17/11/2021
Compra
Preço alvo: R$33,00
A Viveo é um ecossistema de produtos e serviços para o setor saúde. Com empresas especializadas em cada elo da cadeia, da fabricação à entrega ao paciente, a Viveo tem como missão simplificar o mercado com soluções ágeis, confiáveis e inovadoras. Com o propósito de cuidar de cada vida, a Viveo é a única empresa no Brasil que atua integralmente no mercado de saúde, desde a fabricação até a entrega final aos pacientes. Esse foco reforça seu compromisso em oferecer soluções confiáveis, ágeis e inovadoras para hospitais, clínicas, laboratórios, farmácias e atacadistas.
Viveo (VVEO3): Resultado do 3T21
Trimestre em linha; EBITDA ajustado aumentou 33,5% a / a para R$ 119 milhões
A Viveo publicou resultados sólidos no terceiro trimestre, que foram em linha conosco, considerando o ajuste para despesas com opções de ações. A receita líquida (sem a DIFAL) ficou em R$ 1,44 bilhão (+ 19% a / a), ajudado pela consolidação da Davisio (no final do 2º trimestre). Embora pressionado pelos efeitos menores da pandemia (ou seja, taxas de ocupação menores em hospitais e diferente mix de vendas para o canal hospitalar), o crescimento orgânico ainda foi consistente, 14% a / a. O EBITDA ajustado (excluindo R$ 86 milhões gastos no programa de opções de ações + R$ 13 milhões em fusões e aquisições + R$ 2 milhões em outras despesas), também sem a DIFAL, totalizou R$ 119 milhões (+ 33,5% a / a; + 15% a / a vs. pro forma no 3T20; em linha conosco), resultando em uma margem de 7,9% (+ 90 bps a / a; + 30 bps t / t). O lucro líquido totalizou R$ 61 milhões (vs. R$ 25,5 milhões no 3T20; em linha conosco), prejudicado por despesas financeiras maiores (em R$ 30 milhões; alta de 67% a / a), mas compensadas por R$ 66 milhões (positivos) em impostos de renda (refletindo principalmente R$ 86 milhões de créditos tributários).
Crescimento orgânico em todas as divisões de negócios
Analisando os desempenhos da receita líquida em cada segmento (sem a DIFAL), o crescimento orgânico foi consistente em todas as divisões de negócios. A receita líquida de hospitais e clínicas cresceu 13% a / a, em R$ 1,2 bilhão (embora afetado por taxas de ocupação menores em hospitais durante o terceiro trimestre). As receitas de laboratórios aumentaram 17% a / a para R$ 50 milhões (ajudado pela inauguração de uma nova operação no RJ e maior demanda relacionada à vacinação do covid-19). A receita de varejo aumentou 18,5% a / a (pró-forma no 3T20 com os números da Davisio), em R$ 158,5 milhões. Finalmente, as receitas de serviço cresceram 13% para R$ 16 milhões. No consolidado, a receita líquida cresceu 14% a / a de maneira orgânica.
Liquidez de caixa sólida após o IPO; recentes fusões e aquisições devem ser concluídas em breve
Após captar R$ 668 milhões em recursos durante seu IPO, a Viveo encerrou o terceiro trimestre com R$ 137 milhões em caixa líquido (incluindo derivativos), contra uma dívida líquida de R$ 326 milhões no 2T21, refletindo uma sólida posição de caixa de R$ 1,7 bilhão. No entanto, no 3T21, o fluxo de caixa operacional foi de R$ -67 milhões, pressionado por pior dinâmica de estoques (relacionada à pandemia) e impactos negativos de despesas de stock options. A Viveo também reportou R$ 63 milhões em investimentos (despesas de fusões e aquisições e desembolsos em investimentos para expansão da capacidade operacional). No terceiro trimestre, a Viveo também anunciou as aquisições da Profarma Especialidades e a Cirúrgica Mafra por um total de R$ 900 milhões (desembolsados no 1T22), enquanto a empresa deve consolidar as aquisições da FW, Tecno4 e Pointmed no quarto trimestre de 2021. Além dos investimentos inorgânicos mencionados acima, a Viveo anunciou recentemente a aquisição de três pequenos distribuidores (totalizando um valor combinado de R$ 82 milhões), reforçando que a agenda de aquisições está muito forte
Continuamos COMPRADORES de Viveo
Com um caminho de consolidação claro em um mercado de alto crescimento, temos recomendação de compra na Viveo, com as ações sendo negociadas a um atraente 13,5x Preço / Lucro em 2022, um grande desconto para outros consolidadores de saúde.
