12/11/2021
Compra
Preço alvo: R$57,00
A Dasa reúne a maior rede de medicina diagnóstica, um grupo hospitalar robusto e uma das melhores empresas de gestão de cuidados no setor de saúde. Por meio da utilização de dados e tecnologia, a empresa propõe um novo modelo, que visa expandir e integrar a saúde ao longo da vida do paciente.
Dasa (DASA3): Resultado do 3T21
EBITDA ajustado cai 8% t / t; lucro por ação inferior a nossa estimativa pelas despesas financeiras mais altas
A Dasa reportou resultados razoáveis no terceiro trimestre, com o EBITDA alinhado conosco, enquanto o lucro líquido veio abaixo. A receita líquida ficou em R$ 2,72 bilhões (4% acima de nós), um aumento de 28% a / a e 4,5% t / t, impulsionado por: (i) a consolidação das recentes aquisições (Innova em janeiro, Grupo Carmo em abril e Grupo Leforte em Setembro); e (ii) R$ 43 milhões referente a um ajuste contábil no reconhecimento da receita líquida da empresa no segmento de hospitais. Ao excluir R$ 28 milhões em despesas não recorrentes (principalmente relacionado aos impactos da Covid-19 e despesas de aquisições) + R$ 8,5 milhões em despesas de opções de ações, o EBITDA ajustado teria sido de R$ 544 milhões (+ 47% a / a; em linha), gerando uma margem de 20% (+ 2,6p.p. a / a; -2,7p.p. t / t). Por fim, o resultado financeiro foi de R$ 76 milhões, abaixo da nossa estimativa em 50%, prejudicado por piores despesas financeiras líquidas (-R$ 117 milhões, bem acima de nossa estimativa de R$ 67 milhões), devido ao recente aumento nas taxas de juros combinado com o maior endividamento de Dasa.
A unidade de negócios de hospitais e oncologia continua a se expandir, mas as margens brutas retraíram t / t
No segmento de hospital e oncologia (BU1), a receita bruta expandiu 5% t / t (+ 41% a / a) para R$ 1,09 bilhão, como resultado de: (i) mais leitos operacionais (+ 3,5% t / t, e + 25% t / t, para 1.878 leitos); (ii) volumes maiores (pacientes-dias cresceram 4% t / t e 40% a / a, apesar da diminuição nas internações Covid-19, compensadas pela retomada dos procedimentos eletivos); (iii) taxas de ocupação ligeiramente menores (t / t) (queda de 0,7p.p. t / t, mas de 8 p.p. a / a) em 76%; e (iii) ticket médio mais alto (+ 1% t / t; + 2% a / a). Seguindo a tendência de alguns pares do setor, a margem de operação dos hospitais da Dasa também diminuiu t / t. O lucro bruto ajustado no segmento totalizou R$ 241 milhões (-12% t / t), implicando em margem bruta de 24% (-4,7p.p. t / t), também prejudicado pela consolidação do grupo Leforte.
Unidade de negócios 2 continua a performar bem apesar das receitas menores da Covid-19
Na unidade de negócios 2 (ou seja, segmento de atendimento ambulatorial, rede de diagnóstico e gestão de saúde), os resultados foram novamente muito fortes, já que a receita bruta cresceu + 21% a / a, ou + 4% t / t, para R$ 1,85 bilhão. A DASA alcançou 3,3 milhões de usuários diretos (aumento de 44% a / a e estável t / t com menos pacientes de Covid-19) em sua unidade de negócios 2, o ticket médio manteve sua tendência de crescimento em + 5% t / t (para R$ 568 por usuário). As receitas relacionadas à Covid representaram 9% da receita bruta da unidade de negócios 2 no terceiro trimestre, desacelerando vs. últimos trimestres (ou seja, 12,2% no 2T21, 14,5% no 1T21 e 15,3% no 4T20). Finalmente, nós observamos que o lucro bruto da unidade de negócios 2 (caixa) foi de R$ 679 milhões (39,4% de margem bruta, + 1,6p.p. t / t e + 7,8p.p. a / a).
