ajustado na proporção de 35 ações ordinárias para 1 ação preferencial. A receita do aumento de capital contribuirá para a gestão de passivos e o programa de ajuste da frota. Embora pequeno, acreditamos que a necessidade de levantar capital mostra o quão difícil deve ser o cenário do 2T, com o tráfego desacelerando devido à segunda onda de COVID. Pelo lado positivo, ter o financiamento do acionista controlador é uma vantagem para a Gol neste momento desafiador.
Atualização para o investidor; 2T21 refletindo a baixa temporada e segunda onda da COVID
A Gol também divulgou suas estimativas para o 2T21, refletindo o cenário de baixa demanda e o aumento das restrições de circulação impostas pelos estados. Lembramos aos investidores que o 2T20 foi o pior momento da pandemia do ano passado, o que resulta em comparativos mais fáceis e justifica a melhora a/a. Principais destaques: (i) 114 rotas domésticas deverão ser atendidas (vs. 159 no último trimestre); (ii) ASK deve aumentar 330% a/a (-40% t/t); (iii) a frota operacional é esperada em 63 aeronaves, 3,8x maior no comparativo a/a, mas ainda respondendo por 70% da frota média operando no final do 4T20; (iv) a taxa de ocupação é de 79%; (v) receita definida para R$ 1,0 bilhão no 2T (+ 290% a/a; -35% t/t); (vi) espera-se que a empresa tenha um consumo de caixa diário neutro; (vii) a expectativa de liquidez total é de R$ 4 bilhões ao final do 2T, com dívida líquida ajustada de R$ 15 bilhões; (viii) a margem EBITDA ajustada e a margem EBIT ajustada são esperadas em 11-13% (vs. 23% no 1T) e -1% a + 1% (vs. 13% no 1T), respectivamente; e (ix) um capex de R$ 160 milhões. A empresa sinalizou que várias iniciativas são relevantes para garantir a manutenção da liquidez nos níveis esperados para o final do 2T21.
Segunda onda, câmbio e os preços do petróleo podem ser um obstáculo; A vacina é o principal gatilho de curto prazo
Acreditamos que os investidores devem prestar menos atenção aos resultados do 1T21, uma vez que os números fracos já eram altamente esperados, enquanto o foco principal deve continuar a ser a gestão de liquidez e passivos. Apesar de nossa classificação de Compra, reconhecemos que a segunda onda crescente de Covid no Brasil e os preços mais voláteis do câmbio e do petróleo podem pressionar as ações das companhias aéreas no curto prazo. Atualizações sobre o ritmo de vacinação do país continuam sendo o principal gatilho de curto prazo.
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GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$31,00
Resultado do 4T20
Os números ajustados do 4T ficaram em linha com nossas estimativas, mas abaixo do consenso
A Gol divulgou um conjunto fraco (como esperado) de resultados no 4T, em linha com nossos números ajustados (estávamos abaixo do consenso), no geral. Mais precisamente, a receita líquida totalizou R$ 1,9 bilhão (- 50% a/a, em linha com nossa projeção), enquanto o EBIT reportado caiu para R$ 319 milhões negativos (de R$ 695 milhões um ano atrás). Considerando as despesas estritamente relacionadas aos níveis operacionais do 4T, o EBIT ajustado seria de R$ 347 milhões (abaixo dos R$ 1 bilhão do ano passado e em linha com nossos números). O EBITDA reportado foi de -R$ 42 milhões (vs. R$ 1,1 bilhão um ano atrás) enquanto o EBITDA ajustado foi de R$ 559 milhões (vs. R$ 1,5 bilhão no ano passado e R$ 624 milhões de expectativa do BTG). Por fim, o lucro líquido foi de R$ 17 milhões (vs. R$ 352 milhões no ano passado e nossa estimativa de R$ 3 milhões). O lucro líquido foi positivamente afetado pelo impacto líquido de eventos extraordinários, conforme segue: (i) eventos não recorrentes (-R$ 175 milhões); (ii) ganhos cambiais (+ R$ 456 milhões); e (iii) resultados não realizados de ESN e capped calls (+ R$ 598 milhões). Por sua vez, o resultado recorrente foi negativo em R$ 862 milhões (vs. +R$ 378 milhões no ano passado).
