11/11/2021
Compra
Preço alvo: R$66,00
A SLC Agrícola é uma empresa brasileira do agronegócio, que possui uma das maiores carteiras de terras do país e é uma das mais importantes produtoras agrícolas, com foco na produção de algodão, soja e milho. Está exposta à variação dos preços das commodities agrícolas e da terra e tenta capturar retornos por meio da transformação da terra no país. Suas fazendas apresentam rendimentos acima da média devido ao seu moderno sistema de produção, unidades de produção padronizadas, tecnologia totalmente atualizada, forte correção de solo, rigoroso controle de custos e terras de alta qualidade. A empresa é controlada pela família Logemann e dirigida por uma direção altamente profissional com longa experiência no setor.
Resultado do 3T21
Estimativa de safra 2022E: crescimento de 44% da área plantada, custo 16% maior a/a
Esta é a primeira estimativa anual transmitida pela companhia desde a incorporação da Terra Santa no 3T21. A área plantada estimada de quase 668 mil hectares é um aumento de 44% em relação a 2021 e também está 7% acima de nossa projeção devido à nossa crença de que nem toda a área incorporada já seria plantada em 2022. A projeção de custo/hectare representa um aumento de 16% a/a e é 5p.p. acima de nossa expectativa, devido ao impacto antecipado do recente aumento nos insumos químicos. Não está claro se os ativos recém-adquiridos (provavelmente começando com custos mais altos) explicam parcialmente isso. Finalmente, os yields esperados para 2022 estão 4-5% acima de nossas projeções para algodão e milho, embora 6% abaixo de nossas estimativas para soja (o que é estranho, pois eles estariam de volta aos níveis de 2019, apesar de uma temporada de plantio positiva até agora).
Despesas gerais/adm e com vendas (SG&A) e postergação de volume poluíram o 3T21; A dívida líquida aumentou com o crescimento do capital de giro
Os resultados do 3T21 também foram um pouco confusos. A incorporação da Terra Santa trouxe uma pequena contribuição do EBITDA ajustado de R$ 17 milhões para os R$ 331 milhões consolidados da SLC. Este número representa um crescimento de 37% a/a devido a preços realizados mais altos, mas 28% abaixo da nossa estimativa dada a decisão da SLC de vender volumes muito menores de soja (-64% a/a) e algodão (-46% a/a), deixando muitos volumes para serem vendidos no quarto trimestre e ainda garantir um EBITDA do ano fiscal que atenda às nossas projeções. SG&A foi a principal decepção, chegando a 8,9% das vendas contra 5,5% um ano atrás, devido a salários mais altos e acúmulo de bônus, e pode precisar de mais esclarecimentos. Por último, a taxa de alavancagem líquida aumentou para 1,5x de 1x no trimestre atrás (R$ 800 milhões de aumento da dívida líquida) após a incorporação da dívida da Terra Santa e acúmulo de estoque de produtos e insumos que devem ser vendidos nos próximos trimestres.
Um excelente veículo de investimento para capturar o tema do agronegócio brasileiro
A SLC Agrícola é uma de nossas teses agrícolas favoritas dado valuation atrativo, BRL fraco, balanço desalavancado e execução comprovada baseada no uso intenso de tecnologia em um dos setores onde o Brasil possui uma das vantagens competitivas mais óbvias. Precisaremos incorporar esses resultados (o primeiro incluindo Terra Santa) em nosso modelo, mas apesar dos custos de produção mais elevados, sentimos que nossas previsões não mudarão muito devido à maior área plantada e aos altos preços do algodão. Valuation ainda atrativo, 28% abaixo do histórico com base no EV/EBITDA 22E e 14% abaixo dele em 2023 sob preços de longo prazo mais normalizados.
Faça download para ter acesso ao relatório completo.
SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primária) – Como produtora de soft commodities, a empresa tem resultados muito voláteis. Entre os principais riscos da SLC, destacamos: (i) as condições climáticas; (ii) flutuação cambial, uma vez que a maior parte de suas vendas são denominadas em dólares, enquanto apenas metade de seus custos está exposta a variações cambiais; (iii) exposição a preços muito voláteis de commodities leves; (iv) a falta de visibilidade e liquidez limitada na monetização de terras; (v) exposição ao preço dos terrenos e (vi) incertezas quanto ao atual arcabouço regulatório do país.
Metodologia de Valuation
SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primário) – Nosso preço-alvo é baseado em DCF e descontado a um WACC nominal em USD de 7%
–
1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$72,00
As terras agrícolas realmente são a “próxima grande novidade”
A avaliação anual das terras agrícolas foi uma grande surpresa: até 75% ano/ano.