Acompanhando a evolução da plataforma Digital
A Dasa também continua desenvolvendo sua plataforma digital, evoluindo na integração de marcas, dados, produtos, serviços e vidas. Nos 9M21, a empresa registrou mais de 635 mil pacientes e 9 mil médicos na plataforma. Enquanto isso, o volume de atendimentos cresceu 74% no mesmo período, atingindo 2,4 milhões. A dívida líquida do terceiro trimestre totalizou R$ 3,1 bilhões (3x EBITDA UDM, ou 1,5x usando EBITDA proforma UDM), de R$ 1,4 bilhão no 2T, basicamente refletindo o desembolso de caixa referente ao negócio da Leforte (R$ 1,4 bilhão).
Com desconto para outros consolidadores de saúde, mantemos nossa recomendação de compra
Após intensa atividade recente de aquisições, a Dasa já ultrapassou sua agenda de aquisições para 2021. Os resultados operacionais ajustados do terceiro trimestre foram uma prova de que a empresa está no caminho certo com seu plano de negócios. Apesar de seu balanço patrimonial alavancado, mantemos nossa compra, pois a ação negocia a 18x Preço/ Lucro ajustado em 2022) com um desconto para outros consolidadores de saúde. Nós acreditamos que uma reavaliação efetiva das ações da Dasa depende de uma integração sólida das aquisições anunciadas recentemente, uma desalavancagem financeira e crescimento contínuo de sua plataforma digital. Depois de incluir o novo custo de capital do Brasil, nosso novo preço alvo de 2022 é R$ 57 / ação (de R$ 65 / ação anteriormente).
Diagnósticos da América S.A. [BRDASA] (Primário) – Acreditamos que os principais riscos são: (i) Risco de execução para desenvolver o ecossistema + plataforma digital; (ii) competição por novos ativos de M&A; (iii) riscos macro; (iv) tributação adicional da reforma tributária.
Metodologia de valuation
Diagnósticos da América S.A. [BRDASA] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um modelo DCF de 10 anos com um custo médio ponderado de capital (WACC) de 10,5% e perpetuidade crescimento (g) de 5,5%, tanto em R$ quanto em termos nominais.
–
1. Nos últimos 12 meses, o Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias recebeu remuneração por serviços de banco de investimento desta empresa / entidade.
2. O Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias esperam receber ou pretendem buscar remuneração por serviços de banco de investimento e / ou produtos e serviços que não sejam serviços de investimento desta empresa / entidade nos próximos três meses.
4. Esta empresa / entidade é, ou nos últimos 12 meses foi, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e os serviços de banco de investimento estão sendo, ou foram, prestados.
5. O Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas recebem remuneração por quaisquer serviços prestados ou apresentam relações comerciais com esta empresa, entidade ou pessoa, entidades ou fundos que representa o mesmo interesse desta empresa / entidade.
9. O Banco BTG Pactual S.A. atuou como administrador / co-administrador na subscrição ou colocação de valores mobiliários desta empresa / entidade ou de uma de suas afiliadas ou subsidiárias nos últimos 12 meses.
10. No final do mês imediatamente anterior à data de publicação deste relatório, nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias detêm de forma beneficiária 1% ou mais de qualquer classe de ações ordinárias
20. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias participavam de atividades de criação de mercado com valores mobiliários da empresa em questão na época da publicação deste relatório de pesquisa.
Compra
Preço alvo: R$65,00
Dasa (DASA3): Perspectivas saudáveis de crescimento e lucratividade
Notas de nossa reunião virtual com a alta administração; viés positivo
Realizamos um roadshow virtual para investidores locais com a gestão da Dasa (CEO – Pedro Bueno; CFO – Felipe Guimarães; Chefe de Diagnóstico Operações – Carlos Barros -, head de RI – Andrew Campbell, e chefe de operações hospitalares – Emerson Gasparetto, entre outros). No geral, a mensagem transmitida foi otimista, com foco em: (i) melhorar a comunicação por meio de uma nova equipe de RI (o Sr. Campbell acabou de chegar na companhia) combinado com maiores participações em roadshows / conferências (este NDR foi o primeiro desde o re-IPO de Dasa); (ii) estratégia de integração de ativos; (iii) iniciativas para compensar a queda esperada nas receitas relacionadas à Covid; (iv) evolução da plataforma digital e estratégia de coordenação de saúde; (v) metas para melhorar a estrutura de capital, dado a agenda de fusões e aquisições ainda ativo. Acima de tudo, a Dasa mostrou uma perspectiva saudável de crescimento e retornos, principalmente graças às sinergias esperadas de fusões e aquisições, boas perspectivas para ganhos de participação de mercado e melhor interoperabilidade entre unidades de negócios com a maturação de sua plataforma digital.
