05/11/2021
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Preço alvo: R$33,00
A Tegma Gestão Logística SA (Tegma) é uma empresa brasileira que atua na prestação de serviços de logística nos setores automotivo, químico, de bebidas, telecomunicações, entre outros. A Tegma oferece serviços de transporte rodoviário de carga. Atua tanto no mercado nacional quanto internacional. A Empresa está envolvida no transporte de veículos, peças e matérias-primas. A Tegma também fornece serviços de armazenamento. Além disso, a Companhia atua na distribuição de combustíveis e veículos, bem como na prestação de serviços de fiscalização de veículos importados.
Tegma (TGMA3): Resultado do 3T21
3T ligeiramente acima de nossas estimativas; o lucro líquido foi ajudado por não recorrentes
Os resultados do 3º trimestre de Tegma ficaram um pouco acima de nossas estimativas. Mais precisamente. As receitas foram de R$231 milhões (-20% a/a; 7% acima de nós) e o EBITDA (IFRS16) foi de R$36mn (vs. R$55 milhões no ano passado). Finalmente, o lucro líquido foi de R$34 milhões (vs. R$30 milhões no ano passado). Sinalizamos que os resultados da empresa foram impactados pelos seguintes fatores não recorrentes: (i) -R$1,2 milhões relativos à oferta pública de aquisição recebida em julho; e (ii) +R$13 milhões em créditos fiscais reconhecidos no período. Excluindo este efeito, o EBITDA foi de R$38 milhões (vs. R$55 milhões no ano passado e nossa estimativa de R$33 milhões), resultando em uma margem de 16% (-290 pontos base a/a; 100 pontos base acima de nós), enquanto o lucro líquido ajustado foi de R$22 milhões (vs. R$30 milhões no ano passado e nossa estimativa de R$17 milhões).
Desempenho modesto em logística automotiva em meio a um momento desafiador da indústria
A divisão de logística automotiva foi duramente atingida pela escassez de semicondutores, que impactou fortemente a produção de veículos. Isto levou várias montadoras a fecharem ou reduzir os turnos operacionais, especialmente durante julho e agosto. O segmento registrou faturamento bruto de R$244 milhões (-20% a/a e 9% acima de nós), refletindo uma queda de 30% a/a em veículos transportados e uma diminuição de 12% em km médios por veículo, parcialmente compensados por tarifas mais elevadas para refletir o aumento do preço do diesel (aumento de 9% até setembro). No lado positivo, desde setembro as montadoras têm apresentado menos paradas, com apenas duas semanas de interrupção, no máximo. As fábricas Toyota, GM e Hyundai anunciaram aumentos no número de turnos. No trimestre, o Tegma já viu uma recuperação em volumes em setembro, em comparação de julho até agosto. Quanto à redução da distância média por veículo, ele foi conduzido principalmente pelo aumento da participação dos volumes de exportação no mix de transporte, bem como uma redução na distância média doméstica. A participação de Tegma no mercado foi de 22% (ligeiramente inferior t/t). O EBITDA automotivo (incluindo IFRS16) atingiu R$24 milhões (-37% a/a). O EBITDA foi afetado negativamente por um evento relacionado com a oferta pública de aquisição recebida em julho. Desconsiderando isto, o EBITDA ajustado foi de R$26 milhões (-34% a/a, em relação aos nossos R$21 milhões), com uma margem de 13% (-270 pontos base a/a; 140 pontos base acima de nossas estimativas), um nível decente em nosso ponto de vista considerando o cenário desafiador da indústria
Desempenho pouco inspirador da logística integrada (como esperado)
O negócio de logística integrada continuou a apresentar resultados modestos, principalmente impactado pelo contrato de operação de armazenagem que foi descontinuado no final de 2020, que representava ~85% da receita da divisão na época e já impactava os últimos dois trimestres. Mais especificamente, a receita líquida foi de R$37 milhões (-15% a/a e em linha conosco), enquanto o EBITDA (incluindo o IFRS16) foi de R$12 milhões (-28% a/a, em linha), resultando em uma margem de 32% (contra 38% no ano passado). Destacamos também que durante o 3º trimestre, a companhia implementou um sistema de identificação por radiofrequência (RFID) em embalagens retornáveis utilizada na operação de eletrodomésticos da divisão de logística integrada, visando o controle efetivo de ~340 mil unidades de embalagens retornáveis utilizadas para organizar os fluxo de fornecimento para duas plantas de clientes, com o mínimo de intervenção humana e baixo taxa de erro.