Viveo [BRVVEO] (Primário) – Acreditamos que os principais riscos são: (i) Ambiente competitivo; (ii) Integração vertical de fornecedores de saúde; (iii) Integração de ativos adquiridos recentemente; (iv) Novas fusões e aquisições podem exigir mais injeção de capital; (v) Maturação da plataforma de serviços e; (vi) Reforma tributária
Metodologia de Valuation
Viveo [BRVVEO] (Primário) – Nosso preço-alvo de 12 meses é baseada em um modelo de fluxo de caixa descontado de 10 anos com custo médio ponderado de capital (WACC) de 11,7% e crescimento na perpetuidade (g) de 6%, ambos em R$ e termos nominais.
1. Nos últimos 12 meses, o Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam remuneração por serviços de banco de investimento desta empresa / entidade.
2. O Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias esperam receber ou pretendem buscar compensação por serviços de banco de investimento e / ou produtos e serviços que não sejam de investimento serviços desta empresa / entidade nos próximos três meses.
3. Esta empresa / entidade é, ou nos últimos 12 meses foi, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e os serviços de banco de investimento estão sendo, ou foram, prestados.
4. O Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas recebem remuneração por quaisquer serviços prestados ou apresentam relações comerciais com esta empresa, entidade ou pessoa, entidades ou fundos que representa o mesmo interesse desta empresa / entidade.
5. No final do mês imediatamente anterior à data de publicação deste relatório, nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias detinham de forma beneficiária 1% ou mais de qualquer classe de ações ordinárias
6. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias administraram ou co-administraram uma oferta pública de valores mobiliários para a empresa nos últimos 12 meses.
7. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias participavam de atividades de criação de mercado com valores mobiliários da empresa em questão na época da publicação deste relatório de pesquisa.
Compra
Preço alvo: R$33,00
Viveo (VVEO3): A onda de fusões e aquisições continua
Três alvos adicionais (pequenos) para o ecossistema da Viveo
A Viveo anunciou a aquisição de três (pequenas) empresas (Apijã, Laborsys e Macromed) que distribuem insumos para laboratórios (distribuidores exclusivos de reagentes da empresa farmacêutica Roche). Essas empresas têm uma receita líquida combinada de R$ 80 milhões e EBITDA (sem sinergias) de R$ 15 milhões (2,5% do EBITDA consolidado da VVEO), implicando em uma margem forte de ~ 18%. Juntos, foram avaliados em R$ 82 milhões (1,5% do valor de mercado da VVEO), implicando em um múltiplo de transação atraente de 5,5x EBITDA (sem sinergia) vs. múltiplo de negociação da VVEO de ~ 12x EBITDA 2021. A transação, que nos parece ser positiva, provavelmente será encerrada logo, pois a análise do CADE (autoridade antitruste) não deve ser necessária.