Há vários meses defendemos o valor das terras agrícolas como um dos principais beneficiários do recente boom de preços das commodities agrícolas. Pesquisa bimestral recente da IHS Markit/FNP apontou para uma valorização média dos preços das terras agrícolas de 23% a/a no Brasil, com as terras de grãos apresentando um aumento de valor ainda mais forte de 31% a/a. Mas não poderíamos, de forma alguma, esperar que a avaliação independente do valor das terras agrícolas da SLC (pela Deloitte) apontasse para um aumento de 75% a/a para R$ 6,9 bilhões. Isso não apenas sugere que o mercado de terras está refletindo taxas de rentabilidade mais alta e mais rápido do que pensávamos, possivelmente devido a um aumento de liquidez, mas também acreditamos que ainda existem outras vantagens, já que nem todos os ganhos recentes já estão refletidos nas propriedades agrícolas.
As ações estão agora sendo negociadas a apenas 0,9x NAV; Agora uma tese de valor.
Visto que a SLC embarcou em uma nova fase de crescimento “asset light” que priorizou o crescimento por meio de áreas arrendadas e maduras, reconhecemos que nos concentramos menos na valorização da ação com base em múltiplos de valor de preço para terreno. Nossa visão era que uma parcela cada vez menor da criação de valor da SLC agora estava no negócio de transformação de terras, em oposição ao valor do plantio, cultivo e venda de algodão, soja e milho. Dito isso, o múltiplo P/NAV continua sendo uma ferramenta valiosa para avaliar a relação entre o valor da ação vs valor do ativo imobiliário (real estate). Usando a nova avaliação do terreno, vemos agora a SLC sendo negociada a 0,9x P/NAV com base em nossa estimativa de dívida líquida de 2021E. Em última análise, isso implica que o preço das ações não está apenas ignorando o potencial para maior valorização do ativo imobiliário, mas também que a SLC mal consegue cobrir seu custo de capital com base em seus negócios agrícolas regulares. Achamos que isso é muito conservador e não merecido.
Uma de nossas principais escolhas do agronegócio; reiteramos COMPRA.
Reiteramos a SLC Agrícola como um dos ativos mais atraentes em nossa cobertura, na combinação de preços crescentes de commodities do agronegócio, BRL mais fraco, balanço patrimonial desalavancado e execução comprovada baseada no uso intenso de tecnologia em um dos setores onde o Brasil se orgulha uma das vantagens competitivas mais óbvias. As avaliações continuam a parecer pouco exigentes, 28% abaixo do histórico com base no EV/EBITDA 22E e 21% abaixo dele em 2024 com preços de commodities de longo prazo mais normalizados. Acreditamos que o desempenho mais fraco recente oferece um bom ponto de entrada, especialmente em um mercado global de grãos e algodão, onde os estoques/uso permanecem apertados.
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SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primária) – Como produtora de soft commodities, a empresa tem resultados muito voláteis. Entre os principais riscos da SLC, destacamos: (i) as condições climáticas; (ii) flutuação cambial, uma vez que a maior parte de suas vendas são denominadas em dólares, enquanto apenas metade de seus custos está exposta a variações cambiais; (iii) exposição a preços muito voláteis de commodities leves; (iv) a falta de visibilidade e liquidez limitada na monetização de terras; (v) exposição ao preço dos terrenos e (vi) incertezas quanto ao atual arcabouço regulatório do país.
Metodologia de Valuation
SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primário) – Nosso preço-alvo é baseado em DCF e descontado a um WACC nominal em USD de 7%
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$72,00
Resultado do 2T21
Um vislumbre do que vem pela frente: margens no maior nível histórico
Embora os demonstrativos trimestrais raramente sejam significativos para as empresas agrícolas, os resultados do 2T21 atestam quanto valor a SLC pode criar em um cenário de preços de commodities mais elevados e um ativo estratégia de crescimento baseada em ativos de terceiros (asset-light). O EBITDA ajustado de R$ 505 milhões foi o maior já registrado junto com a margem EBITDA de 48,4%. As vendas foram fortes em volumes de soja e algodão acima do esperado, bem como preços realizados mais altos, levando a um crescimento de margens unitárias de três dígitos a/a. O lucro de R$ 419 milhões foi impulsionado pela contabilização positiva dos ativos biológicos, que, embora não gerando caixa, refletem os potenciais ganhos operacionais com a alta dos preços de mercado. O consumo de caixa de R$ 261 milhões acompanhou a drenagem sazonal do capital de giro, embora a taxa de alavancagem líquida permaneça em confortável 1x.
