02/08/2021
Compra
Preço alvo: R$37,00
O Itaú Unibanco é a maior instituição financeira do Brasil, sendo o maior banco brasileiro desde a fusão do Itaú com o Unibanco em 2008. Essa união proporcionou para a empresa melhor diversificação de resultados, maior acesso a capital, grande penetração territorial e presença mais robusta em áreas-chave como cartões de crédito, empréstimos para financiamento de veículos, gestão de recursos e seguros, além de torná-la uma instituição muito bem capitalizada.
Atua no mercado de varejo no Brasil e como instituição bancária opera através das carteiras: comercial, de investimento, de crédito imobiliário, financiamento e arrendamento mercantil, câmbio e ainda, em atividade complementares como seguros, previdência privada, capitalização, corretagem de títulos e valores mobiliários, administração de cartões, consórcios e gestão de fundos de investimento e carteiras administradas.
Resultado do 2T21
Semelhante a (mas com tendências melhores) do que o 1T21; upgrade no guidance fornecido pela companhia
Itaú reportou seus resultados do 2T21 após o fechamento do mercado, com lucro ajustado líquido de R$ 6,5 bilhões (18,9% ROE), alta de 2% t/t e 56% a/a. Com o auxílio de provisões para perdas com empréstimos melhores do que o esperado e ganhos de tesouraria muito fortes, o resultado final veio 6% melhor do que nossas estimativas (3% acima da média). O banco também atualizou seu guidance para 3 das 7 métricas: i) em seu ponto médio, o crescimento dos empréstimos aumentou de +7,5% para +10%, ii) os ganhos da tesouraria aumentaram de R$ 5,65 bilhões para R$ 7,25 bilhões; e iii) o custo do crédito caiu de R$ 22,8 bilhões para R$ 20,5 bilhões. Mantendo o resto inalterado, o Itaú espera agora que seu lucro antes dos impostos em 2021 seja de ~R$ 4 bilhões, ou ~9% acima do que foi indicado no início do ano, quando o guidance foi divulgado.
Empréstimos em alta, provisões mais baixas e ganhos de tesouraria muito fortes
Sem variação cambial, os empréstimos aumentaram 5% t/t e 13,8% a/a. O crédito para pessoas físicas cresceu 7% t/t e 22% a/a, com destaque para cartão de crédito, consignado, financiamento de veículos e crédito imobiliário. Os empréstimos às PMEs aumentaram 6% em relação ao primeiro trimestre, enquanto os empréstimos às grandes empresas cresceram “apenas” 3%. O resultado bruto da intermediação financeira com clientes aumentou 4% t/t e 2% a/a, melhorando claramente em relação ao trimestre anterior, mas ainda um pouco abaixo do que esperávamos. Esperamos ouvir mais na teleconferência de amanhã, mas acreditamos que o Itaú está otimista com as melhorias contínuas nesta linha no 2ºS, devido a volumes mais fortes e um mix mais “lucrativo”.
Resultado bruto da intermediação financeira principal melhorando, mas ainda “devendo”; melhores taxas de serviço, e segmento de seguros ainda fraco
Os ganhos de tesouraria encolheram para R$ 2 bilhões em comparação com os R$ 2,5 bilhões anormalmente fortes vistos no primeiro trimestre, mas ainda estão 52% a/a e 43% acima do que estávamos modelando, com um ótimo desempenho no Brasil. As provisões brutas aumentaram t/t, com a normalização do provisionamento para grandes empresas, mas ainda assim ficaram 13% melhores do que esperávamos. A qualidade dos ativos foi novamente um destaque positivo, com a formação de empréstimos não-performados na carteira de varejo em queda t/t. Portanto, apesar de outro resultado bruto da intermediação financeira com clientes principal pouco inspirador, melhores provisões e fortes ganhos comerciais garantiram magem financeira líquida ajustada ao risco melhor do que o esperado, explicando o resultado melhor que o consenso.
Spin-off da XP concluído; acionistas minoritários receberão ações da XP em setembro
A receita de comissões foi forte, com alta de 4% t/t e +19% a/a, embora os resultados da XP tenham sido incluídos apenas até agosto. Em nosso modelo, ainda contabilizamos XP nas estimativas do Itaú, então a receita de taxas de fato ainda veio 3% acima de nossas estimativas confirmando que a performance foi de fato melhor do que estimamos. Sinalizamos bons resultados com cartões, IB e gestão de ativos. Os resultados de seguros mais uma vez decepcionaram (reclamações mais altas desta vez) – o Itaú trouxe um novo líder para comandar o show aqui. O OPEX cresceu 1% t/t, novamente um pouco melhor do que o que estávamos modelando.