O ROIC caiu para 20%; a indústria automobilística permanecerá volátil no curto prazo
O ROIC diminuiu para 20% (de 23% no último trimestre), refletindo o cenário difícil para a produção na indústria automobilística no período devido à crise dos semicondutores. O Capex aumentou ligeiramente t/t para R$10 milhões (acima dos R$7 milhões do último trimestre), enquanto a empresa permaneceu com caixa líquido. Além disso, a empresa aproveitou a oportunidade para lançar alguma luz em suas recentes iniciativas ESG, das quais destacamos uma redução de 90% no consumo de água por equipamento devido ao projeto de limpeza do caminhão a vapor da empresa, que se concentra na redução do consumo de água e das emissões de efluentes provenientes da lavagem dos caminhão. Finalmente, a empresa anunciou a distribuição de R$17 milhões em dividendos (R$0,26/ação). No total, apesar dos atraentes níveis de valuation (5,8x Preço/Lucro em 2022), acreditamos que a ação pode carecer de catalisadores de curto prazo devido à incerteza em torno do ritmo da produção automotiva no Brasil, uma vez que as interrupções na cadeia de suprimentos são sejam totalmente normalizada até o final de 2022/começo de 2023.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Os principais riscos de baixa são (1) crescimento inferior ao esperado do PIB no Brasil; (2) disponibilidade de crédito do setor automotivo menor do que o esperado; (3) potencial execução de M&A; (5) fuga para a liquidez, visto que o volume médio diário de negociação é limitado; Os principais riscos de alta são (1) atividade econômica e implantação de infraestrutura mais fortes do que o esperado; (2) incentivos governamentais ao setor automotivo; (3) M&A.
Metodologia de Valuation
Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado no FCF.
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$33,00
Tegma – Resultados do 2T21
Receitas e lucro líquido em linha; margens ajustadas vieram abaixo
A Tegma divulgou receitas no segundo trimestre em linha com nossos números, enquanto seu resultado operacional ajustado foi mais fraco do que o esperado. Mais precisamente, a receita líquida do segundo trimestre foi R$ 237 milhões (+ 82% a/a; em linha conosco) e o EBITDA reportado (IFRS16) foi de R$ 41 milhões (vs. R$ 5 milhões no ano passado), correspondendo a uma margem de 17% (vs. 4% no ano passado). Finalmente, o lucro líquido reportado foi de R$ 24 milhões (vs. prejuízo de R$ 4 milhões no ano passado).
A participação de mercado permaneceu estável t/t devido aos volumes de automóveis ainda baixos
Como o 2T20 foi o pior período da pandemia para o setor automotivo, a melhor base de comparação para a divisão automática da Tegma são os últimos 2 trimestres. E a divisão teve resultados mais fracos em comparação com o primeiro trimestre. O segmento registrou receita bruta de R$ 250 milhões (estável t/t e 4% acima de nós), apesar de uma queda de 7% t/t em veículos transportados e uma diminuição de 8% na distância médios por veículo. O desempenho da receita foi estável e resultou da renegociação de tarifas durante o trimestre para refletir o aumento substancial do preço do diesel nos últimos 12 meses. A redução do volume é explicada principalmente pela interrupção de componentes elétricos que atingiu as montadoras. A participação de mercado da Tegma no trimestre foi de 23% (estável t/). O EBITDA da divisão automotiva (incluindo IFRS16) atingiu R$ 23 milhões (-30% t/t, 11% abaixo de nós), gerando uma margem de 12% (-480 pontos-base t/t; 190 pontos-base abaixo de nossas estimativas).
Performance mista em logística integrada
O negócio de logística integrada apresentou resultados mistos, com receita líquida de R$ 37 milhões (-15% a/a e 8% acima de nós), embora com uma margem melhor do que no ano passado. A redução anual na receita decorrente principalmente da descontinuação anunciada de um contrato relevante para uma operação de armazenamento no último trimestre, que representou ~ 85% das receitas da divisão na época. O EBITDA (incluindo IFRS16) foi de R$ 18 milhões (+ 8% a/a), rendendo uma margem de 48% (vs. 38% no ano passado).