A taxa de ocupação permanece sólida; alavancagem líquida subiu para 5,3x
Conforme já divulgado, o PRASK (Receita de passageiros por assentos-quilômetros oferecidos) diminuiu 17% a/a devido à queda na receita líquida de passageiros e uma redução do ASK (Assentos-quilômetro oferecidos) de 42% no trimestre. O RASK (Receita operacional por assentos-quilômetro oferecidos) caiu 14% a/a, o yield líquido diminuiu 17% e a taxa de ocupação atingiu 81% (estável a/a). Ainda, o CASK (Custo por ASK) aumentou 25% a/a (ex-despesas não recorrentes e despesas com ociosidade). O CASK ajustado ex-combustível aumentou 41% a/a. A alavancagem financeira líquida (ex-bonds perpétuos) da GOL foi de 5,3x dívida líquida/EBITDA últimos 12 meses (acima de 4,0x no último trimestre), apesar da desvalorização do dólar no trimestre devido ao pior EBITDA dos últimos 12 meses t/t. A posição de caixa foi de R$ 2,6 bilhões, um aumento de R$ 0,3 milhão em relação ao 3T. Por fim, em dezembro, uma subsidiária da Gol emitiu US$ 200 milhões em Senior Secured Notes de 8% com vencimento em junho de 2026.
Atualização para os investidores; Revisão das estimativas do 1T21 para refletir o novo cenário
A Gol também divulgou suas estimativas revisadas para o 1T21, ajustando para baixo as estimativas anteriores para refletir o novo cenário de demanda. Principais destaques: (i) 159 rotas domésticas devem ser atendidas (vs. 167 estimadas anteriormente e 161 no último trimestre); (ii) ASK deve cair 45% a/a (vs. -24% a/a anteriormente esperado e -8% t/t); (iii) a frota operacional é esperada em 74 aeronaves (vs. 102 anteriormente esperadas e 91 no último trimestre, 67% da frota média operada no mesmo trimestre de 2019); (iv) a taxa de ocupação é vista em 82% (mais alto do que os 78% anteriormente esperados e estável t/t); (v) receita esperada de R$ 1,7 bilhão no 1T21 (vs. R$ 2,4 bilhões esperados anteriormente e -48% a/a) e (vi) consumo de caixa líquido diário estimado em R$ 3 milhões (vs. consumo de caixa de R$ 2 milhões esperados anteriormente e geração de caixa de R$ 3 milhões no 4T). A dívida líquida/EBITDA deve encerrar o primeiro trimestre em 17,0x (com uma posição de caixa de R$ 1,9 bilhão). Além da atualização para o investidor, a Gol sinalizou que em Jan-21 a GOLLOG lançou o Super Expresso, serviço que possibilita a entrega de encomendas no mesmo dia, aproveitando o alcance nacional da rede da empresa. Em 21 de fevereiro, a GOLLOG firmou parceria com o grupo Comporte, formado pelas empresas Tex, União, Itamarati, Cruz e Elux, para ampliar os serviços de entrega multimodal e fortalecer o conceito de entrega de última milha, aliando a eficiência do transporte rodoviário com o alcance da rede da empresa.
A menor exposição internacional deve ajudar na recuperação; Classificação de Compra mantida
Acreditamos que os investidores devem prestar menos atenção aos resultados do 4T, uma vez que os números fracos já eram altamente esperados, enquanto o foco principal deve continuar a ser a gestão de liquidez e passivos. Apesar da pouca visibilidade da recuperação da demanda, vemos a GOL tomando todas as medidas necessárias para manter uma posição de balanço saudável e preservar a rentabilidade futura (ajustando a capacidade). Apesar de um cenário mais difícil de curto prazo e com persistente volatilidade à frente, a Gol continua sendo nossa Top Pick em companhias aéreas, dada sua menor exposição a rotas internacionais.
Faça download para conferir o relatório completo.