Olhar mais de perto para os ativos adquiridos
A Apijã foi fundada em 1998 e está sediada na cidade de Goiânia (GO), distribuindo insumos de laboratórios, entre outros negócios. Atua nos estados de Goiás e Tocantins. A Laborsys foi fundada em S. José dos Pinhais (PR) em 2000, e distribui insumos de laboratório nos estados do Paraná e Santa Catarina. Em relação ao Macromed, fundada em 1992 em São José do Rio Preto (SP), a distribuidora atua em São Paulo e Mato Grosso do Sul. As três empresas adquiridas são distribuidoras exclusivas de reagentes da Roche, além de prestar serviços de assistência e manutenção nas regiões acima mencionadas para laboratórios. Lembramos que o canal de laboratórios da Viveo tem menos de 5% das receitas consolidadas, e esse percentual tende a crescer naturalmente.
Alvos com uma boa exposição geográfica; compra reiterado
O fato de hoje nos lembra as aquisições de outras três distribuidores de reagentes anunciados no ano passado (Diagnostica / Byogene / Biogenetix). Falando geograficamente, todas essas empresas são complementares, por isso deve permitir que a Viveo tenha clara vantagens em relação a concorrência, oferecendo uma solução completa para um mercado fragmentado de diagnósticos. A Viveo tem um histórico sólido e experiência na integração de vários ativos de aquisições. Na verdade, esta é a 14ª aquisição da empresa nos últimos 5 anos (e a 4ª desde seu IPO recente), com a grande maioria já integrada ao seu ecossistema. Com caminhos de consolidação claros em um mercado de alto crescimento, temos recomendação de compra em Viveo, como as ações são negociadas a um atraente 13x Preço / Lucro em 2022, um grande desconto em relação a outras empresas de saúde.
Viveo [BRVVEO] (Primário) – Acreditamos que os principais riscos são: (i) Ambiente competitivo; (ii) Integração vertical de fornecedores de saúde; (iii) Integração de ativos adquiridos recentemente; (iv) Novas fusões e aquisições podem exigir mais injeção de capital; (v) Maturação da plataforma de serviços e; (vi) Reforma tributária
Metodologia de Valuation
Viveo [BRVVEO] (Primário) – Nosso preço-alvo de 12 meses é baseada em um modelo de fluxo de caixa descontado de 10 anos com custo médio ponderado de capital (WACC) de 11,7% e crescimento na perpetuidade (g) de 6%, ambos em R$ e termos nominais.
1. Nos últimos 12 meses, o Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam remuneração por serviços de banco de investimento desta empresa / entidade.
2. O Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias esperam receber ou pretendem buscar compensação por serviços de banco de investimento e / ou produtos e serviços que não sejam de investimento serviços desta empresa / entidade nos próximos três meses.
3. Esta empresa / entidade é, ou nos últimos 12 meses foi, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e os serviços de banco de investimento estão sendo, ou foram, prestados.
4. O Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas recebem remuneração por quaisquer serviços prestados ou apresentam relações comerciais com esta empresa, entidade ou pessoa, entidades ou fundos que representa o mesmo interesse desta empresa / entidade.
5. No final do mês imediatamente anterior à data de publicação deste relatório, nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias detinham de forma beneficiária 1% ou mais de qualquer classe de ações ordinárias
6. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias administraram ou co-administraram uma oferta pública de valores mobiliários para a empresa nos últimos 12 meses.
7. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias participavam de atividades de criação de mercado com valores mobiliários da empresa em questão na época da publicação deste relatório de pesquisa.
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Preço alvo: R$33,00
VIVEO (VVEO3): Início de cobertura – Líder na cadeia de suprimentos de saúde com clara vantagem competitiva
Iniciando com COMPRA; história de alto crescimento com um atraente 17x Preço/Lucro em 2022
Após o recente IPO, iniciamos com Compra na Viveo (VVEO), o fornecedor nº 1 do Brasil de produtos e serviços para hospitais e laboratórios e ostentando um conjunto único de vantagens competitivas. Com um caminho de consolidação claro em um mercado de alto crescimento, a tese de investimento oferece crescimento sólido de lucros (24% de taxa de crescimento de lucros por ação de 2022 a 2025) e retornos (ROIC ajustado de 22%). A 17x Preço / Lucro em 2022 e 0,7x PEG (2022 a 2025), é negociado com um grande desconto para outras empresas de saúde de alto crescimento, e nosso preço-alvo de 2022 é de R$ 33 / ação, com potencial de 38%.