ROIC de 23%; indústria automobilística permanecerá volátil no curto prazo
O ROIC aumentou para 23% (de 18% no último trimestre), refletindo a eliminação do 2T20 dos números 1dos últimos 12 meses e a recuperação do mercado automotivo ao longo do 2S20. A empresa anunciou a distribuição de R$ 22 milhões em dividendos (R$ 0,34/ação). Contudo, apesar dos níveis de valuation atraentes (8,7x Preço/lucro em 2021), acreditamos que a ação não tem catalisadores de curto prazo devido à incerteza em torno do ritmo da produção automotiva no Brasil, uma vez que as interrupções na cadeia de abastecimento só devem se normalizar totalmente no 2T22.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Os principais riscos de baixa são (1) crescimento inferior ao esperado do PIB no Brasil; (2) disponibilidade de crédito do setor automotivo menor do que o esperado; (3) potencial execução de M&A; (5) fuga para a liquidez, visto que o volume médio diário de negociação é limitado; Os principais riscos de alta são (1) atividade econômica e implantação de infraestrutura mais fortes do que o esperado; (2) incentivos governamentais ao setor automotivo; (3) M&A.
Metodologia de Valuation
Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado no FCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Preço alvo: R$23,00
Resultado do 1T21
Receita em linha comas estimativas; Margens impactadas por itens não-recorrentes
A Tegma registrou receitas em linha com nossos números no 1T21, enquanto o desempenho operacional veio um pouco melhor do que o esperado. Mais precisamente, a receita líquida do 1T foi de R$ 234 milhões (-16% a/a; em linha conosco) e o EBITDA reportado (IFRS16) foi de R$ 43 milhões (+ 6% a/a; 19% acima de nossa projeção), correspondendo a uma forte margem de 19% (+ 270 bps a/a, 300 bps acima de nossa estimativa). Por fim, o lucro líquido reportado foi de R$ 20 milhões (+ 5% a/a; 5% acima de nossa expectativa). Indicamos que o EBITDA foi impactado positivamente em R$ 7 milhões, dividido em (i) o recebimento de um valor referente ao direito de administrar a folha de pagamento dos funcionários e (ii) o reembolso devido à alteração dos termos dos contratos comerciais. Excluindo este efeito, o EBITDA teria sido de R$ 36,5 milhões (-31% a/a e em linha com a projeção do BTG).
Volumes de automóveis mais baixos (como esperado) prejudicaram a participação de mercado
A divisão de automóveis postou resultados mais fracos a/a. O segmento registrou vendas líquidas de R$ 201 milhões no trimestre (-17% a/a; em linha conosco), explicado por uma redução de 15% a/a em veículos transportados combinado com uma queda de 7% a/a na quilometragem média por veículo. A redução do volume é explicada, principalmente, pela interrupção da produção de automóveis que está afetando as montadoras. A General Motors, para a qual a Tegma tem exposição relevante, tem sido uma das montadoras mais impactadas, causando uma interrupção de produção de 20 dias em março/21, com planos de voltar aos níveis regulares apenas em junho/21. Além disso, a Fiat, para a qual a Tegma não tem grande exposição, também ganhou participação relevante. Além disso, a redução na distância média foi impulsionada, principalmente, pelo fechamento da produção da Ford no Brasil, que possuía fábricas distantes das regiões Sul e Sudeste. A participação de mercado no trimestre foi de 23% (-290bps a/a) devido às dificuldades de produção já mencionadas. O EBITDA do segmento de automóveis (incluindo o IFRS16) atingiu R$ 33 milhões (+ 28% a/a; 30% acima de nossa projeção). Considerando os impactos já detalhados, o EBITDA ajustado teria sido de R$ 26 milhões (-30% a/a; em linha conosco), gerando uma margem de 13% (-250bps a/a).