Em resumo, um 2T21 decente; A dinâmica de resultados deve melhorar no 2º semestre
XP não está mais no balanço do Itaú. A cisão já aconteceu, com impacto praticamente nulo no índice de Basileia, mas com patrimônio líquido declinando 3% graças ao evento. Pelo que entendemos, os acionistas minoritários do Itaú esperam finalmente receber suas ações da XP em setembro, pois ainda há alguma burocracia antes que a transação finalmente termine! No total, achamos que foi um trimestre decente, com tendência de melhoria para o 2ºS. Continuamos com recomendação de compra para o papel.
Faça download para conferir o relatório completo.
Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primary) – Bancos Latino-americanos podem ser afetados tanto por mudanças econômicas globais quanto locais e estão sujeitos a riscos políticos, de taxa de juros e cambiais. Nossas recomendações são altamente dependentes do nível de risco do país.
Metodologia de Valuation
Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos latino-americanos é o modelo de crescimento Gordon, que trabalha com níveis de lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Nosso preço-alvo de R$ 37 para 12 meses é baseado em um ROE sustentável de 19%, custo de capital próprio de 12,75% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,3x, que aplicamos à nossa estimativa de BV por ação em meados de 2022.
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$37,00
Resultado do 1T21
O LPA do 1T ficou, aproximadamente, 10% acima do consenso, mas a receita permanece fraca
O Itaú Unibanco divulgou seus resultados do 1T21, com forte lucro líquido ajustado de R$ 6,4 bilhões (18,5% ROE), aumento de 19% t/t e 64% a/a. O lucro líquido veio 7% e ~10% acima de nós e do consenso, ajudado por ganhos anormais de “trading” e, mais importante, por uma qualidade de crédito muito boa, o que permitiu que as provisões para perdas com empréstimos fossem 25% melhores do que esperávamos. A NII (margem financeira) com clientes veio abaixo do esperado, especialmente depois do que vimos no Santander na semana passada. Mas se levarmos em consideração o custo do risco, o NIM (spread) ajustado ao risco melhorou muito t/t.
Ganhos de trading anormalmente fortes; NII estável t/t no Brasil
Ex-variação cambial, os empréstimos aumentaram 2% t/t e 8% a/a. Os destaques do 1T foram a originação recorde de hipotecas e desempenhos positivos das carteiras automotivas e de grandes empresas. Ao contrário do Santander, e em linha com o que o Itaú vinha indicando, os maiores volumes de crédito rotativo/cheque especial “mais arriscados” não influenciaram aqui. Na verdade, a NII com clientes subiu 1% t/t e caiu 6% a/a, um desempenho fraco. No Brasil, a NII com clientes ficou estável t/t. Os resultados da tesouraria alcançaram R$ 2,5 bilhões, um aumento de 57% t/t e 223% a/a, mais de 80% acima do que modelamos. Mas, embora seja definitivamente uma boa notícia, parece um caso isolado.
O desempenho no negócio principal ficou em linha com a expectativa
As receitas de serviços vieram um pouco melhor do que o esperado (-3% t/t e +0,5% a/a), mesmo com impactos vinculados a menores taxas de performance do negócio de asset management e menores taxas de cartão associadas a COVID. O segmento de seguros mais uma vez ficou aquém das expectativas (o Itaú trouxe alguém novo para dirigir o negócio). Portanto, quando adicionamos a NII com clientes, receitas de serviços e seguros, que podem ser vistos como o negócio principal, o desempenho permanece pouco inspirador/fraco. O Opex foi 2% melhor do que nossa projeção (queda de 7% t/t e aumento de 3% a/a).
O bom desempenho da qualidade de crédito levou a menores provisões
A inadimplência acima de 90 dias ficou estável t/t em ainda baixos 2,3%. O indicador ficou estável para o segmento de empresas (0,4%) e melhorou 30 bps para pessoas físicas, atingindo 3,9%, enquanto para PMEs atingiu 2,5% (+ 80 bps sequencialmente), explicado pelo fim dos prazos de carência para créditos reescalonados em períodos anteriores. As inadimplências de 15 a 90 dias aumentaram 20bps t/t para 2,0%, ainda em um nível baixo e abaixo dos números do ano passado. Este indicador aumentou conforme o esperado devido à sazonalidade, e para o segmento de PMEs caiu 20bps t/t. Graças a melhores índices de inadimplência, o Itaú registrou “apenas” R$ 4,4 bilhões em provisões (queda de 21% t/t e 57% a/a), resultando em um índice de cobertura de 298% (queda de 22 p.p).