A inflação de custos também está aumentando; hedges de preço para garantir a sustentabilidade de margens sólidas
A ressalva dos resultados foi a estimativa de custo atualizada da SLC para o ano, que agora está 6,5% acima do inicialmente previsto, impulsionada principalmente pela desvalorização cambial, bem como custos mais elevados de combustível e energia. A produtividade do milho foi revisada para baixo novamente (-3%), também levando a um aumento nos custos unitários por hectare. A SLC agora tem 74% da produção de algodão de 2020/21 protegida por cR$ 366/lb, 9% acima do ano passado, e 60% do algodão 2021/22 protegido por cR$ 466/lb, 23% acima deste ano. Na soja, 81% da produção 2020/21 está protegida a R$ 60/bu, 31% acima do ano passado e 42% da safra 2021/22 protegida a R$ 67/bn, 12% acima da atual.
Os fundamentos estão do lado da SLC; valor e momentum juntos; Reiteramos a Compra
Continuamos a ver a SLC como um dos poucos e melhores veículos para se aproveitar do ciclo de preços de commodities favorável em curso, ao mesmo tempo que oferece uma boa proteção contra o ruído político e macro doméstico do Brasil. À medida que a empresa se prepara para um crescimento de 40% da área plantada em ativos de terceiros em 2022, ela não só se torna ultra-alavancada aos preços das commodities agrícolas, mas também uma história de rentabilidade de fluxo de caixa atraente, ostentando yields entre 10%-15% anualizado e um desconto injustificado vs. múltiplos históricos. Esta é a nossa Top Pick no universo agro. Reiteramos a Compra.
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SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primária) – Como produtora de soft commodities, a empresa tem resultados muito voláteis. Entre os principais riscos da SLC, destacamos: (i) as condições climáticas; (ii) flutuação cambial, uma vez que a maior parte de suas vendas são denominadas em dólares, enquanto apenas metade de seus custos está exposta a variações cambiais; (iii) exposição a preços muito voláteis de commodities leves; (iv) a falta de visibilidade e liquidez limitada na monetização de terras; (v) exposição ao preço dos terrenos e (vi) incertezas quanto ao atual arcabouço regulatório do país.
Metodologia de Valuation
SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primário) – Nosso preço-alvo é baseado em DCF e descontado a um WACC nominal em USD de 7%
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$51,00
Resultado do 4T20
EBITDA dobrou devido aos preços realizados mais fortes de grãos; Mais por vir
A SLC fechou 2020 oferecendo um vislumbre de quão fortemente alavancada pode ser para preços de commodities mais altos. O EBITDA cresceu 102% a/a com margem de 35,3%, uma das maiores já registradas para um 4T, e 35% acima de nossa estimativa. O preço da soja por tonelada foi 60% maior a/a, e as margens unitárias garantidas aumentaram 128% a/a. Os volumes de vendas de milho foram mais fortes do que o esperado, e o preço de venda (+ 94% a/a) também gerou uma margem de contribuição recorde no milho. O lucro líquido totalizou R$ 183 milhões, 44% acima de nossa projeção e 117% superior a/a, totalizando R$ 489 milhões em 2020, enquanto a geração de FCF no ano foi de R$ 413 milhões (5,5% de yield). O índice de alavancagem líquida encerrou o ano em 1,8x.
Rendimentos de 2021 inalterados; redução pequena de área plantada; hedges progredindo rápido
Com quase metade da soja de 2021 já colhida, ficamos satisfeitos em saber que a SLC manteve suas projeções de produtividade agrícola de 2021 inalteradas, apesar do plantio de soja tardio em 2020. A única mudança nas projeções de 2021 foi uma redução de 1% da área plantada, com foco no algodão, e parcialmente compensado por uma área maior de milho. Os custos esperados para 2021 também permanecem os mesmos. Em termos de hedges de preço, a SLC progrediu bem: os hedges de 2021 de soja e algodão agora cobrem cerca de 57% e 72% da produção esperada, com preços em reais subindo 20% e 12% a/a, o que também deve garantir a expansão de margem a/a, visto que os custos devem crescer a um ritmo mais lento. Também observamos que a SLC já protegeu cerca de 41% da produção de algodão esperada para 2022 por um preço em reais 23% acima dos níveis deste ano.