Performance mista em logística integrada
O negócio de logística integrada teve um desempenho misto, registrando receita líquida de R$ 41 milhões (-13% a/a; em linha conosco). A redução a/a é explicada, principalmente, pela descontinuação anunciada de um contrato relevante para uma operação de armazenamento no último trimestre, que representou ~85% das receitas desta divisão. O EBITDA (incluindo IFRS16) foi de R$ 10 milhões (-33% a/a), gerando uma margem de 30% (-790bps). Além disso, no 1T, a Tegma ampliou os contratos de dois clientes na operação de logística industrial: (i) expansão do serviço de transporte rodoviário de sulfato de sódio até a fábrica e (ii) assinatura do contrato de transporte rodoviário, firmado de março a dezembro de 2021, após dois meses de testes piloto. Isso ajuda a empresa a aumentar sua participação neste negócio e melhorar a produtividade da divisão.
Indústria de automóveis deve permanecer volátil no curto prazo
O ROIC aumentou para 18% (de 16% no último trimestre), impulsionado pela recuperação das vendas de veículos novos no 2S20, combinada com as melhorias operacionais da divisão de logística de automóveis, que permitiram à divisão postar margens próximas aos níveis de 2019. Em resumo, embora a empresa esteja negociando em níveis de valuation atraentes (9,6x P/L 2021), acreditamos que a ação pode carecer de catalisadores de curto prazo devido à incerteza em torno do ritmo da produção automotiva no Brasil, já que as interrupções na cadeia de abastecimento podem potencialmente continuar no 2T21.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Os principais riscos de baixa são (1) crescimento inferior ao esperado do PIB no Brasil; (2) disponibilidade de crédito do setor automotivo menor do que o esperado; (3) potencial execução de M&A; (5) fuga para a liquidez, visto que o volume médio diário de negociação é limitado; Os principais riscos de alta são (1) atividade econômica e implantação de infraestrutura mais fortes do que o esperado; (2) incentivos governamentais ao setor automotivo; (3) M&A.
Metodologia de Valuation
Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado no FCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Preço alvo: R$33,00
Resultado do 4T20
Os números ajustados ficaram ligeiramente abaixo de nossas estimativas; itens não recorrentes impactaram os resultados
Os números ajustados da Tegma ficaram ligeiramente abaixo de nossas estimativas e do consenso. Mais precisamente, a receita líquida do 4T foi de R$ 313 milhões (-17% a/a; 9% abaixo da expectativa) e o EBITDA reportado (IFRS16) foi de R$ 53 milhões (-22% a/a; 15% abaixo de nossa projeção). O EBITDA reportado foi impactado em R$ 5 milhões com custos não recorrentes no segmento de logística integrada relacionados à desmobilização de um armazém em Barueri (SP). Excluindo este impacto, o EBITDA ajustado foi de R$ 58 milhões (ainda 6% abaixo de nossa estimativa), correspondendo a uma margem EBITDA de 18,6% (estável a/a, em linha conosco). Por fim, o lucro líquido reportado foi de R$ 29 milhões (-22% a/a; 34% abaixo do esperado).
Recuperação de volume (como esperado) em logística automotiva; margens ligeiramente mais baixas
Embora a divisão automotiva tenha apresentado recuperação no 4T20, ainda apresenta volumes menores do que em 2019. Mais especificamente, o segmento registrou vendas líquidas de R$ 273 milhões no trimestre (-19% a/a; 9% abaixo de nossa projeção), principalmente explicado por uma diminuição de 19% a/a em veículos transportados, sendo ligeiramente compensada por um aumento de 5% a/a em km médios por veículo. A participação de mercado no trimestre foi de 26% (estável). O EBITDA do segmento automotivo (incluindo IFRS16) atingiu R$ 43 milhões (-22% a/a; 8% abaixo de nossa estimativa). A queda a/a no EBITDA é resultado, principalmente, de vendas mais baixas, embora isso tenha sido um pouco mitigado pelas medidas de redução de custos e despesas implementadas durante a pandemia.