Queda de provisões ajudada pela unidade da América Latina ex-Brasil
A queda nas provisões foi ajudada por níveis muito mais baixos da operação da América Latina exceto Brasil (queda de 78% t/t e 35% a/a). Na verdade, sinalizamos que a subsidiária Corpbanca registrou resultados no 1T melhores do que o esperado (algo que não víamos há algum tempo). Sinalizamos que o Itaú decidiu reduzir sua exposição ao risco há algum tempo, o que tem impactado claramente a receita. Mas se esta decisão for compensada com provisões menores, ela pode eventualmente dar frutos. Mas, por enquanto, a receita parece pior do que a de seus pares.
O 1T não deve ser um gatilho; Mas melhores tendências de receita no 2S e o valuation apoiam nosso rating de Compra
No geral, o principal destaque positivo do trimestre foi a qualidade do crédito. Embora continuemos acreditando que as inadimplências devem aumentar nos próximos trimestres, as tendências permanecem muito favoráveis, o que tem sido uma surpresa positiva para todos os bancos. A receita continua sendo um problema, mas uma economia mais forte/mais vacinação e uma inflação/Selic mais alta oferecem alguma esperança de que o 2S possa ser melhor. A Corpbanca, que tem sido uma chatice na maior parte do tempo desde o M&A, também está começando a ajudar. Os números do 1T não parecem tão bons quanto os resultados acima do esperado sugerem, mas também não devem prejudicar as ações. Negociando a 1.6x P/BV 2021 ex-XP, classificamos o Itaú como Compra.
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Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primary) – Bancos Latino-americanos podem ser afetados tanto por mudanças econômicas globais quanto locais e estão sujeitos a riscos políticos, de taxa de juros e cambiais. Nossas recomendações são altamente dependentes do nível de risco do país.
Metodologia de Valuation
Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos latino-americanos é o modelo de crescimento Gordon, que trabalha com níveis de lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Nosso preço-alvo de 12 meses de R$ 34 é baseado em um ROE sustentável de 19%, custo de capital próprio de 12,5% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,44x, que aplicamos a nossa estimativa de BV por ação para meados de 2021 .
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
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Preço alvo: R$37,00
Resultado do 4T20
Resultados pouco inspiradores do 4T; Guidance para 2021 disponível apenas hoje
O Itaú Unibanco reportou seus resultados do 4T20 após o fechamento do mercado, com lucro líquido recorrente de R$ 5,39 bilhões (16% ROE), 3% e 1% abaixo de nossa estimativa e do consenso. O lucro GAAP atingiu fortes R$ 7,6 bilhões, ajudado pela venda de 5% de participação na XP. Mas, no geral, acreditamos que o 4T deve ser visto quase como um não-evento. Mais importante será ouvir o novo CEO Milton Maluhy, que fará sua primeira teleconferência à frente do banco. Esperamos que ele analise o guidance para 2021 (não reportado com os números do 4T, que geralmente é o caso) e discuta suas ideias sobre as oportunidades e desafios do Itaú nos próximos anos.
As receitas continuam sob pressão, apesar de alguma recuperação no 4T
Melhor NII (margem financeira) vs. a dinâmica de provisões para perdas com empréstimos ajudou o lucro a expandir 7% sequencialmente, mas os lucros ainda caíram 26% a/a no 4T. No geral, os spreads mostraram boa resiliência vs. o 3T, mas, a receita líquida continua sob grande pressão, com a NII de clientes, receitas de serviços e seguros caindo 12%, 5% e 19% em comparação ao 4T19. O lucro recorrente atingiu R$ 18,53 bilhões em 2020, queda de 35% a/a, com ROE de 15% (vs. 24% em 2020). Estimamos que o lucro chegará a R$ 24,9 em 2021, uma recuperação decente de 34% em relação a 2020, mas ainda 12% abaixo do que o principal banco do Brasil informou em 2019. Não será tão fácil chegar lá…
Esperamos que o LPA de 2021 cresça 34% a/a, mas ainda 12% abaixo dos números de 2019
Para obter mais detalhes sobre o 4T, consulte a página 2. Mas, em poucas palavras, os empréstimos foram bem, apoiados pela carteira de crédito individual. A NII teve um desempenho um pouco melhor do que esperávamos, enquanto as receitas de serviços e o segmento de seguros foram um pouco piores. O controle de custos foi um destaque positivo, tendência que esperamos que todos os bancos brasileiros foquem nos próximos anos. O custo do crédito, no entanto, era apenas 2% melhor t/t e 3% pior a/ a, quando não tínhamos o COVID-19. Embora esperemos que as provisões diminuam e sejam o principal impulsionador do LPA em 2021, o 4T pode ser uma indicação de que não há muito espaço para esperar muitas reversões, como as observadas nos bancos americanos recentemente.
Agenda de transformação digital em vigor; Para uma reavaliação da ação, precisamos de uma receita mais forte!