Aquisições recentes vieram para impulsionar a DRE em breve; a atividade de fusões e aquisições veio para ficar
Nas reuniões, a Dasa recapitulou suas recentes aquisições: rede Leforte (600 leitos) consolidada há duas semanas, e os seguintes ativos ainda serão consolidados: São Domingos (380 leitos), rede de oncologia AMO, Hospital da Bahia (300 leitos) e Hospital Paraná (165 leitos). Juntos, esses ativos devem adicionar, uma vez consolidado, ~ 1,4 mil leitos, uma receita líquida de R$ 2,5 bilhões (+ 20% de receita estimada para a Dasa em 2021) e EBITDA de R$ 300 milhões! A gestão enfatizou que as fusões e aquisições vieram para ficar, com o objetivo principal de ter uma estrutura abrangente e completa de ativos e marcas nos principais mercados. Como já atua em 14 estados por meio do negócio de diagnósticos, o pipeline de aquisições ainda está principalmente nos segmentos de hospital e oncologia. Seguindo essa estratégia, a alavancagem financeira líquida deve ficar em torno de 2 a 3x EBITDA dos últimos 12 meses. Com uma agenda mais intensa de aquisições, a empresa pode chegar mais perto de 4x.
Hospitais devem representar 50% da receita; estratégia de integração contínua
Graças às recentes fusões e aquisições, o setor de hospitais deve representar metade da receita em breve, enfatizando a importância de integração em todas as unidades de negócios. Com 3,6 mil leitos (incluindo as aquisições já assinadas), a Dasa já é a segundo maior empresa hospitalar no Brasil. Dada a grande escala do segmento, a empresa enxerga vantagens de várias fontes: (i) equipe de gestão mais forte (quatro novos executivos foram contratado recentemente, incluindo o Dr. Paulo ChapChap, médico renomado no Brasil); (ii) redução de preços de fornecedores com base na maior escala da Dasa; (iii) ganhos de eficiência em despesas gerais e administrativas; (iv) capturar oportunidades consideráveis de brownfield (+ 1 mil leitos adicionais) em ativos adquiridos recentemente e a maturação do Hospital Águas Claras, em Brasília (inaugurado no ano passado).
Ganhar participação de mercado e aumentar a eficiência em pacientes ambulatoriais e diagnósticos
Apesar da desaceleração nos testes da Covid-19 (12% da receita líquida da unidade de diagnósticos no segundo trimestre), a Dasa orientou para uma melhor perspectiva para pacientes ambulatoriais e diagnósticos, refletindo: (i) espaço considerável para consolidar sua liderança em diagnósticos já que possui apenas 12% do mercado nacional (apesar dos recentes ganhos de participação); (ii) digitalização adicional com web-check-in; (iii) evolução de exames em casa; (iv) alavancagem operacional para ser explorada como resultado de demanda, aumentando as margens da Dasa.
Atualização sobre a estratégia digital
A Dasa também continua confiante no lançamento de suas plataformas digitais. Em 2021, a estratégia digital (coordenação da jornada dos pacientes de saúde) representará 1,5% do faturamento, ou 0,5% dos usuários no 1S21 (já que a empresa está focando inicialmente em pacientes crônicos). A plataforma digital (NAV) alcançou 438 mil usuários únicos no segundo trimestre (+ 64% t / t), e tal número deve continuar a se expandir com o lançamento de mais marcas para a plataforma. A estratégia com os clientes corporativos (Dasa Empresas) vem ganhando momentum: 862 mil vidas coordenadas, que somam R$ 5,6 bilhões em sinistros médicos, o que significa uma oportunidade para a Dasa, uma vez que tem apenas 3% dessas sinistralidades.