A logística integrada permaneceu resiliente; ROIC caiu ligeiramente devido aos impactos da COVID
A logística integrada manteve seu desempenho resiliente, registrando receita líquida de R$ 40 milhões (estável a/a; em linha conosco). O EBITDA ajustado (incluindo IFRS16) foi de R$ 15 milhões (+ 20% a/a; em linha com nossa projeção), refletindo a resiliência do segmento. Por último, o ROIC caiu para 16% (de 17% no último trimestre) devido, principalmente, ao impacto negativo da COVID-19 na divisão de logística automotiva. A Tegma encerrou o 4T com uma posição de caixa líquido de R$ 67 milhões (vs. R$ 55 milhões no último trimestre). Em abril, a empresa emitiu duas dívidas: (i) R$ 50 milhões de 2 anos @ CDI + 3,8% e (ii) R$ 40 milhões de 1 ano @ CDI + 4,0%. Em julho, também (i) liquidou parcialmente uma debênture no valor de R$ 25 milhões, (ii) liquidou um empréstimo de R$ 50 milhões, e (iii) captou 2 novos empréstimos: (a) R$ 40,0 milhões @ CDI + 2,66 % e (b) R$ 5 milhões @ CDI + 2,91%. O saldo de liquidações e emissões de dívidas durante 2020 foi positivo em R$ 57 milhões.
Atualizações sobre desenvolvimentos recentes; turbulência na indústria automobilística pesará no curto prazo
Além dos resultados do 4T, a Tegma comentou alguns desenvolvimentos recentes. Primeiro, anunciou que vai pagar R$ 9 milhões em dividendos e R$ 3 milhões em juros sobre capital próprio até 24 de abril. Segundo, apesar do fechamento das linhas de produção da Ford no Brasil, a empresa disse que ainda tem um contrato com a fábrica da Ford para transportar os veículos que vende no país, sem alteração das condições. Terceiro, a empresa possui uma unidade (pátio de veículos) dedicada à Ford em Camaçari (BA) que decidiu desmobilizar em função da paralisação da produção, com dispensa de funcionários. Em quarto lugar, sobre a fusão da FCA e PSA, a Tegma disse que tem contratos de logística de veículos com os dois grupos e nada mudou com a fusão. E, finalmente, sobre a falta de peças na indústria automotiva, disse que as OEMs como GM e Honda estão parando a produção em algumas de suas fábricas por alguns dias em março. A empresa destacou que possui uma série de opções para redimensionar sua operação aos volumes previstos, como férias antecipadas para alguns funcionários, devolução de pátios e redução de custos. Em suma, embora a empresa esteja negociando em níveis de valuation atraentes (7,5x P/L 21), acreditamos que a ação pode carecer de catalisadores de curto prazo, devido à incerteza em torno do ritmo da produção automotiva no Brasil, e como as interrupções na cadeia de abastecimento poderia afetar os volumes no curto prazo.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Os principais riscos de baixa são (1) crescimento inferior ao esperado do PIB no Brasil; (2) disponibilidade de crédito do setor automotivo menor do que o esperado; (3) potencial execução de M&A; (5) fuga para a liquidez, visto que o volume médio diário de negociação é limitado; Os principais riscos de alta são (1) atividade econômica e implantação de infraestrutura mais fortes do que o esperado; (2) incentivos governamentais ao setor automotivo; (3) M&A.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado no FCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Destaques da reunião com a administração
Nesta semana, realizamos um non-deal roadshow digital com a alta administração (representado pelo CEO Marcos Medeiros, CFO Ramon Perez e IR Ian Nunes) para discutir as principais atualizações desde o 3T. Principais temas discutidos: (i) a divisão Auto está apresentando uma recuperação mais rápida do que o esperado, impulsionada por uma recuperação de volume no mercado automotivo; (ii) Espera-se que a Logística Integrada seja a principal fonte de crescimento inorgânico. A administração está buscando ativamente oportunidades para expandir e diversificar esta divisão; (iii) graças a um balanço sólido (caixa líquido no 3T), eles esperam retomar os níveis de capex de 2019 já no próximo ano; e (iv) essa confortável posição de caixa também será utilizada para financiar o crescimento orgânico e inorgânico. A discussão foi positiva, lançando luz sobre a rápida recuperação da Tegma a partir do 2T e as oportunidades de crescimento em segmentos como carros usados e logística integrada. Nós mantemos nossa Compra.