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$31,00
Mensagem positiva da Atualização do Investidor; Fusão corporativa com a Smiles
A Gol divulgou a Atualização do Investidor mensal de novembro, na qual trouxe informações sobre seu plano de capacidade, recuperação de demanda e posição de alavancagem. Principais destaques do mês: (i) 369 voos/dia (aumento de 2% m/m); (Ii) a procura de passagens aumentou 35% m/m; (iii) a taxa de ocupação aumentou para 85% (de 78% no mês passado); (iv) para dezembro, a capacidade deverá aumentar para 480 voos diários; (v) a Gol reduziu sua frota em 12 aeronaves Boeing 737 arrendadas e (vi) novembro foi o primeiro mês de geração de caixa desde a eclosão da COVID. Além da atualização para o investidor, a empresa também divulgou fato relevante anunciando o envio de carta com proposta de incorporação ao Conselho de Administração da Smiles. Gol e Smiles tentaram se fundir no ano passado, mas as duas empresas não conseguiram chegar a um acordo. Se aprovada, a incorporação deverá beneficiar a Gol da seguinte forma: (a) um programa de fidelidade mais competitivo, (b) maior flexibilidade nas transações relacionadas a Smiles, (c) grandes sinergias fiscais; e (d) acabar com um desalinhamento de governança corporativa que foi um fator negativo importante para o programa de fidelidade.
No geral, embora os números reportados tenham sido positivos e confirmassem que o plano de recuperação está no caminho certo, acreditamos que essa recuperação gradual já era esperada pelo mercado, após a redução do tráfego no 2T e com a continuidade da reabertura econômica no país. Mantemos nossa classificação Compra e o status de Top Pick para a Gol, com base em: (i) exposição inferior aos pares no mercado internacional; (ii) maior liquidez durante a crise; (iii) programa de redução da frota melhor que seus pares; (iv) melhor posicionamento para se beneficiar do downsizing e racionalização de capacidade dos concorrentes; e (v) redução gradual do risco do caso de investimento após a conclusão do reembolso do Term Loan da Delta. Em nossa opinião, as atualizações relativas à emissão do empréstimo do BNDES ou outras alternativas de financiamento devem continuar a ser um importante catalisador de curto prazo.
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GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$31,00
Mantemos nossa preferência pelas aéreas locais
Neste relatório, revisamos nossas estimativas para as empresas aéreas em nossa cobertura. Assim, estamos incorporando nossas expectativas mais recentes de capacidade e yields, bem como ajustando nossas premissas operacionais e financeiras. Resumindo, estamos atualizando nosso rating para Azul de Neutro para Compra, aumentando o preço-alvo de R$26 para R$47 (27% de potencial de valorização). Estamos mantendo nosso rating de Compra na Gol, mas aumentando nosso preço-alvo de R$ 27 para R$ 31 (35% de potencial de valorização). O fluxo de notícias sobre a segunda onda de COVID representa a principal ameaça de curto-prazo para a indústria, enquanto o desenvolvimento de potenciais vacinas deve se intensificar nos próximos meses, afetando positivamente o desempenho das ações do setor. Nesse segmento binário e altamente volátil, mantemos nossa preferência por empresas domésticas como Gol e Azul.
Gol: Mantemos a compra, ainda se beneficiando de uma maior exposição doméstica
Estamos elevando nosso preço-alvo de R$ 27 para R$ 31, com potencial de valorização de 35%. Mantemos nosso rating de Compra e a Gol continua sendo nosso Top Pick das companhias aéreas, baseado em: (i) menor exposição internacional em comparação aos pares; (ii) maior liquidez durante a crise; (iii) melhor programa de redução da frota em relação aos seus pares; (iv) melhor posicionamento para se beneficiar do downsizing e racionalização de capacidade dos concorrentes; e (v) redução gradual do risco da tese de investimento após a conclusão do pagamento do Term Loan da Delta. Em nossa opinião, novidades relativas à concessão de empréstimo do BNDES ou alternativas de financiamento devem continuar a ser um importante catalisador de curto prazo.
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GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – As companhias aéreas brasileiras mantêm uma exposição cambial significativa, pois aproximadamente 60% de seus custos são atrelados ou denominados em dólares (incluindo combustível, arrendamento de aeronaves, seguro e certos custos de manutenção). A instabilidade geopolítica pode levar a uma volatilidade significativa do preço do combustível de aviação, o que, por sua vez, pode desencadear volatilidade no desempenho das ações. O combustível é responsável por cerca de 40% dos custos operacionais totais. A infraestrutura de controle de tráfego aéreo e aeroportuário do Brasil tem se mostrado inadequada no passado recente, muitas vezes levando a interrupções no serviço que resultam em erosão das margens.
Metodologia de Valuation
GOL Linhas Aéreas Inteligentes SA [BRGOL] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um múltiplo EV / EBITDAR justo.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
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Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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