Com desconto para outros consolidadores de saúde, reiteramos nossa Compra
Após intensa atividade recente de fusões, a Dasa já ultrapassou sua agenda de aquisições para 2021. Vemos a ação negociando a 21x Preço / Lucro ajustado em 2022, com desconto para outras empresas consolidadores de saúde, reforçando a nossa Compra. Depois de incluir fusões e aquisições recentes em nosso modelo e o novo custo de capital no Brasil, nosso novo preço-alvo de 2022 é de R$ 65 / ação (de R$ 74 / ação anteriormente). Nós acreditamos que uma reavaliação efetiva das ações da Dasa depende de uma integração sólida das aquisições recentemente realizadas, juntamente com o crescimento contínuo de sua plataforma digital.
Diagnósticos da América S.A. [BRDASA] (Primário) – Acreditamos que os principais riscos são: (i) Risco de execução para desenvolver o ecossistema + plataforma digital; (ii) competição por novos ativos de M&A; (iii) riscos macro; (iv) tributação adicional da reforma tributária.
Metodologia de valuation
Diagnósticos da América S.A. [BRDASA] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um modelo DCF de 10 anos com um custo médio ponderado de capital (WACC) de 10,5% e perpetuidade crescimento (g) de 5,5%, tanto em R$ quanto em termos nominais.
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1. Nos últimos 12 meses, o Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias recebeu remuneração por serviços de banco de investimento desta empresa / entidade.
2. O Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias esperam receber ou pretendem buscar remuneração por serviços de banco de investimento e / ou produtos e serviços que não sejam serviços de investimento desta empresa / entidade nos próximos três meses.
4. Esta empresa / entidade é, ou nos últimos 12 meses foi, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e os serviços de banco de investimento estão sendo, ou foram, prestados.
5. O Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas recebem remuneração por quaisquer serviços prestados ou apresentam relações comerciais com esta empresa, entidade ou pessoa, entidades ou fundos que representa o mesmo interesse desta empresa / entidade.
9. O Banco BTG Pactual S.A. atuou como administrador / co-administrador na subscrição ou colocação de valores mobiliários desta empresa / entidade ou de uma de suas afiliadas ou subsidiárias nos últimos 12 meses.
10. No final do mês imediatamente anterior à data de publicação deste relatório, nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias detêm de forma beneficiária 1% ou mais de qualquer classe de ações ordinárias
20. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias participavam de atividades de criação de mercado com valores mobiliários da empresa em questão na época da publicação deste relatório de pesquisa.
Compra
Preço alvo: R$74,00
Resultados do 2T21
DRE contábil impactada por grandes despesas com opções de ações; o EBITDA ajustado aumentou 18% t/t
A Dasa reportou resultados operacionais ajustados sólidos, que foram um pouco acima de nós, mas apenas quando ajustado por despesas anormalmente altas com opções de ações. A receita líquida do primeiro trimestre da Dasa chegou a R$ 2,6 bilhões, um aumento de 107% a/a (em base de comparação fácil em operações hospitalares) e + 10% t/t (ajudado pela consolidação do Grupo Carmo no negócio de hospitais). Os resultados contábeis foram altamente afetados por despesas de opções de ações anormalmente altas (que cresceram 220% t/t para R$ 483 milhões no 2T21, bem acima de nossa projeção de R$ 30 milhões). Ao excluir R$ 83,5 milhões em itens não recorrentes (principalmente relacionados aos impactos da Covid-19 e despesas de aquisições) e o efeito das opções de ações mencionadas acima, o EBITDA ajustado seria têm sido de R$ 591 milhões (12% acima de nós; + 18% t/t na melhor alavancagem operacional em ambos as unidades de negócios), resultando em uma margem sólida de 22,7% (+ 170 pontos base t/t). Finalmente, o lucro líquido contábil foi negativo em R$ 115 milhões, prejudicado pelas despesas com opções de ações.