Divisão de Auto se recuperando de forma constante e mais rápida do que o inicialmente esperado
Como esperado, a divisão automotiva da Tegma foi mais impactada pelo COVID devido à paralisação das operações das OEMs no 2T. Mas desde abril, temos visto uma recuperação gradual m/m, com os números do 3T já à frente do que a empresa esperava no início da crise. A ANFAVEA (associação de fabricantes de automóveis) já revisou sua queda esperada na produção de automóveis para 2020 para 15% a/a (contra 25% a/a no início da crise). Drivers de crescimento: A Tegma começou recentemente a realizar serviços de PDI (inspeção pré-entrega) para locadoras de veículos. O mercado de carros usados ainda representa uma oportunidade interessante, melhorando as oportunidades de crescimento da TGMA em logística automotiva.
Foco da Logística Integrada continua ser se diversificar para novos setores
A Logística Integrada provou sua resiliência nos dois últimos trimestres dada a exposição a produtos essenciais que estavam a todo vapor durante a crise. Black Friday: a administração comentou sobre o desempenho positivo, com fortes volumes vindos principalmente de eletrônicos, linha branca, cosméticos e alimentos. Eles destacaram a execução sólida durante o período, com os clientes reconhecendo a capacidade da TGMA de aumentar os volumes rapidamente sem prejudicar sua operação. A divisão deve ser a principal fonte de crescimento da Tegma no médio prazo. A administração continua a se concentrar na diversificação, visando alguns segmentos onde possam realmente agregar valor ao cliente final. Isso inclui setores como petroquímico (TGMA é um importante player de logística na indústria química), eletrônicos e cuidados domésticos e pessoais. Crescimento inorgânico também é uma opção, mas apenas se o alvo se encaixar no modelo de negócios da TGMA e aceitar o preço certo.
Posição de caixa líquido, baixo capex, retornos impressionantes e crescimento de lucros; Compra
A administração destacou a sólida posição de caixa líquido da Tegma no final do 3T, que financiará os planos de crescimento orgânico e inorgânico mencionados acima. Em termos de capex, a TGMA deve retornar aos níveis pré-crise (2-3% das receitas) no próximo ano. Mais importante ainda, se as oportunidades de crescimento se tornarem escassas e os preços de M&A ficarem caros, a empresa pode cortar o pagamento de dividendos. Na TegUp, eles contrataram recentemente um novo executivo dedicado ao negócio de Venture Capital. Dois investimentos recentes da TegUp, que foram o Frete Rápido e o Rabbot, já estão contribuindo para o portfólio de produtos e aumentando a eficiência operacional. Mantemos nossa Compra na Tegma, principalmente com base em retornos resilientes, liquidez confortável, forte crescimento de lucros após o 2T e valuation atrativo de 11,7x P/L 2021.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Os principais riscos de baixa são (1) crescimento inferior ao esperado do PIB no Brasil; (2) disponibilidade de crédito do setor automotivo menor do que o esperado; (3) potencial execução de M&A; (5) fuga para a liquidez, visto que o volume médio diário de negociação é limitado; Os principais riscos de alta são (1) atividade econômica e implantação de infraestrutura mais fortes do que o esperado; (2) incentivos governamentais ao setor automotivo; (3) M&A.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado no FCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$33,00
Revisando nossas estimativas após um 3T forte; continuamos com o rating de Compra
Após o resultado acima das expectativas divulgado na última sexta-feira, decidimos revisar nossos modelos para a Tegma, incorporando os últimos resultados em nossos modelos. Também aproveitamos a oportunidade para atualizar nossas premissas gerais para a recuperação da indústria automotiva e para o pagamento de dividendos, que foram retomados recentemente. Conforme reforçado pela administração na teleconferência desta semana, os pagamentos de dividendos transmitem uma mensagem de recuperação, mostrando que o pior em termos de pressão financeira devido ao COVID já passou, portanto, nossos novos números refletem essa expectativa de uma recuperação gradual. No geral, estamos mantendo nossas receitas de 2020E estáveis e aumentando em 7% em 2021E, aumentando o EBITDA em 33% e 29% e o lucro líquido em 64% e 61%. Também estamos elevando nosso preço-alvo de R$ 23 para R$ 33. Nossa classificação de Compra é sustentada, principalmente com base em uma combinação de retornos resilientes, uma posição de liquidez confortável e um forte aumento de lucros após o 2T.