Tudo considerado, um 4T sem inspiração. O foco agora mudou para a teleconferência, onde devemos ouvir o novo CEO. Em nossas recentes interações com ele, ficamos realmente impressionados com sua grande agenda de transformação digital, que naturalmente vai muito além de apenas cuidar de legados. De tudo o que temos lido e estudado, nossa sensação é que ele tem a mentalidade certa para fazer mudanças difíceis no banco. Estamos otimistas com ele como CEO, mas naturalmente, para esperar uma reclassificação das ações, precisamos saber como/quando a receita vai acelerar. Caso contrário, as ações dos bancos podem ter baixo desempenho por mais um ano…
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Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primary) – Bancos Latino-americanos podem ser afetados tanto por mudanças econômicas globais quanto locais e estão sujeitos a riscos políticos, de taxa de juros e cambiais. Nossas recomendações são altamente dependentes do nível de risco do país.
Metodologia de Valuation
Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos latino-americanos é o modelo de crescimento Gordon, que trabalha com níveis de lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Nosso preço-alvo de 12 meses de R$ 34 é baseado em um ROE sustentável de 19%, custo de capital próprio de 12,5% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,44x, que aplicamos a nossa estimativa de BV por ação para meados de 2021 .
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Compra
Preço alvo: R$34,00
Análise dos resultados do 2T20
Lucro Líquido em linha com o consenso de R$ 4,2 bilhões (ROE de 13,5%), devido a provisões mais baixas
O Itaú Unibanco divulgou seus resultados do 2T ontem à noite e, no geral, os números estão em linha com a dinâmica sinalizada em nossa prévia. Os ganhos da tesouraria recuperaram e as provisões para perdas com empréstimos caíram mais do que o esperado, permitindo que o lucro líquido se expandisse um pouco mais do que projetávamos em relação ao 1T, o que é uma boa notícia. No entanto, a NII (margem financeira), as receitas de serviços e seguros ficaram abaixo de nossas estimativas. E, depois de observar as grandes melhorias nos índices de inadimplência (NPL) no Santander e Bradesco (com a ressalva de que uma leitura adequada da qualidade da carteira de crédito hoje ainda é muito difícil), admitimos que esperávamos uma melhor exibição do Itaú.
Margem financeira mais fraco e Inadimplência/Capital aquém das expectativas em vs. pares pode decepcionar um pouco
O lucro líquido ajustado alcançou R$ 4,2 bilhões (13,5% ROE), um aumento de 7,5% t/t e em linha com o consenso, mas ainda em queda significativa em termos a/a (-40%, em linha com o Bradesco). Conforme mostrado na Tabela 1, isso foi 14% acima do que projetávamos em nosso modelo, embora em nossa prévia já havíamos sinalizado a probabilidade de lucros próximos de ~R$ 4,1 bilhões. Os empréstimos, ex-variação câmbial, ficaram estáveis t/t e aumentaram 10% a/a. Os empréstimos a pessoas físicas caíram 4% t/t, com cartões de crédito caindo 13%. Devido a uma taxa de juros SELIC mais baixa e um mix diferente (menos exposto a cartões/cheque especial/pessoas físicas), a NII com clientes caiu 3,4% t/t e 2,4% a/a, abaixo das expectativas.
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Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primary) – Bancos Latino-americanos podem ser afetados tanto por mudanças econômicas globais quanto locais e estão sujeitos a riscos políticos, de taxa de juros e cambiais. Nossas recomendações são altamente dependentes do nível de risco do país.
Metodologia de Valuation
Banco Itaú Unibanco S.A. [BRITA] (Primário) – Nossa principal ferramenta de valuation para bancos latino-americanos é o modelo de crescimento Gordon, que trabalha com níveis de lucratividade, custo de capital e taxas de crescimento esperadas. Nosso preço-alvo de 12 meses de R$ 34 é baseado em um ROE sustentável de 19%, custo de capital próprio de 12,5% e crescimento de 8%, produzindo um P/BV alvo de 2,44x, que aplicamos a nossa estimativa de BV por ação para meados de 2021 .
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1 Nos últimos 12 meses, Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias receberam compensação por serviços de banco de investimentos desta companhia.
2 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, esperam receber ou buscam compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
4 Esta companhia é ou foi, nos últimos 12 meses, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e serviços de banco de investimento estão sendo ou foram providos.
6 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas recebem compensação por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com a companhia objeto, entidade ou pessoa, entidade ou fundos que representem os mesmos interesses da companhia/entidade.
18 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) em uma ou mais classe de ações de emissão desta companhia.
19 Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias não coordenaram oferta pública de ativos da companhia.
20 Banco BTG Pactual S.A. e/ou suas afiliadas não atuam como formador de Mercado de ativo de emissão desta companhia.
22 Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias, não esperam receber compensação por serviços de banco de investimento e/ou de outras áreas de negócios desta companhia nos próximos três meses.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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