O segmento de hospital e oncologia brilhou; a receita cresceu 22% t/t
O segmento de hospital e oncologia brilhou; a receita cresceu 22% t/t. Nessa unidade de negócios, a receita bruta cresceu 22% t/t (+ 71% a/a em base de comparação fácil) para R$ 1,04 bilhão, suportado por: (i) mais leitos operacionais (+ 21% t/t para 1,85 mil leitos) essencialmente relacionados com a consolidação do Grupo Carmo; (ii) volumes maiores (o indicador pacientes-dias sem aquisições cresceu 5% t/t refletindo hospitalizações por Covid-19 e a retomada de procedimentos eletivos, apesar das taxas de utilização ligeiramente menores (em 75% vs. 78% do primeiro trimestre); e (iii) ticket médio maior (+ 8% a/a).
Fortes resultados em laboratórios; a receita da Covid-19 diminui gradualmente (em 12% da receita)
No segmento de atendimento ambulatorial, diagnóstico e gestão de saúde, os resultados também foram fortes, com a receita bruta crescendo + 131% a/a, ou + 4% t/t para R$ 1,78 bilhão. Olhando para os números operacionais dessa unidade de negócios vemos que a Dasa atingiu 3,3 milhões de usuários diretos (alta de 83,5% a/a), enquanto o ticket médio aumentou em 29% a/a (para R$ 540 por usuário), refletindo a forte recuperação nas frequências após a primeira onda da pandemia. As receitas relacionadas à Covid foram de 12,2% da receita líquida dessa unidade de negócios, desacelerando em relação aos últimos trimestres (ou seja, 14,7% no 1T21 e 15,3% no 4T20). Finalmente, notamos que o lucro bruto (caixa) foi de R$ 625 milhões (margem bruta de 37,8%), quase estável t/t.
Diagnósticos da América S.A. [BRDASA] (Primário) – Acreditamos que os principais riscos são: (i) Risco de execução para desenvolver o ecossistema + plataforma digital; (ii) competição por novos ativos de M&A; (iii) riscos macro econômicos ; (iv) tributação adicional da reforma tributária.
Metodologia de Avaliação
Diagnósticos da América S.A. [BRDASA] (Primário) – Nosso preço alvo de 12 meses é baseado em um modelo DCF de 10 anos com um custo médio ponderado de capital (WACC) de 10,5% e crescimento na perpetuidade (g) de 5,5%, tanto em R$ quanto em termos nominais.
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1. Nos últimos 12 meses, o Banco BTG Pactual S.A., suas afiliadas ou subsidiárias recebeu remuneração por serviços de banco de investimento desta empresa / entidade.
2. O Banco BTG Pactual S.A, suas afiliadas ou subsidiárias esperam receber ou pretendem buscar remuneração por serviços de banco de investimento e / ou produtos e serviços que não sejam serviços de investimento desta empresa / entidade nos próximos três meses.
4. Esta empresa / entidade é, ou nos últimos 12 meses foi, cliente do Banco BTG Pactual S.A., e os serviços de banco de investimento estão sendo, ou foram, prestados.
6. O Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas recebem remuneração por quaisquer serviços prestados ou apresentam relações comerciais com esta empresa, entidade ou pessoa,entidades ou fundos que representa o mesmo interesse desta empresa / entidade.
9. O Banco BTG Pactual S.A. atuou como administrador / co-administrador na subscrição ou colocação de valores mobiliários desta empresa / entidade ou de uma de suas afiliadas ou subsidiárias nos últimos 12 meses.
18. No final do mês imediatamente anterior à data de publicação deste relatório, nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias detêm de forma beneficiária 1% ou mais dequalquer classe de ações ordinárias
20. Nem o Banco BTG Pactual S.A. nem suas afiliadas ou subsidiárias participavam de atividades de criação de mercado com valores mobiliários da empresa em questão na época da publicação deste relatório de pesquisa.
Este relatório foi preparado pelo Banco BTG Pactual S.A (“BTG Pactual S.A.”) para distribuição somente no Brasil, sob circunstâncias permitidas pela regulamentação vigente. BTG Pactual S.A. é o responsável pela distribuição desse relatório no Brasil. Nada nesse relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Saiba mais.
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