Destaques da conferência de resultado do 3T; indústria automotiva deve continuar recuperando
A alta administração da Tegma realizou a teleconferência de resultados do 3T da empresa na última segunda-feira. Principais destaques: (i) a empresa acompanha os últimos dados divulgados pela associação das montadoras, ANFAVEA, que apontam para uma constante recuperação do mercado de veículos leves. Em sua opinião, devemos ver uma redução de volume de 25-30% em relação a 2019, o que é um pouco mais otimista do que a previsão atual da ANFAVEA; (ii) ao discutir o cenário do mercado automotivo para 2021, a empresa levantou os seguintes pontos adversos: (a) aumento do preço dos veículos novos, por conta da forte desvalorização do Real, prejudicando o custo dos componentes importados. As incertezas em relação ao coronavoucher e ao alto índice de desemprego também são indicadores negativos para a indústria automobilística. Por fim, a empresa também está considerando um potencial impacto de uma segunda onda de COVID no país. Por outro lado, a administração da Tegma apontou os seguintes pontos favoráveis para a indústria no próximo ano: (b) o forte desempenho das locadoras de veículos, atualizações nas pesquisas de vacinas COVID e a preferência contínua pelo transporte individual em detrimento ao transporte coletivo; (iii) a retomada do pagamento de dividendos da Tegma envia uma mensagem de que o pior já passou, em termos de pressão financeira e de liquidez, de acordo com o CFO. Nesse sentido, a empresa já caminha para retomar sua política de pagamento de dividendos regular de no mínimo 50% do lucro líquido; (iv) questionada sobre o potencial aumento da concorrência, em função da recente aquisição da Transmoreno pela JSL Logística, a administração deu uma mensagem de confiança. A Transmoreno ainda é um pequeno player do setor e não tem a mesma escala da Tegma. Na verdade, a administração disse que o surgimento de outro player listado, com boas práticas de governança corporativa, é uma mudança positiva para o setor; (v) a confiança no crescimento da divisão de Logística Integrada continua forte, com a empresa buscando continuamente expandir seu portfólio de negócios no segmento.
Novas estimativas: recuperação mais rápida no setor automotivo; sem mudanças significativas em logística integrada
Nesse cenário, estamos ajustando nossas premissas operacionais e financeiras. Em suma, agora estamos assumindo os volumes automotivos caindo 25% a/a em 2020 e crescendo 27% em 2021 (vs. -22% a/a e + 16% a/a antes). Não estamos fazendo alterações relevantes em nossas premissas de rendimento. Com isso, agora estimamos receitas líquidas de 2020E e 2021E de R$ 920 milhões e R$ 1.218 milhões, respectivamente (de R$ 928 milhões e R$ 1.141 milhões antes) e EBITDA de R$ 113 milhões e R$ 205 milhões, respectivamente (de R$ 76 milhões e R$ 156 milhões antes). Na divisão de logística integrada, consideramos a receita líquida de 2020E e 2021E aumentando em 8% para R$ 167 milhões e 6% para R$ 186 milhões (de R$ 156 milhões e R$ 175 milhões) e EBITDA de 2020E e 2021E aumentando em 15% para R$ 61 milhões e 21% para R$ 63 milhões (de R$ 53 milhões e R$ 52 milhões). Somando tudo, alcançamos uma receita líquida consolidada para 2020E e 2021E de R$ 1,1 bilhão e R$ 1,4 bilhão, EBTIDA de R$ 177 milhões e R$ 268 milhões e lucro líquido de R$89 milhões e R$159 milhões. Estamos assumindo 25% e 50% de pagamentos em dividendos em 2020E e 2021E, respectivamente. Nosso novo preço-alvo é de R$ 33 contra R$ 23 antes, gerando um potencial de valorização de 32%.
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Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Os principais riscos de baixa são (1) crescimento inferior ao esperado do PIB no Brasil; (2) disponibilidade de crédito do setor automotivo menor do que o esperado; (3) potencial execução de M&A; (5) fuga para a liquidez, visto que o volume médio diário de negociação é limitado; Os principais riscos de alta são (1) atividade econômica e implantação de infraestrutura mais fortes do que o esperado; (2) incentivos governamentais ao setor automotivo; (3) M&A.
Metodologia de Valuation
Tegma Gestão Logística S.A. [BRTGMA] (Primário) – Nosso preço alvo projetado de 12 meses é baseado no FCF.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
10 Banco BTG Pactual S.A. e/ou uma de suas afiliadas atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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