Muitos diferenciais; ecossistema feito consolidar a cadeia de suprimentos de saúde
Exposta a fundamentos de alto crescimento do mercado de saúde, a Viveo está em ótima posição para consolidar um mercado de distribuição altamente fragmentado de produtos farmacêuticos não varejistas e suprimentos médicos para hospitais / clínicas. Apesar de deter <10% de participação, muitos diferenciais sustentam seus altos (crescentes) retornos: (i) vasto portfólio de produtos / serviços (‘one-stop shop) ´) com um mix de receitas cada vez mais lucrativo; (ii) modelo parcialmente integrado verticalmente (fabricação de itens de higiene pessoal internamente); (iii) escalabilidade, alcance e alavancagem operacional; (iv) qualidade de serviço superior; e (v) gestão de alto nível.
Potente plataforma de fusões e aquisições + grande aquisição recente = otimismo na tese de investimento
A Viveo tem um histórico sólido na integração de vários ativos de fusões e aquisições. A companhia entregou 12 aquisições desde 2017, com a maioria dos ativos já integrados. Os alvos de M&A melhoraram sua vantagem competitiva em seus mercados principais, expandindo o mercado endereçável da companhia, desenvolvendo seu ecossistema, ampliando seus produtos / serviços. Depois da aquisição transformacional com a Cremer (2018) e Expressa (2020), a Viveo realizou sua maior aquisição após seu IPO (Profarma Specialty, R$ 1,3 bilhão em vendas, ou ~ 25% da receita Líquida da Viveo), justificando nossas projeções mais otimistas. Deixamos futuras fusões e aquisições como potencial e fora do nosso preço-alvo.
Principais riscos: Integração de fusões e aquisições recentes e expansão da plataforma de serviços
Além das questões macro, os principais riscos são: (i) efeitos colaterais negativos da consolidação de outras camadas da cadeia de saúde;(ii) desenvolvimento de plataforma de serviços e integração de aquisições recentes; e (iii) forte competição no mercado de fusões e aquisições.
Viveo [BRVVEO] (Primário) – Acreditamos que os principais riscos são: (i) Ambiente competitivo; (ii) Integração vertical de fornecedores de saúde; (iii) Integração de ativos adquiridos recentemente; (iv) Novas fusões e aquisições podem exigir mais injeção de capital; (v) Maturação da plataforma de serviços e; (vi) Reforma tributária
Metodologia de Valuation
Viveo [BRVVEO] (Primário) – Nosso preço-alvo de 12 meses é baseada em um modelo de fluxo de caixa descontado de 10 anos com custo médio ponderado de capital (WACC) de 11,7% e crescimento na perpetuidade (g) de 6%, ambos em R$ e termos nominais.
1. Nos últimos 12 meses, o Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam remuneração por serviços de banco de investimento desta empresa / entidade.
2. O Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias esperam receber ou pretendem buscar compensação por serviços de banco de investimento e / ou produtos e serviços que não sejam de investimento serviços desta empresa / entidade nos próximos três meses.
3. Esta empresa / entidade é, ou nos últimos 12 meses foi, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e os serviços de banco de investimento estão sendo, ou foram, prestados.
4. O Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas recebem remuneração por quaisquer serviços prestados ou apresentam relações comerciais com esta empresa, entidade ou pessoa, entidades ou fundos que representa o mesmo interesse desta empresa / entidade.
5. No final do mês imediatamente anterior à data de publicação deste relatório, nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias detinham de forma beneficiária 1% ou mais de qualquer classe de ações ordinárias
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7. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias participavam de atividades de criação de mercado com valores mobiliários da empresa em questão na época da publicação deste relatório de pesquisa.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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