Uma das teses de commodities leves mais fortes; Reiteramos a Compra
A SLC continua sendo um dos poucos e mais fortes veículos de participar do contínuo boom dos preços das commodities leves. Com a incorporação esperada dos ativos da TESA, espera-se adicionar mais 130 mil ha (hectares) ao portfólio da SLC (+ 30%), juntamente com o forte histórico da SLC de grande escala, produção de baixo custo e potencial para distribuição volumosa de caixa excedente aos acionistas nos anos à frente, nos sugere que a história da ação ainda não atingiu todo o seu potencial. A SLCE3 continua sendo nossa Top Pick em agro.
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SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primária) – Como produtora de soft commodities, a empresa tem resultados muito voláteis. Entre os principais riscos da SLC, destacamos: (i) as condições climáticas; (ii) flutuação cambial, uma vez que a maior parte de suas vendas são denominadas em dólares, enquanto apenas metade de seus custos está exposta a variações cambiais; (iii) exposição a preços muito voláteis de commodities leves; (iv) a falta de visibilidade e liquidez limitada na monetização de terras; (v) exposição ao preço dos terrenos e (vi) incertezas quanto ao atual arcabouço regulatório do país.
Metodologia de Valuation
SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primário) – Nosso preço-alvo é baseado em DCF e descontado a um WACC nominal em USD de 7%
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$51,00
Soja é o novo ouro, aumentando as estimativas e preço-alvo
Reiterando a classificação de Compra no maior produtor de commodities agrícolas do Brasil
Estamos aumentando as apostas e reiterando nossa COMPRA pelas ações da SLCE3, nossa Top Pick do agronegócio. Vemos a SLC como uma das poucas e melhores maneiras de participar do recente boom dos preços das commodities, também se beneficiando de um BRL persistentemente fraco, no que deve se tornar o maior produtor brasileiro de commodities agrícolas com base na área plantada, uma vez que o negócio da Terra Santa seja concluído. A SLC tem um modelo de negócio comprovado, buscando ser um produtor de soja, algodão e milho de baixo custo por meio da adoção em larga escala de tecnologia nas áreas agrícolas mais tradicionais do Brasil.
Aumentando substancialmente as estimativas para refletir a inflação de commodities …
Acreditamos que os produtores de grãos e algodão estão prestes a ver as margens atingindo um nível totalmente novo. Os preços da soja estão 97% maiores nos últimos 12 meses em reais. O milho subiu 83% em reais. E o algodão cresceu 55% em reais. Em nosso recente relatório “Commodities Monitor”, discutimos os fundamentos oferta-demanda de suporte, ao mesmo tempo que nos beneficiamos do cenário macro que está empurrando os preços das commodities para cima. Como resultado, estamos aumentando nossas estimativas de EBITDA de 2021 e 2022 em 23% e 59%, para R$ 1,2 bilhão e R$ 1,7 bilhão, respectivamente, embora a SLC não vá capturar totalmente os preços do mercado à vista em 2021, dados os hedges de preço (no 3T20, 53% da soja e 67% do algodão já foram vendidos com desconto de 25% e 19%, em relação ao preço à vista).
… E um negócio positivo com a Terra Santa
De 2022 em diante, estamos incorporando os 130 mil ha adicionais de terra anteriormente operados pela Terra Santa (~80 mil plantados), que juntamente com outro aumento nos preços estimados de soja/algodão/milho, traz nosso EBITDA IFRS16 para quase R$ 1,8 bilhão. Também estamos incorporando custos de arrendamento mais altos (aproximadamente R$ 190 milhões em 2022). No geral, estimamos que o negócio da Terra Santa agregue cerca de R$ 5/ação ao valor da SLC (mais detalhes sobre esta transação na página 5), ao mesmo tempo que torna a SLC o maior player indiscutível de grãos/algodão no Brasil, com aproximadamente 600 mil ha de área plantada por ano.
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SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primária) – Como produtora de soft commodities, a empresa tem resultados muito voláteis. Entre os principais riscos da SLC, destacamos: (i) as condições climáticas; (ii) flutuação cambial, uma vez que a maior parte de suas vendas são denominadas em dólares, enquanto apenas metade de seus custos está exposta a variações cambiais; (iii) exposição a preços muito voláteis de commodities leves; (iv) a falta de visibilidade e liquidez limitada na monetização de terras; (v) exposição ao preço dos terrenos e (vi) incertezas quanto ao atual arcabouço regulatório do país.
Metodologia de Valuation
SLC Agrícola S.A. [BRSLCE] (Primário) – Nosso preço-alvo é baseado em DCF e descontado a um WACC nominal em USD de 7%
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
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Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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